第六组（小组成员：张梦，杨慧玲，姜云倩，刘汝馨，胡西雅，娄佳晴）

下面是我们组的回答：

1.类型：

第一种是央行货币政策层面的负利率。

2009年7月，瑞典央行开始对来自金融机构的存款征收0.25%的「保管费」，成为了全球第一个实行负的政策利率的央行。丹麦央行于2012年7月、欧央行于2014年6月、瑞士央行于2014年12月、日本央行于2016年2月，都分别开始对来自金融机构的存款实行负利率政策。

第二种类型的负利率—央行实行负的政策利率后，影响最直接的是银行间的资金借贷市场。

08年金融危机后，各经济体陆续推出了大规模的货币刺激工具，金融机构普遍面临流动性过剩的状况，并且将大量的准备金存入央行账户下。而当央行实行负利率后，金融机构找不到好的地方存放过剩的流动性，所以只要其他金融机构收取的「保管费」比央行低，金融机构还是愿意将钱存入其他金融机构，银行间市场的回购、拆借利率就很快转负。

第三种类型是企业或居民存款的负利率。

从2015年以后，瑞士、丹麦的一些银行，开始对超过一定金额的存款收取「保管费」，之后瑞典、欧元区越来越多的银行也开始对储户实行负利率政策。但目前来看，存款的负利率主要集中在大额存款或机构客户。

第四种类型是债券的负利率。

2014年以来，全球负利率债券的规模就开始大幅飙升。目前全球的负利率债券主要集中在国债和投资级以上的信用债，地域上也集中在欧洲和日本。现在日本15年期以下的国债全部是负利率，AAA级的企业债利率也为负值。德国甚至30年以下的全部国债收益率都为负，部分银行发债的利率也已转负。

2.为什么出现负利率？

利率归根到底是由一个经济体的资本回报率决定的。资本回报是保障利息支付的最终资金来源，资本回报率高的经济体，能够支撑的利率越高；资本回报率低的经济体，能支撑的利率水平也会越低。资本回报率长期来看其实是由人口、技术、制度等生产要素决定的。资本回报率和经济增长高度相关，长期来看经济增长主要是生产要素端决定的，而货币、财政等需求端的刺激，往往只能增加经济的波动，却很难改变经济运行的趋势。经济增速低迷，投资回报率偏低，无法支撑高利率，负利率的出现是顺势跟随经济增长的趋势。

根本原因在于经济增速放缓、人口老龄化、以及高税收高福利政策导致自然利率的下行。一般来说，利率长期下行主要受三方面因素影响，即资金供给（储蓄）增加、资金需求（投资）下降及全球风险偏好下降。而这些因素都与经济增长、人口结构和社会福利制度变化有关。经济增长持续放缓，预期寿命增加，子女数量减少，使人们倾向更多储蓄，消费和投资需求放缓，风险偏好下降。同时，高税收高福利政策使得企业经营成本居高不下，抑制企业投资需求，产业外移又减少当地税收，政府债务积重难返。

第15组（齐姝𬱖，袁璟曦，赵文薇，吴京轩，赵偊汐）

（一）类型

1??央行政策利率为负

在2018年金融海啸过后，全球数个主要国家的央行相继推出负利率政策以刺激通膨和提振经济。例如：日本央行于2016年施行负利率政策，针对金融机构存放于央行的超额准备金征收-0.1%的利率，而欧洲央行2012将隔夜拆款利率降至-0.1%，今年9月欧洲央行进一步加大货币宽松将隔夜拆款利率进一步降至-0.5%，意味央行透过调降政策利率来刺激商业银行向市场提供更多的资金流动性。

2??实质负利率

一般商业银行的存贷款利率皆为名目利率，而名目利率扣除通货膨胀率则称之为实质利率。换言之，实质利率为考量购买力被通膨侵蚀后的利率。在全球名目利率偏低和低通膨的大环境之下，许多国家皆进入实质负利率，截至2019年10月底日本、中国和英国等国家现行的实质利率都为负，而台湾今年以来存款实质利率多保持为正，目前台湾实质利率约为0.31%。

