來源：機械軍工e洞察

報告摘要

事件：公司擬在產交所預掛牌轉讓湘電風能100%股權。同時計劃以5.17元/股的價格向湖南國資委下屬興湘集團定向增發不超2.09億股，募資不超10.81億元用於補流。

剝離虧損子公司，湖南國資真金白銀扶持。湘電風能2018年虧損13.2億元，19年1-9月虧損3億元，在現有條件下扭虧無望。此次處置是繼轉讓長沙水泵廠後的第二次動作，止住出血點。按湘電風能13.84億凈資產測算，如果轉讓成功，上市公司有望獲得較好的資金迴流。公司未來將聚焦電機、電控和軍工主業板塊。資金支持方面，此前2017年9月，興湘集團已認購湘電股份9.4億元可交債，目前換股價已下修為6.9元/股，至2020年9月14日為換股期。本次鎖價5.17元/股定增融資10.8億元，限售期18個月，再度體現湖南國資做大做強上市公司的決心。2019年三季報顯示公司長期借款1.3億元，前三季度財務費用2.68億元。增發補流完成後，有望通過清償銀行借款，大幅降低負債水平，改善財報。

電磁彈射和全電推進技術是公司核心競爭力，具有世界先進水平。公司2017年設立的湘電動力公司聚焦軍品，在以馬偉明院士為核心的團隊指導下，在全電系統、特種電機、高效儲能等尖端裝備技術領域發展很快。2018年湘電動力實現收入10.27億元，凈利潤7563萬元。公司19年三季報中的合併資產負債表顯示，截至9月末的預收款高達9.6億元。我們預測這主要是湘電動力的軍品預收款項。

增發公告披露，公司目前正在組建高端技術研發平臺，加快佈局民用衛星發射動力系統、船舶綜合電力系統、大功率永磁電機、超高功率密度電機、大功率智能海上風機、軌道交通牽引系統、新能源汽車電傳動系統、特殊車輛電傳動系統等高端產品。民用衛星發射動力系統方面，航天領域的電推進系統又稱「電火箭」，通過將電子約束在磁場中，並利用加速陽離子來獲得推力，擁有結構簡單、高比沖、高效率等優點。利用電火箭可實現航天器的姿態控制、位置保持、變軌和星際航行等任務。

盈利預測：根據公司公告，公司正在積極剝離虧損業務，同時興湘集團的介入為上市公司發展創造了較好的環境。公司已經搭建了核心軍品平臺，擁有重點國家項目，現金流充足，有望孵化更多新型項目。我們預計剝離虧損資產後，上市公司優質軍品資產盈利能力將快速顯現。公司已預告19年虧損14億元，全面出清。考慮到軍品的迫切需求、湘電動力訂單的快速成長和財務費用的顯著下降，我們預計公司2019-2021年凈利潤分別為-14.2億、3.1億和4.9億元，對應EPS分別為-1.23元，0.27元和0.43元；對應PE分別為-7.8X，36X，22X，長期看市值空間在200億元以上。首次覆蓋給予「強烈推薦」評級。

風險提示：

資產剝離及增發進度不及預期，軍品訂單不及預期。

報告正文

1. 公司基本情況簡介

湘電股份是湘電集團有限公司集中主業部分的優良資產，於1999年註冊成立，2002年在上海證券交易所公開上市的公司。公司擁有80年的電機研製經驗，在國內電機行業處於領先地位，在國際電機行業也具有較高的知名度和市場影響力。同時，湘電股份機電一體化重大裝備研製開發能力和系統集成能力處於同行業先進水平，擁有電氣牽引技術、船用電力推進技術和電動車輛製造技術三大核心技術，先後研製開發了我國第一臺(套)重大新產品1100多項、其中100多項重大裝備填補國內空白，為我國重大裝備國產化事業作出了突出貢獻。

