欧元区通胀和石油价格
此前写过一篇短文，讲的是ECB货币政策决议和石油价格，如下图所示，每次石油价格波动超过一定阈值时，ECB总是闻风而动。今天就来八一八导致这一现象的原因。年初小练习一则，一家之言，欢迎讨论，图表懒得改中文和颜色了，红绿配色仅代表单位品味，凑合看下。
做一个简单的练习，把欧元区HICP数据往下剥离出Housing部门HICP、除Housing以外核心HICP、食品HICP和能源HICP。从下图中可以明显看到波动最大的是能源HICP，虽然能源占的权重并不大，但它欧洲通胀的最大外生扰动项。
能源又分煤炭、石油、天然气等，进一步对比，石油价格和能源HICP强正相关。欧洲石油大部分依赖进口，所以石油价格是推动能源HICP的主要因素。
除了以上分解方法，我们还可以把通胀分解为商品和服务两个部门，从下图中可以看欧洲HICP主要是由商品所驱动得，services相对平滑，在过去5年里持续在1%低位徘徊。这也印证了之前石油作为重要外生供给商品驱动欧元区通胀的结论。
进一步再检验下商品HICP和石油价格的关系，两者也是强相关。说明整个商品部门虽然权重占到57%，但大部分变化依然是由石油所驱动的。这也符合常识，除了石油等能源商品，其他输入性商品的价格普遍波动性较低。
接著，我们可以按对HICP的贡献率剥离商品和服务，下面的图看得更清楚，欧洲通胀完全是由商品影响，石油价格影响。服务HICP等同于工资，欧洲工会背景强大，劳动力体制缺乏弹性的背景下，工资常年通过工会定期谈判得以温和上涨，和美国的就业好转推动工资上涨有很大不同。
那么问题来了，石油价格在2014年崩盘后拉低了欧洲15-16年的通胀，随后于2016年触底反弹，推高了欧元区2017年的通胀。ECB的货币政策不应该过多考虑HICP headline figure，事实上剥离石油影响后的欧洲通胀水平并未有显著的改观。同样的事情发生在2011年，当时HICP超过3%，乍一听经济过热已然复苏，需要控制通胀，于是ECB于2011年加息，但事后证明这是错误的，当时同样是石油价格在08年下跌后触底反弹，给通胀造成压力，但随著价格变动趋缓，通胀自然回落，不需要加息去控制通胀。货币政策应当著眼长期，保持基本面逻辑判断的一致性，不应该为短期的数据波动所左右。当下的情况和2011年有类似之处，在QE的刺激下欧元区经济复苏依然相对疲弱，基本面并未改观。各成员国债务水平并未下降，部分成员国失业率较高位有所下降但绝对值依然偏高，制度改革停滞不前。低利率环境下缓解了debt servicing的压力，石油价格触底反弹推高了CPI，暂时掩盖了一系列问题。
在以往每次欧元区经济复苏，失业率下降时（下图灰色阴影时期），工资总能保持一定的正向增长。但这一次似乎有些不一样，2016年在失业率持续下降的背景下，期间名义工资增长乏力（虚线黑圈），是否在暗示复苏质量。
最后来看看欧洲央行对通胀的预测水平。基本常年维持在1-2%上下波动，很明显政策考量上并未予以石油价格足够的重视。展望下欧洲的通胀，劳动力制度积重难返，服务HICP依然直线走平，就看石油价格了，再经过30多美元到70美元的大反弹后，油价增速较2016-17放缓，边际影响逐步减弱，欧元区的通胀应该不会继续上升，相反可能有下行的压力。德拉吉作为鸽派，任期内应该不会倾向于马上加息，但下一任行长如果是德国人呢？ECB是否会重蹈2011年的覆辙。
一句话作结论：欧元区通胀看石油价格，若油价升幅空间有限，欧元区通胀料将承压回落，ECB并未重视2011年的经验，或在重蹈覆辙。
公众号：HansiHuang
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