很高興來到投中的年會，今年的主題是“看多中國”，我覺得私募股權行業的人永遠在看多中國。我們只能看多，不能看空，因爲我們不是對衝基金，否則的話你就不能在中國做這麼長線的投資了。但是中國市場有一些變化，主要受政策的影響比較大，所以具體操作的時候我們要關注政策的變化。

那麼目前資本市場最大的變化是什麼？今年最大的變化應該是科創板的推出，超出了我們想像的速度。並且第一批掛牌的時間看起來比我們想像得早，可能6月底第一批科創板公司掛牌。科創板的推出，會對中國的創業、創投有怎樣的影響？我想可能是值得我們大家特別思考的。

會有更多的科研人才投入到創業的大潮裏

我覺得會有更多的科研人才投入到創業的大潮裏，那麼我們團隊裏面未來的核心力量應該是技術人員，技術會在創造價值裏面佔主導作用，所以他們會分享到價值的大部分。我們以前看到的團隊，包括歷史上投過的大部分的公司，最佔主導作用的那個人不一定是核心的技術人員，往往是一個市場人員。以前很多人創業公司創始人的履歷，往往是在一個大公司做銷售的，出來創業。因爲銷售的作用往往比技術的作用更大。爲什麼？因爲我們以前很多的企業，包括歷史上成功的企業，技術並未佔據主導作用，他們的產品往往是同質化的產品，並未有特別明顯的競爭力，所以要靠很強大的銷售能力。另外很多企業的技術來源，往往是靠山寨和抄，不太注重知識產權，在那個年代的創業人員裏面，更多的是銷售能力很強的人佔據主導作用，可能還有財務人員，而技術往往放在次要的位置。但是這個時代過去了，大家越來越重視知識產權，技術的力量越來越成爲主導。

給大家分享一個最近對我衝擊較大的案例。幾週年，在香港聯交所我參與了一個敲鑼的儀式，我們所投的公司在聯交所掛牌上市。當時同時上市的是兩家公司，一個是俞敏洪老師的公司，新東方在線，兩家公司同時掛牌。我們公司當天掛牌漲了50%，我們想是不是定價低了，我們發行可能是50、60億的市值，最後80多億。俞老師的是跌破了發行價，比較明顯。

爲什麼提到這一案例？給我震撼的是我們這家所投企業是收入爲零的公司，全是一幫科學家，就是實驗室處於研發階段的，一幫資深科學家創業的公司。市值給到80億港幣，所以受到市場非常大的追捧，二級市場一直在漲。它是做生物疫苗的公司，還沒有產品、還談不上銷售。我們的投資也是一個特別非典型的人民幣基金的投資，之前的投資都是美元基金投，後來我們嘗試性地參與下這類投資，投資處於非常前沿的領域，還在臨牀階段不知道什麼時候出產品，我們投的時候估值已經不低了，十幾億了。

沒有產品的公司，十幾億的估值對我們是挑戰，但是我們想嘗試性地學習一下。看着是五年、十年的市場，但是港交所的規則變了，允許未盈利的生物製藥公司上市。當時看到那個場景給我非常強的衝擊力，這麼一幫書生氣的科學家，我們都是懷疑他們能否成功的，但是居然成功了，有這樣一個好的事業平臺給到他們，他們會鼓舞着他們的平臺，他們的師兄弟也會創立這樣的公司。

科創板也是借鑑了這樣的公司，我們允許未盈利的公司上市，也允許沒有收入的公司上市。科創板一共有5套標準，那會不會在中國大陸也會有大量這樣的公司上市？我們的創業板會不會修改規則，也允許大量這樣的公司上市？那對中國大陸的創業會出現什麼樣深刻的變化呢？這個是我參加完那次敲鑼以後非常深的體會，我就覺得未來技術人員可能在團隊的作用更加明顯，他們會越來越分享更多的價值。

大股東是他們。因爲銷售靠硬碰硬的產品，銷售是靠產品去推動的，那麼財務人員的融資能力也不需要很強，因爲這樣的企業冒出來，很多技術大佬出來都會被我們追捧，被很多同行追捧投進去，所以這樣的財富效應會吸引更加多的以前在實驗室的那些人出來，做產業化、做創業的嘗試，也會鼓勵我們的年輕人更多去學技術、學理工科，更多畢業以後願意選擇做研究。另外，中國很長時間裏面往往優秀的年輕人會去讀金融和財務，各省的狀元不會選擇學技術，因爲學技術大家覺得沒有很大的前景，未來可能這會發生變化。有一段時間，在我們小時候，我們說是“學好數理化，走遍天下都不怕”，後來沒人說了，好的都去讀金融、財務。那麼是否會反過來，我們下一代更願意學技術，學數學、物理、化學了？我覺得很有可能改變這個局面。以上是我的一點體會。

