歐元區通脹和石油價格
此前寫過一篇短文，講的是ECB貨幣政策決議和石油價格，如下圖所示，每次石油價格波動超過一定閾值時，ECB總是聞風而動。今天就來八一八導致這一現象的原因。年初小練習一則，一家之言，歡迎討論，圖表懶得改中文和顏色了，紅綠配色僅代表單位品味，湊合看下。
做一個簡單的練習，把歐元區HICP數據往下剝離出Housing部門HICP、除Housing以外核心HICP、食品HICP和能源HICP。從下圖中可以明顯看到波動最大的是能源HICP，雖然能源佔的權重並不大，但它歐洲通脹的最大外生擾動項。
能源又分煤炭、石油、天然氣等，進一步對比，石油價格和能源HICP強正相關。歐洲石油大部分依賴進口，所以石油價格是推動能源HICP的主要因素。
除了以上分解方法，我們還可以把通脹分解為商品和服務兩個部門，從下圖中可以看歐洲HICP主要是由商品所驅動得，services相對平滑，在過去5年裏持續在1%低位徘徊。這也印證了之前石油作為重要外生供給商品驅動歐元區通脹的結論。
進一步再檢驗下商品HICP和石油價格的關係，兩者也是強相關。說明整個商品部門雖然權重佔到57%，但大部分變化依然是由石油所驅動的。這也符合常識，除了石油等能源商品，其他輸入性商品的價格普遍波動性較低。
接著，我們可以按對HICP的貢獻率剝離商品和服務，下面的圖看得更清楚，歐洲通脹完全是由商品影響，石油價格影響。服務HICP等同於工資，歐洲工會背景強大，勞動力體制缺乏彈性的背景下，工資常年通過工會定期談判得以溫和上漲，和美國的就業好轉推動工資上漲有很大不同。
那麼問題來了，石油價格在2014年崩盤後拉低了歐洲15-16年的通脹，隨後於2016年觸底反彈，推高了歐元區2017年的通脹。ECB的貨幣政策不應該過多考慮HICP headline figure，事實上剝離石油影響後的歐洲通脹水平並未有顯著的改觀。同樣的事情發生在2011年，當時HICP超過3%，乍一聽經濟過熱已然復甦，需要控制通脹，於是ECB於2011年加息，但事後證明這是錯誤的，當時同樣是石油價格在08年下跌後觸底反彈，給通脹造成壓力，但隨著價格變動趨緩，通脹自然回落，不需要加息去控制通脹。貨幣政策應當著眼長期，保持基本面邏輯判斷的一致性，不應該為短期的數據波動所左右。當下的情況和2011年有類似之處，在QE的刺激下歐元區經濟復甦依然相對疲弱，基本面並未改觀。各成員國債務水平並未下降，部分成員國失業率較高位有所下降但絕對值依然偏高，制度改革停滯不前。低利率環境下緩解了debt servicing的壓力，石油價格觸底反彈推高了CPI，暫時掩蓋了一系列問題。
在以往每次歐元區經濟復甦，失業率下降時（下圖灰色陰影時期），工資總能保持一定的正向增長。但這一次似乎有些不一樣，2016年在失業率持續下降的背景下，期間名義工資增長乏力（虛線黑圈），是否在暗示復甦質量。
最後來看看歐洲央行對通脹的預測水平。基本常年維持在1-2%上下波動，很明顯政策考量上並未予以石油價格足夠的重視。展望下歐洲的通脹，勞動力制度積重難返，服務HICP依然直線走平，就看石油價格了，再經過30多美元到70美元的大反彈後，油價增速較2016-17放緩，邊際影響逐步減弱，歐元區的通脹應該不會繼續上升，相反可能有下行的壓力。德拉吉作為鴿派，任期內應該不會傾向於馬上加息，但下一任行長如果是德國人呢？ECB是否會重蹈2011年的覆轍。
一句話作結論：歐元區通脹看石油價格，若油價升幅空間有限，歐元區通脹料將承壓回落，ECB並未重視2011年的經驗，或在重蹈覆轍。
公眾號：HansiHuang
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