3??名目负利率(银行存贷款利率)

银行存贷款利率为负，意谓若民众向银行贷款则银行须支付利息给民众，相对地若民众于银行存款则民众须支付利息给银行，这是一般民众最担心发生的状况，即将钱存在银行中还要另付管理费的情况。

然而实际上目前仅有极少数的商业银行有实行存款负利率的政策，因为负的银行存贷利率代表整体经济贷款和消费意愿低迷，通常负利率主要针对法人公司或高资产净值的客户，而对于个人储蓄则较少采行负利率，避免造成挤兑风险。例:日德兰银行预计今年12月1日起将针对存款逾110万美元的部分实施-0.6%存款利率。

4??债券市场负殖利率

什么是到期殖利率?隐含投资人当下持有此债券并假设持有至到期的年化报酬率。到期殖利率的重要性更重于票面利息，因为到期殖利率等于同时考虑票面利息与当下的债券价格，其更能反映当下持有债券的年化报酬率，到期殖利率与债券价格呈现反向的走势，当债券价格下跌时，到期殖利率同步上升;当债券价格上升时，则到期殖利率同步下降。

用一个简单的举例，美国公债A发行时采平价发行，票息率为4%，过了几年因为市场利率走高1%，此时一新的美国公债B要发行，其到期年限与美国公债A的剩余年限一样下，其票息率却为5%，而市场是效率的，美国公债A在市场利率上涨的过程中其市场价格因为市场的卖压而下跌为折价，当美国公债B发行当下虽然美国公债A的票息仍然为4%，但其折价的债券市价代表著未来将随著到期日接近而产生资本利得，所以在美国公债B发行的当下，美国公债A的殖利率同步上升至5%，表示当下投资人不管持有美国公债A或B的殖利率应该都是接近的，但对于在利率上升前持有美国公债A的投资人而言，却会面临一段债券价格下跌的资本利损。

而到期殖利率为负的意思则是因为债券的买盘推升市价，使其溢价的幅度加大，隐含持有债券至到期时的资本利损将变大，且此资本利损已大于未来可以领取的票面利息，以至于让目前的到期殖利率为负值。

从2018年下半年以来，全球央行采行货币宽松政策，推升全球负利率债券规模的快速攀升。根据彭博巴克莱全球债券指数，全球负殖利率债券规模曾经最高达17兆元，目前的规模约为12.82兆美元。像是德国和日本，目前30年期以下的公债殖利率皆为负，而德国在2019年8月发行全球首档票面利率为零的30年期公债。

负利率是一种价格型的非常规货币政策。一般来说，负利率针对的是名义利率，即央行与金融机构之间进行政策操作的利率以及金融机构之间相互拆借资金的利率，如即隔夜回购、拆借利率等。

负利率政策对不同类型银行的「伤害」程度会有很大不同，其根源在于不同种类的资产负债对利率变动的敏感性存在较大差异。 当前，实施负利率政策的国家和地区的经济总量已超过全球GDP的30%，负利率已成为全球货币政策的新常态，并很可能在未来延续较长时间。

（二）为什么会出现负利率？

负利率的根本原因在于经济增速放缓、人口老龄化、以及高税收高福利政策导致自然利率的下行。表面上看，通胀低迷是日本央行和欧央行实施负利率的主要原因。但深层次原因主要是经济增长放缓、人口老龄化和高税收高福利政策。一般来说，利率长期下行主要受三方面因素影响，即资金供给（储蓄）增加、资金需求（投资）下降及全球风险偏好下降。而这些因素都与经济增长、人口结构和社会福利制度变化有关。经济增长持续放缓，预期寿命增加，子女数量减少，使人们倾向更多储蓄，消费和投资需求放缓，风险偏好下降。同时，高税收高福利政策使得企业经营成本居高不下，抑制企业投资需求，产业外移又减少当地税收，政府债务积重难返。