科創板是否會成功？回答是肯定的

再給大家分享我們現在思考的一個問題，可能也是所有行業的人都在思考的問題。就是科創板會不會成功？這個大家可能還是在疑問。還有註冊制是否會成功？因爲科創板是註冊制基礎上的科創板，是這樣提出來的。接下來的問題是如何應對科創板，如何應對未來的註冊制？我們說這個事情既是機遇又是挑戰。如何迎接這樣的挑戰？就這幾個問題再跟大家分享我的看法。

首先科創板是否會成功？回答是肯定的，科創板肯定會成功。爲什麼？因爲科創板給到上交所和深交所不對稱的競爭，現在好的有技術含量的公司報科創板，因爲這邊的發行價是不限制的，那邊是限制的。這邊是未盈利的可以上，而那邊不能上。這邊是時間非常確定，那邊是非常不確定，你說好企業選擇在哪裏報？在這幾個月，肯定好的公司，高市盈率的公司都報科創板，在深交所改革之前，不缺高質量的項目上科創板。所以第一批的科創板和前幾批的科創板，肯定選出一批比較好的公司出來掛牌上市。這就意味着科創板成功了，所以成功是無懸念了，因爲給了它很多的政策紅利。中國的改革推出來，都會有一段時間的政策紅利，上交所就享受到了，所以科創板肯定是會成功的。

第二個問題是註冊制是否會成功？這是我們更關心的問題。如果註冊制不成功，它不是註冊制基礎上的科創板，意義並沒有那麼大，只是每年多了一個上市的通道，每年多幾十家、上百家的公司，意義還沒有那麼大。那註冊制是否能夠成功？這個問題值得觀察。很大的可能是開始肯定不是真正意義上的註冊制，肯定是要經過反覆的過程以後，我覺得纔會朝着註冊制方向走，中間會有曲折的變化，大的概率是這樣的。但是註冊制是大勢所趨，不可逆轉的趨勢，大家需要清楚地認識到這一問題。現在所有人都意識到，註冊制是中國資本市場走向成熟的必不可少的要過的一道檻。所以我們對註冊制的未來還是抱有期望的。

在這樣的形勢下，我們如何應對？

科創板如果出來，註冊制也推了，我們怎樣調整投資策略？如何應對？

首先科創板的變化會引導我們更多地投向科技創新，我們把更多的子彈投入科技創新的賽道里面。我說的是人民幣基金，會更願意和更有勇氣投前瞻性的業務。這是很大的一個變化。

怎樣投這樣的公司？我們內部也在說和科學家交朋友，每個人都和科學家交朋友。既然投這些技術，你要和技術大拿做朋友，和了解前沿技術的人做溝通。我們招什麼樣的人？我們基本上不招學金融的人，不招學財務的人，我們基本上都是招技術背景的，有產業背景的，甚至是原來就是做研發的人，加入到投資團隊裏面。這樣你才能真正理解和投到那些真正前沿的技術裏面，這個是我們必須要經歷的團隊的調整和變化。所以變化是更多地投技術，招更多的技術人員加入到團隊，這是我們投資上要做的改變。

大家既然意識到註冊制是趨勢，那麼真正實現註冊制以後，中國的資本市場會發生很大的變化，就是估值體系會發生變化，A股港股化和A股美股化的趨勢，肯定是不可逆轉的。那麼傳統人民幣基金、二級市場套利的空間就完全沒有了，那投什麼樣的項目才能保證基金持續高回報呢？這對我們投資的質量、投資的標準會形成很大的挑戰。

我們過往投一個相對平庸、傳統的公司，一上市基本上都會賺不少錢，爲什麼？因爲這個公司賣殼都能賣20億，變成一個殼，公司不行了也能賣20億，那我投資估值三、五億就是穩賺不賠的買賣。對投資的質量，大家並沒有要求那麼高，只要能上市就行。未來，我們不會把什麼時候上市作爲考量點，不把什麼時候報材料、什麼時候上市作爲你投資判斷的一個因素，而是你所有的出發點都要以第一性的原理看，它是不是好項目，能否成長爲大公司和大市值的公司。如果未來是一個小市值的公司，你很有可能沒有流動性，很有可能估值很低，哪怕上市也賺不到錢。

去年海外上市的公司，超過一半是跌破了最後一輪的入股價，Pre—IPO的投資商業模式可能等到那時就不存在了。所以這對人民幣基金是有很大的考驗的，因爲我們的投資能力、專業水平、行業研究能力根本達不到這樣的變化。一旦發生這樣的情況，我們肯定措手不及，因爲我們的資產沒有流動性，我們今天的投資是爲了三、五年後的退出，三、五年後相信中國的資本市場大概率是註冊制，大概率的散戶退出市場，大概率的估值體系，你今年投的項目，未來平穩地上市，可能會虧錢。

我就說這麼多，僅僅是一些思考。最近來上海非常多，因爲上交所緊鑼密鼓地工作，我們不少被投項目也報了科創板，希望科創板裏面有更多達晨的身影。謝謝大家！

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