央媽的死敵——降息預期
央媽爲了讓市場立馬投資，就不能讓市場鐵板一塊，形成一個穩定的預期，否則，整個博弈會滑向囚徒困境。打消市場的穩定的降息預期，製造市場觀點的分歧，就變得十分重要，它重要性甚至超過降息本身。
降息預期
2017年底以來，債券市場走了一波波瀾壯闊的牛市，十年國開債收益率從最高點的5.12%下行至3.47%，下行了165BP。在這樣的一種債牛氛圍下，收益率單邊下行的預期十分強勁。
圖一：近期十年國開債收益率走勢
所以，一直以來，市場關於央媽降準和降息的預期也很強，只要經濟和社融不企穩，這種預期就會一直存在。
但央媽不希望市場有這種預期，她一直在強調自己不是“大水漫灌”，並且，在今年的兩會期間，易綱行長明確表示，
目前，降準還有一定空間，但比前幾年小多了。
這並不意味着貨幣政策的轉向，只是意味着央媽不希望市場抱有降準降息預期。
降息的兩種邏輯
事實上，降息預期的作用和通縮預期的作用機理類似。
如果廠商預期到他賣出的商品將要降價，他會推遲自己的一部分生產，等物價降低之後再生產；然而，他推遲生產的行爲將導致有效需求的下降，這將導致物價的下降。因此，通縮預期是一種自我實現的預期，是一種惡性循環。
相應的，降息預期也有類似的邏輯迴路。如果廠商預期到他未來可以借到便宜的資金，他會推遲自己的一部分投資，等利率降低之後再投資；可是，他推遲投資的行爲將導致有效需求的下降，這將導致利率的下降。
如果我們忽視了系統的複雜性，開出的藥方很可能達不到預先設想的效果，甚至南轅北轍。根據古典經濟學理論，由於庇古效應的存在，物價降低會導致居民實際財富的增加，刺激消費，提振有效需求，因此，對於通縮，我們應該聽之任之。然而，大蕭條深刻地教育了我們。除了庇古效應，系統還有一條迴路，市場預期到物價將要下跌，推遲消費和生產，降低當期的有效需求。不幸的是，後者作用的速度遠快於前者，所以，通縮往往有巨大的殺傷力。
相應的，央媽降息的邏輯鏈條也有兩條，1、降低當期的融資成本，提高投資需求；2、使市場形成降息預期，降低當期的投資需求。所以，央媽和市場存在一個博弈，央媽希望市場拿到便宜的錢就趕緊去投資，不要有未來會拿到更便宜的錢的想法。但是，市場總會覺得央行降完這一次息，還會有下一次，極端一點的話，如果大家都不立馬投資，一定可以倒逼出央媽的下一次降息。
在現實當中，由於信息的匱乏，央媽並不知道何種水平的利率水平是合適的利率水平，她無法一步到位，只能一點點試。這個嘗試的過程會帶來一個負面效應，市場會產生降息預期——預期降得更多。最終，央媽成了一個左右爲難的家長，市場變成了一個哭鬧要奶喝的孩子。
囚徒困境
爲了直擊這個問題的本質，我們可以把市場看成一個整體，構造一個理想實驗。
央行有兩個選項，分別是小幅降息和大幅度降息；市場的兩個選項是立馬投資和推遲投資。於是，我們就可以構造出一個囚徒困境博弈：
圖二：央媽和市場的囚徒困境
對央媽而言，無論市場採用推遲投資還是立馬投資的選項，小幅降息總是較優選擇；對於市場而言，無論央媽採用小幅降息還是大幅降息的策略，推遲投資總是較優選擇。在這種博弈裏，央媽選擇小幅降息，市場選擇推遲投資，是一個穩定的結果。
所以，央媽爲了讓市場立馬投資，就不能讓市場鐵板一塊，形成一個穩定的預期，否則，整個博弈會滑向囚徒困境。打消市場的穩定的降息預期，製造市場觀點的分歧，就變得十分重要，它重要性甚至超過降息本身。
美聯儲的尷尬
最近，美國經濟數據變差，十年期美債收益率大幅度下行，跟3個月國債收益率倒掛，
圖三：倒掛的美國國債收益率曲線
市場一下子打入了1-2次降息預期，把美聯儲架到一個極其尷尬的位置——降息不降息麻煩都不會少。
於是前美聯儲主席耶倫出來評論，
債券收益率曲線的反轉很容易發生，但這並不意味着美國經濟即將陷入衰退；這更可能意味着美聯儲可能在某個時候需要降息。
意思是，別害怕，我們不需要馬上降息，我們只是在未來的某個時點可能需要降息。妥善及時地管理市場的預期已經成了各國央行的標準操作——預期的某些部分需要確定性，另一些部分則需要不確定性——確定的呵護，不確定的呵護程度。
結束語
貨幣政策的選擇和執行都是極其複雜的，因爲現實世界有太多的約束，它並非簡單的“放不放水”所能概括。政策工具的選擇以及節奏的把握，也需要精細的手藝——大有大鐵鍋燉小河鮮的架勢，一不小心就稀碎稀碎的。
有人會問，央媽會關心這麼稀碎的預期問題嗎？答案是會的。現任貨幣政策司司長在1998年曾經發表了一篇《打消物價下降和利率下調的預期，激活投資》的文章，大家有空可以去看看這篇。
那麼，知道這些又有什麼意義呢？
央媽的水平很高，這點毋庸置疑，與其聽市場上那些似是而非的解釋，不如仔細聽聽央媽說了些什麼。
ps：參考文獻《第一排：中國金融改革的近距離思考》、《美國金融制度》
