一、概述

康美葯業成立於1997年，於2001年在上交所上市。其主營產品包括中藥飲片、藥品醫療器械等醫藥產品的生產、經營、批發銷售以及中藥材貿易業務等。自康美葯業IPO以來，一直到2018年年末，18年的時間，其聘請的會計師事務所一直是廣東正中珠江會計師事務所（後簡稱正中珠江）。在自上市以來為康美葯業提供審計服務的18年時間裡，正中珠江連續為康美葯業出具了17份標準審計意見的審計報告，最後一份2018年年報是18年以來正中珠江第一次出具非標準審計意見的審計報告。

引起市場廣泛關注的地方在於，通常被認為難以出現差錯或者造假的報表項目貨幣資金居然出現了將近300億的差錯。貨幣資金科目對於審計機構而言，是比較重要的報表科目，同時也是相對簡單的報表科目。簡單之處在於，貨幣資金是一項資產負債表科目，反應的是一個時點數字。獲取該科目最重要的證據來自於向銀行等金融機構發送函證即可獲取該科目餘額審計認定存在性的直接證據。一般會讓初入審計行業的「小朋友」完成該科目的審計程序。對於一般的企業年審而言，也會有諸如大額資金勾稽，截止性測試等其他審計程序。

近年以來，貨幣資金廣受關注，一些公司在該科目衍生出很多新的套路。其核心目的就是幹擾審計人員對於該科目餘額的判斷，進而達到隱瞞公司的貨幣資金不足或者大股東佔用資金等事實。特別是一些具有控制地位的民營大股東將旗下上市公司作為水源，將其轉化為自身融資平臺，利用上市公司在資本市場良好的融資渠道，將本應由上市公司自身使用的資金佔為己用，侵害了上市公司的利益。

我們這篇文章分析的重點不在於研究康美造假或出現差錯的方法，而在於從上市公司歷年披露的信息中，挖掘蛛絲馬跡，從事後的角度，分析是否能通過一些不合理的市場公開數據，查出可能的疑點，為今後投資者避開相同問題提供一點線索。

想要發現貨幣資金是否存在問題，首先要找到可能出現哪些矛盾會影響貨幣資金這一報表科目。

• 從資產結構而言，一個公司持有貨幣資金通常是有成本的。對於有息負債而言，持有貨幣資金的成本是對應負債的利息；對於無息負債以及凈資產而言，持有資金的成本是機會成本。因此，一個公司不可能維持極高的貨幣資金，通常在總資產下處於不高的比例。更多的貨幣資金資源會被營運資產佔用以產生更多的利潤。

如上圖所示，我們統計了2014年-2018年5年時間醫藥製造業，總計1099個樣本貨幣資金佔總資產比率。從圖0-1可以看出，該指標集中在0-30%，30%以上在樣本中屬於少數。由於貨幣資金是一個時點數，存在某一年年底營運資本或者投資資金迴流，形成偶然的大額資金佔比。然而，若是一家公司，每年年底該貨幣資金佔比都很高，就有一貫性和持續性，那這家公司可能是真的有錢，存貨流轉率很高；還有另外一個可能，就是存貸雙高，在報表上凈經營活動現金流和凈投資現金流持平的情況下，依然在不停借錢，並不是真的有錢。該項指標閾值我們設為30%。

• 從融資角度來看，企業最喜歡的是沒有成本的資金，比如營運往來，拖延貨款，該部分資金沒有資金成本。其次，是有息負債，要承擔利息費用，槓桿經營。通常來講，一個公司在有巨額貨幣資金的情況下，不太可能維持一個很高的負債比例。特別是有息負債。無息的負債的話有一定的合理性，因為通常不缺錢的企業財大氣粗，比較任性，想什麼時候支付貨款什麼時候支付貨款，反正也沒成本。但有息負債就不同，真正有錢的企業，不太願意貸款、發債或者發股募集資金，除非有大額的資本支出項目。一個基本邏輯就是，一個企業缺錢，可能會借很多有息負債，一個企業不缺錢，一般就不會借很多有息負債。一個不缺錢還持續一貫地借很多錢的企業，就有點說不通了。

如圖0-2所示，計算指標中，有息負債是指報表中短期借款、長期借款和應付債券三個數字之和。通過我們的分析，貨幣資金佔有息負債比率很低，表明，該公司缺錢，因此會借很多有息資金，有合理性；貨幣資金佔有息負債比率很高，表明該公司很有錢，貨幣資金充足，根本不需要維持很高的有息資金，也有合理性。我們重點關注，該公司貨幣資金不少，還一貫持續地維持了很高有息負債這種情形，也就是所謂的存貸雙高。我們將該閾值設在0.3-3。

綜上兩個指標，我們的思路是：1、通過多年數據，找出貨幣資金佔總資產比例持續超過30%的公司。2、在1步驟中找出的有錢公司裏，我們找找哪些是持續有存貸雙高情況的公司，即貨幣資金佔有息負債比率持續在0.3-3之間的公司。

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二、測試

1、2014-2017年（在2018年康美差錯更正以前），哪些公司貨幣資金佔總資產比率持續高於30%：

2、哪些公司的貨幣資金佔有息負債比率持續在0.3-3之間。

進行完1和2的數據統計後，我們發現，同時在這兩個清單裏的公司，也就是同時滿足，又有錢，又有大量的有息借款的醫藥製造業上市公司只有我們的康美葯業一家了。

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三、康美葯業現金流變化歷史

以上分析，我們用兩個指標，四年連續數據，定位到了可疑對象康美醫藥。那麼康美醫藥到底是偶然進入還是並非偶然進入我們的指標之內呢？我們需要對其他信息進行分析加以判斷。

1、康美葯業這些年，現金流到底幹了啥？

康美葯業的資金是怎麼到今天這個數字的，讓我們來看看他的歷年貨幣資金變動

如圖，可以看出，康美葯業貨幣資金變動最大的年份是2011、2014、2015、2016和2017，這幾年康美葯業的年末資金量幾十億增長。

我們結合現金流量表看一下：

如圖2-2、2-3所示，多年來康美葯業現金流的變化。可以看出，康美葯業2002-2017年，一直在市場上融資，只有2005年一年有過凈還款。從資金的效益上來講，企業依靠自身造血產生的現金流，是成本最低的資金。康美葯業是有自身產生現金流的能力的。那麼投資首先應該依靠自身的造血能力產生的現金流。多年以來，二者累計產生40億元資金缺口，然而，令人詫異的是，康美葯業居然在市場上凈融入339億元資金。當然融資為將來存在的機會，或者不時資金波動需求做準備是可以解釋的，但差額達到將近300億，令人難以置信。就算是投資計劃有需求，早做資金預算，也不可能多出資金預算300億。而且巨額的市場融資都集中發生在2014年到2017年，但沒有看到這幾年出現巨額的戰略性資本支出，這幾年的融資目的值得懷疑。

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四、結論

由上分析及相關數據可知，康美葯業巨額融資明顯不符合商業邏輯。假使審計機構已經恰當執行了貨幣資金科目審計程序但依然沒有發現康美葯業的巨額資金問題，那麼可能的原因包括大股東佔用資金，借用近年來的銀行創新產品以規避審計函證程序；銀行為滿足客戶需求，未提供準確詢證回函；該客戶巨額資金出入不通過銀行。除此之外，如果銀行這道關口不出現問題，很難理解貨幣資金特別是銀行存款的巨額不符是如何獲得確認的。

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