经济长期低增长导致信贷需求不足。无论是经济增长放缓、人口老龄化，还是高税收高福利制度，最终导致的结果是个人、企业投资需求不足，从而导致信贷规模增速放缓甚至收缩。日本银行部门信贷增长长期处于低位，2000年-2005年甚至出现持续的信贷收缩。欧元区2008年以来收到次贷危机、欧债危机的双重打击，信贷增速持续下滑，2011年末即跌倒负值，并在2013年-2014年持续收缩。

每当经济走弱，通缩显现，失业率上升，美联储则开启宽松政策，以刺激经济增长。但每次宽松周期的降息幅度都比较大，因为经济就像一头老牛一样，怎么刺激都缓慢增长;每当经济复苏，通胀显现，逼近充分就业，美联储则开启紧缩政策，以抑制经济过热。但每次宽松周期的加息幅度都比较小，因为经济就像大病初愈的大象，稍微加息就可能倒地不起。

要命的是，美联储越降息，这头大象越虚胖，体质越虚弱，越不敢加息，最终只能走向零利率，甚至是负利率。

第十六组

利率作为资产的的价格和借债的成本，与我们的生活息息相关，并对经济健康运行产生重大影响。负利率就是将通常的存款利率改为负值。对商业银行来说，银行向央行存款时可获得利息，但在负利率情况下反而需要支付手续费。银行将钱存入央行会出现缩水，因此有望促使银行积极放宽面向企业的贷款。对民众来说，把钱存到银行，不但没产生利息，反而还要付出一笔保管费，钱会越存越薄。

一． 负利率的主要类型：

一是政策利率层面负利率

即商业银行的准备金存款、再融资等政策利率为负的情况。实践中,既包括对所有超额准备金全部征收负利率(如欧央行和瑞典央行),也包括将商业银行的超额准备金分为多个层级,仅对部分层级征收。

二是银行存款层面负利率

近年来,信用货币体系和电子化交易技术的广泛应用使得负利率存款具备了必要的技术条件。部分商业银行开始对居民和企业存款实施负利率,如欧元区有部分商业银行对10万欧元以上的大额存款采取负利率,德国个别银行对新开户的小额存款客户也开始执行负利率。

三是金融市场层面负利率

以国债市场为代表,日本、瑞典、芬兰、荷兰和德国债券收益率均长期为负 ,从发债企业看,负利率债券也出现了由国债向私营企业债等领域渗透的迹象。目前全球负利率企业债券规模也超过了1万亿美元,其中大部分发行方是瑞士企业,该国「投资级」企业债券九成以上利率为负。

四是信贷市场层面负利率

个别商业银行也开始尝试发放负利率贷款,如2019年8月,丹麦第三大银行日德兰银行宣布开始向贷款人提供年利率为-0.5%的10年期贷款,标志著贷款负利率也开始出现，不过由于要向银行支付交易服务费,因此借贷者最后偿还的总金额仍然会略高于贷款本金,并不能称之为严格意义上的负利率贷款。

二． 负利率产生的原因：

1. 弗里德曼法则和最优名义利率。

货币是对流动性和财富收益的平衡，在理论意义上，任何能够提供流动性和收益性的商品都可以成为货币，但在各种资产当中，持有现金和存款形式的货币就意味著放弃了部分的收益性，这也就是持有货币的所付出的成本。考虑到持有现金和活期存款的收益很低可忽略不计，定期存款所获的收益(即名义利率)可以被视为持有货币的机会成本。

弗里德曼法则认为个人持有货币的成本(即名义利率)应与货币的社会边际成本(即货币的制造成本)相等，由于货币制造的边际成本为零，因此，在理论意义上，社会最优的名义利率应为零。直观来看，由于持有货币带来的流动性便利可以增进个人福利，效用最大化的结果必然就是个人最大限度地持有货币，直至持有货币的零成本下限，因此，最优的货币持有就必然要求名义利率下降为零。

2. 负利率是对全球经济弱势均衡的政策反映

负利率虽非最优的利率水平，但其是对「低增长、低通胀」弱势均衡的政策反映。根据费雪方程式，名义利率是通货膨胀率与实际利率之和，而当前全球经济的「 低增长、低通胀」不仅造成了通胀率的不断下降，经济中的投资回报率萎缩降低了实际利率水平，最终导致名义利率不断下调。全球经济的弱势均衡下通缩压力和投资回报率下降造就了负利率政策。