目前公司擁有風力發電、交流電機、水泵及配套產品、城市軌道交通車輛牽引系統、直流電機五大業務板塊。其中交流電機和直流電機主要為軍品，應用於各類艦艇船舶的發電、配電、變電、驅動等整個系統，以及部分特種車輛的傳動、驅動系統。

近年來，受風電拖累和貿易訴訟的影響，公司業績虧損嚴重。公司營業收入自2016年以來便一路下滑，2018年收入下降超過30%。2018年虧損19.09億元，2019年預虧14億元。

公司大幅虧損的原因主要系子公司湘電風能有限公司和長沙水泵廠有限公司嚴重虧損。此外，公司除軍工電機業務以外的其他業務表現均不盡人意。根據公司2018年年報，湘電風能公司2018年凈利潤為-13.24億元，長沙水泵凈利潤為-2.87億元。此外湘電重型裝備有限公司凈利潤為-1.09億元，也對上市公司的盈利能力造成嚴重影響。

2019年公司風電和水泵板塊業務繼續拖累公司業績。公司風電虧損嚴重的原因在於原材料價格及營運成本過高利潤空間受到壓縮，水泵產品受國家電力結構調整及節能環保的需要，核電項目放緩，水泵銷售量明顯下降，同時也受材料價格及營運成本偏高的影響，水泵利潤也大幅減少。根據2018年情況看，公司風電和水泵業務營收合計佔比超過公司整體營收的1/4。

從公司自身經營的角度看，靠正常經營已無力扭轉虧損情況，因此公司自2019年起，開始了大刀闊斧的結構和戰略調整。

2. 救援：剝離虧損資產，定增改善財務狀況

公司於2019年7月27日發佈公告，擬以1元的掛牌底價轉讓其持有的長沙水泵廠全部70.66%股份。長沙水泵廠近三年來連續虧損，且虧損額逐年大幅增加，嚴重影響公司經營業績。轉讓公司所持長沙水泵廠股權，有利於減少長沙水泵廠對公司的不利影響，有利於進一步優化公司資產結構，提高公司資產的運營效率，儘快實現改革脫困。同時有利於長沙水泵廠引入新的體制機制，激發經營活力。

2020年2月19日公司發佈公告，擬轉讓公司所持有的湘電風能有限公司100%股權。由於公司風電整機業務行業競爭日趨激烈，主要原材料、零部件價格上漲，加上盈利空間進一步收窄，盈利能力差，存在一定產業發展風險；湘電風能長期大額虧損、且短期內暫時難以止損，嚴重影響公司經營業績。轉讓公司所持湘電風能股權，有利於減少湘電風能對公司經營業績的不利影響。

同時公司2020年擬非公開發行股票不超過209,117,575股（不超過本次發行前上市公司總股本的30%），募集資金總額不超過1,081,137,863元。發行對象興湘集團，是湖南省省屬唯一國有資本運營平臺，截至2020年1月末，興湘集團基金管理總規模超過220億元，且與十餘家金融機構建立了合作關係，累計獲批融資額度共計逾40億元。截至2019年9月末，興湘集團總資產約為456億元，凈資產約為396億元。

三條公告清晰明瞭，實際內容就是：剝離虧損嚴重的資產，國資「輸血」擺脫流動性危機。

3. 復甦：聚焦電機主業，電磁彈射和全電推進助力公司涅槃重生

公司在轉讓風電股權公告中明確表示：轉讓公司所持湘電風能股權，有利於減少湘電風能對公司經營業績的不利影響，有利於公司聚焦電機、電控和軍工主業板塊，進一步優化公司產業結構，提高核心競爭力和運營效率。公司2017年設立的湘電動力公司聚焦軍品，在以馬偉明院士為核心的團隊指導下，在全電系統、特種電機、高效儲能等尖端裝備技術領域發展很快。2018年湘電動力實現收入10.27億元，凈利潤7563萬元。公司19年三季報中的合併資產負債表顯示，截至9月末的預收款高達9.6億元。我們預測這主要是湘電動力的軍品預收款項。

增發公告披露，公司目前正在組建高端技術研發平臺，加快佈局民用衛星發射動力系統、船舶綜合電力系統、大功率永磁電機、超高功率密度電機、大功率智能海上風機、軌道交通牽引系統、新能源汽車電傳動系統、特殊車輛電傳動系統等高端產品。

電磁彈射和全電推進技術是公司核心競爭力，具有世界先進水平。電磁彈射就是採用電磁的能量來推動被彈射的物體向外運動，目前最主要的用途在於航空母艦上用以艦載機的彈射起飛。美國最新航母「福特」號的一大亮點就是採用了電磁彈射器。

電磁彈射器的主要部件是一套直線電動機，利用強大電流通過線圈產生的磁場推動滑塊高速前進。電流通過的線圈包裹著銜鐵嵌在彈射軌道的內側，產生強大的磁場；滑塊在強大磁場下高速前進；在滑塊運作的時候，只有滑塊周圍的線圈通電產生強大的磁場，以保證系統的能耗降到最低。

根據美國海軍的航母製造經驗和發展趨勢，電磁彈射系統未來將成為航母的標準彈射系統。

民用衛星發射動力系統方面，航天領域的電推進系統又稱「電火箭」，通過將電子約束在磁場中，並利用加速陽離子來獲得推力，擁有結構簡單、高比沖、高效率等優點。利用電火箭可實現航天器的姿態控制、位置保持、變軌和星際航行等任務。

目前低軌通信衛星網路正成為各國發展的熱點。2020年1月14日，歐洲諮詢公司發佈了最新的衛星製造與發射服務分析報告《2028年前衛星製造與發射》報告。報告預測，衛星市場將在衛星數量、價值和質量上發生根本性的變化，製造和發射的衛星數量將增加4.3倍，平均每年發射990顆衛星，而前十年平均每年發射230顆衛星。未來十年，該市場將達到2920億美元，比前十年增長28%，前十年的總收入為2280億美元。未來十年在Starlink、OneWeb、Kuiper、Telesat LEO和O3b mPower等寬頻項目的驅動下，預計LEO和MEO星座佔總需求的77%；低軌衛星市場規模巨大，前景廣闊。

目前starlink衛星使用的氪離子推進器就是電推進的一種。我國於2019年12月28日成功發射的實踐二十號衛星採用了LIPS-300離子電推進系統，實現了我國電推進技術在衛星上的首次應用，也標誌著中國電推進技術正式邁向工程應用階段。假設我國在後期的低軌衛星組網過程中都是用使用電推進系統，則該領域的市場空間將十分可觀。湘電股份也有望在這一過程中發揮重要作用，開拓新的業務增長點。

4.  盈利預測

根據公司公告，公司正在積極剝離虧損業務，興湘集團的介入為上市公司發展創造了較好的環境。公司已經搭建了核心軍品平臺，擁有重點國家項目，現金流充足，有望孵化更多新型項目。我們預計剝離虧損資產後，上市公司優質軍品資產盈利能力將快速顯現。公司已預告19年虧損14億元，全面出清。考慮到軍品的迫切需求、湘電動力訂單的快速成長和財務費用的顯著下降，我們預計公司2019-2021年凈利潤分別為-14.2億、3.1億和4.9億元，對應EPS分別為-1.23元，0.27元和0.43元；對應PE分別為-7.8X，36X，22X，長期看市值空間在200億元以上。首次覆蓋給予「強烈推薦」評級。

5. 風險提示

資產剝離及增發進度不及預期，軍品訂單不及預期。

本報告節選自2020年2月23日發佈的《湘電股份（600416）：輕裝上陣重現生機》報告

研究作者：陸洲，執業證書編號：S1480517080001；王習，職業證書編號：S1480518010001

研究助理：劉彬，朱雨時

東興機械軍工研究團隊

陸   洲：13661893188

王   習：18210552665

劉   彬：18600207579

朱雨時：13693580107

樊艷陽：13811498591

龍海敏：18600091093