3． 自然利率的下行

负利率的根本原因在于经济增速放缓、人口老龄化、以及高税收高福利政策导致自然利率的下行。一般来说，利率长期下行主要受三方面因素影响，即资金供给（储蓄）增加、资金需求（投资）下降及全球风险偏好下降。而这些因素都与经济增长、人口结构和社会福利制度变化有关。经济增长持续放缓，预期寿命增加，子女数量减少，使人们倾向更多储蓄，消费和投资需求放缓，风险偏好下降。同时，高税收高福利政策使得企业经营成本居高不下，抑制企业投资需求，产业外移又减少当地税收，政府债务积重难返。

19组（刘露 朱婉情 张宇 于泽慧 曾佳慧 林翰文 ）

Q1：负利率类型：

（1）政策利率—负利率

近年来，有许多学者认为，即使政策利率在「负利率」区间仍然具有刺激经济的作用。通过负利率政策这一非常规的货币政策工具可以将名义目标利率设为负值，打破「零利率」下限。负利率政策一般有两种形式。一种是将利率走廊下限定为负值，比如欧央行同时下调货币政策三大利率（隔夜贷款利率、主要再融资利率、隔夜存款利率，对应利率走廊的上限、基准、下限），其中隔夜存款利率降至-0.5%；一种是对商业银行超额准备金收取利息，比如日本央行将金融机构在央行的活期存款账户定为三层利率支付体系，第一级为基本余额，即超额准备金低于去年12个月均值的部分，适用0.1%的利率；第二级为宏观附加余额，即法定存款准备金以及一些救助项目为金融机构提供的准备金，适用零利率；新增第三级为政策利率余额，即其他准备金，利率为-0.1%。

（2）债券市场利率—负利率

在政策利率下调的同时，债券市场负利率现象也逐渐蔓延，从全球范围看，不少国家国债已经进入负利率时代。2019年8月21日，德国以-0.11%的拍卖收益率发行30年期国债，成为世界上首次以负利率发行的30年国债。实际上，从日本、德国、瑞士等国十年期国债收益率变化看，负利率已经是老生常谈，其中：瑞士十年期国债收益率率先触及负利率，日本和德国紧随其后。

（3）信贷市场利率—负利率

①存款利率

负存款利率是指普通银行存款实际利率为负的情况，也就是传统教科书定义的「实际利率」为负的情形，主要是受通货膨胀的影响。

实际利率=名义利率-CPI（通货膨胀率）。银行存款一年期，扣除物价上涨因素后收益为负，即实际利率为负。这种负利率现象在我们的生活中并不罕见，不鼓励居民存款，有利于刺激消费。

②贷款利率

贷款利率由于受银行净息差影响，几乎不会出现贷款利率为负的情况，有些国家为了刺激经济，会出台一些政策鼓励投资，可能会出现贷款负利率的情况。例如丹麦，开启首个负利率商业贷款项目，2012 年7月，丹麦央行将7天期定期存款利率从0.05%下调至-0.2%。2014 年9月，丹麦央行将7天期定期存款利率进一步下调至-0.75%。2016 年1月，丹麦央行将7天期定期存款利率从-0.75% 略微回调至-0.65%，此后一直维持在这个水平。2018年8月，丹麦日德兰银行宣布，启动年利率为-0.5%的10年期房地产按揭业务，这成为全球首个负利率商业贷款项目。

Q2：负利率产生原因：

（1）宏观经济政策

相较于发达国家经济的下降速度而言，国债利率的下降速度是更快的（「全球资产负利率的趋势、成因及借鉴」），量化宽松政策等一系列刺激经济的政策对于利率的影响相较于基本面对利率的影响更为直接。而在货币政策极其宽松时，一些难以维持生计的企业得以生存，但是由于此类企业的生产效率本身就不高，反而会拉低通胀。市场中的资本会进行空转。中央银行希望商业银行将资金更多地用于放贷刺激经济而不是放在银行，所以可以利用负利率的手段增加成本进而刺激投资，刺激经济大环境的增长。还有一个重要原因是政府担心经济会陷入通缩漩涡。通缩漩涡即在严峻的经济形势下，当经济危机发生时，商品价格下降，导致实际生产减少，生产企业面临困境导致工资降低，工资收入的减少会减少消费，进而导致商品价格进一步降低。当人们预期价格会下降时，也会进一步减少当前的消费。由此陷入恶性循环。在此情况下，经济会发生严重的衰退。为了避免通缩漩涡和应对经济衰退，货币当局会采取激进的货币政策来刺激需求和经济增长。降低利率是中央银行采取的最直接的宽松货币政策。经济仍然不见好转时，负利率也就成了一个方式。积极宽松的货币政策可能是导致低利率乃至负利率的重要原因。

（2）实际利率不断走低

经济增速

利率和经济的发展增速是相关的，通常而言经济发展较快的国家，他们的利率也会比较高，因为社会的整体回报会比较高，而当GDP增速降下来后，那么他们的社会投资回报率也随之降下来，利率自然也就低了。这个也是为什么发达国家的利率通常不高的原因，因为这些国家已经实现了工业化，生产能力大发展，商品供应量大幅度增加

，在相当长的一段时间内，他们的经济增速都不高，所以就导致利率不高，甚至为负。

2.储蓄和人口的上升

有大量的学术研究表明，储蓄和人口的上升是过去几十年来实际利率下降的重要原因。由于利率是货币供给和需求两方博弈后的价格表现，储蓄率增加使得货币供应大于货币需求，借贷成本减少，利率降低。因此储蓄的增加有助于解释实际利率的下降。由于人们会计划平滑一生中消费来安排储蓄，因此储蓄的增加与人口结构有关。一开始，Eggeasson and Mehrotra(2014)给出了理论上的模型，后来Teulings and Baldwin(2014)量化了储蓄和人口的联系。他们对模型进行了校准来计算使得世界四大经济体满足消费平滑化所需的储蓄量——假设不存在资金的代际转移。结果表明，在美、日、中、德四个国家中，人口平均寿命的增加导致储蓄所需存量在过去40年急剧上升。英国目前的所需储蓄占GDP的比几乎是1970年的两倍到三倍，德国目前的所需储蓄占GDP的比是2010年的四分之一。三个因素促成了这一增长：预期寿命的增加，较低的退休年龄，还有下降的人口增长率。 Teulings and Baldwin(2014)粗略的计算表明，平滑一生的消费所必需的储蓄存量在1970到2010年间有相当大的波动，这大大降低了实际利率。鉴于列出国家的规模(占世界GDP的40％)和以德国为代表的欧洲其他国家，以中国 为代表的很多发展中国家，可以看出储蓄率的增加已成为全球现象。表2—1给出了Teulings and Baldwin(2014)对四个代表性国家的平均寿命和储蓄需求的整理和估算。其中储蓄需求是假定人们是从十岁到预期的死亡日期都有储蓄，根据理性人的一生消费平滑的决策来计算。这个估算还考虑到了劳动者的教育年数、退休年龄和人口增长率。

3.投资需求的下降

Glaeser(2014)指出，如今IT行业的发展可能会大大降低投资需求，一些重点的高技术增值的企业，如Google、Microsoft、Amazon、Facebook等，只需要相对较少的外部投资。Summers(2014)也指出了类似的观点——WhatsApp比Sony有更大的市场价值，但几乎不需要投资支持。根据普华永道全球100强公司统计，2017年IT公司占前100家公司的市值的25％，因此投资需求在近年来会大大下降。无风险资产的供应下降也是负利率产生的原因。大多数实际利率的计算最终都是基于一些无风险的例如美国国库券等资产的名义收益率，而这些债券的价格取决于它们的供给和金融投资者的风险偏好。目前有充分的理由来证明投资者的风险偏好在近年来有所变化。Caballer and Farhi(2008)在他们的论文中指出，无风险资产的供应从2007年的占世界GDP的37％下降到2011年的18％。金融危机减少了将近一半的无风险资产供应，主要的罪魁祸首是来自义大利和西班牙的资产抵押证券和主权债务降级市场。它们创造无风险资产的金融技术是不够的，然而这些无风险资产的市场需求较高，养老基金、银行和监管机构强迫保险 公司增加持有的安全资产，这导致了对安全资产的过度需求。

这些都要求降低利率，增加货币量。如果此前利率已经很低，接近0了，就会导致负利率。

第二组（小组成员：闫泳霖 崔大军 孙晓彤 吴一村 王明辉 李满能）

下面是我们组的回答：

Q1：负利率的类型有哪些？

负利率可以分为两种类型：债券负利率和存贷款负利率

债券负利率是指政府、金融机构、工商企业等机构直接向投资者发行名义利率为负的债权债务凭证。

存贷款负利率的主要对象是公司存款，一般资金数额大，对银行依赖度高。如果存款利率是负的，把钱存到银行是需要支付给银行一笔费用的，因此负利率的下限是资金的持有成本。存款利率一般来说还是正的。然而，随著贷款利率越来越低，银行的盈利空间受到侵蚀，为了应对，有的银行准备对存款实施负利率了。

Q2：为什么会出现负利率？

直接原因：

由货币金融学教材P4图得知：2008年全球金融危机爆发之前，全球的利率水平已经处在30多年来不断下降的趋势当中。而次贷危机是自二战以来最为严重的衰退，仅次于大萧条。这使得即使利率降到零，传统的降息手段也不足以带动美国经济走出衰退。因此在传统降低利率的手段受挫之后，全球几大央行开始转向了量化宽松。大规模量化宽松在防止事态进一步恶化上取得了突出成果，但各国在复苏的程度上有显著的不同。其中美国的经济复苏明显，而在欧洲和日本，尽管量化宽松也导致了股价的上升，但财富效应不显著，没有传导到消费、通胀和就业的提升上（存在资金在金融市场的传导问题）。所以欧洲央行和日本央行发现继续量化宽松的空间不大，为了进一步刺激经济，就开始尝试负利率政策。

根本原因：

1.经济增速放缓

经济增长持续放缓，预期寿命增加，子女数量减少，使人们倾向更多储蓄，消费和投资需求放缓，风险偏好下降。同时，欧洲的高税收高福利政策使得企业经营成本居高不下，抑制企业投资需求，产业外移又减少当地税收，政府债务积重难返。

2.人口老龄化加快

日本65岁以上人口占比由1991年的12%左右，快速上升至目前的28%左右，上升了16%。而同时期欧元区由1991年的14%左右，上升至目前的21%左右，仅上升了7%。日本老年人口快速增多，年轻人占比下降，导致经济活力不足，同时也导致资金需求不足，利率持续下行。日本央行的研究表明，日本利率下降的因素中约有42%可以由人口变化所解释。此外，老龄化还会导致社会保障费等刚性支出不断扩大，制约未来财政政策空间。

3，高福利高税收制度

欧元区国家在高税收高福利制度上存在较大问题。上世纪80年代前后，欧洲各国普遍建立了被称为「从摇篮到坟墓」的福利制度。2014年，欧盟社会保障支出占GDP比例高达28.7%，其融资主要来自两个渠道,一个是政府税收,在社会保护支出中占40%，另一个是社会缴费占54%。但随著经济步入慢车道甚至停滞不前，高昂的工资和税收使得企业无利可图，产业不得不向外转移形成空心化。2008年-2009年、2011年-2013年，欧元区制造业面临著持续的收缩。而空心化又进一步减少税收，继续维持高社会保障导致财政入不敷出，经济实力较弱的希腊率先爆发债务危机并逐步扩展为欧洲债务危机。同时长期的高福利带来的安逸一定程度上阻碍了创新，工资和劳动力流动固化，企业没有扩大经营的意愿，失业率居高不下，2013年上半年失业率高达12.1%。这些都导致了严重的财政压力。

推荐阅读：
相关文章