五月，美元指数与美国十年期公债殖利率难得双双上升，为新兴市场债市大逃杀揭开序幕。「我必须承认，在今年第一季，我们错看了新兴市场债的风险……。」六月初，联博全球高收益债券基金经理人葆罗‧狄侬（Paul DeNoon）接受本刊专访时，坦承今年第一季与市场多数的声音一样「看错了」。

 

所幸，因为及早警觉、快速因应，葆萝让联博全高收基金有效避开了五月的新兴市场债市屠杀。然而这趟惊心动魄的过程，仍点出众家债券基金经理人如今面临的重大挑战：无论是美国升息、美债殖利率攀升，乃至于全球热钱快速流动，都考验著债券基金经理人的应变能力。

 

对于台湾投资人来说，狄侬与其团队的因应是否俐落精准，更必须密切观察。毕竟，他们管理的联博全高收基金，可说是国人最爱的国民基金。

 

根据二○一八年第一季季底资料，国人在联博全高收基金的投资总额高达一四六‧一五亿美元，相当于新台币四三八四亿元。换言之，国人将近四千四百亿元的财富，都与这档基金的操作动向高度相关。

 

联博全高收基金的操盘团队中，葆萝与马修‧谢尔顿（Matthew Sheridan）算是关键人物。其中，葆萝的头衔是联博收益策略投资组合经理，马修则为联博全球多元固定收益投资组合经理。

 

第一招：精准退场

大量减码新兴市场债

 

就在葆罗坦言第一季小小看走眼之后，马修很快地补充说明：「比起去年底，我们今年第一季对新兴市场债，其实已经降低部位，尤其新兴市场当地货币。」他解释：「去年底我们就预测美国十年期公债殖利率会升高到三‧二五％。」美债殖利率攀高，一向是新兴市场债的重要杀手。

 

「去年底，基金持有新兴市场当地货币的部位还有一二‧五％，第一季降到约七％……。」在惊觉情势不对之后，马修回应：「五月前就做了应变，现在持有新兴市场当地货币的部位仅有三‧五％。」与去年底相比之下，狠狠减少了九个百分点。

 

联博全高收基金今年至今绩效尚为正值，全球已开发国家高收益指数（Markit iBoxx Global Developed Markets High Yield Index）却还未能从五月的谷底翻升，就是因为及时猛降新兴市场曝险。

 

至于下一步，马修说：「相较我们当初的预测，目前的公债殖利率还有一点点上涨的空间，尚有应对的余力。」言下之意，一旦美国十年期公债殖利率冲破三‧二五％，将再次考虑减持新兴市场债。

 

第二招：以退为攻

转入美国国库券避祸

 

减码新兴市场债后，腾出来的资金往哪里去？马修表示，今年第一季就开始逐步提高美国国库券的投资比重。

 

将投资部位略往美国国库券挪移，多少意味著联博全高收今年会更加著重「防御工程」。事实上，该团队甚至也拟妥了面对未来「极端情境」的应变准备。

 

所谓「极端情境」，就是美国联准会的升息速度超过预期。葆罗强调升息过快可能导致两个问题。第一，可能使公司筹资困难，违约率提高，进而反挫经济；第二，高收益债市场可能出现供需失衡，因为联准会升息将使资金流动性供给快速下降，同时使新兴市场货币紧缩，让债券流动性变差。

 

葆罗也说明升息是否加速的判断，他会紧盯核心通膨率、劳工薪资成长率。「美国劳工薪资成长率，目前约二‧七％，一旦高到四％，将引发联准会的忧虑。」此外，「核心通膨率若高于三％，几乎也代表联准会将加快升息。」

 

第三招：未雨绸缪

加大投资信用金融衍生商品

 

假若联准会升息速度超过预期，基金的因应剧本为何？马修坦言，首先，会重新思考新兴市场比重，因为新兴市场对于升息环境承压较大。其次，当市场流动性进一步紧缩，「基金将加大投资信用违约交换指数（CDX Index，为信用相关的金融衍生性商品）部位；此商品的流动性高，当高收益债市场紧缩时，能帮助解决流动性问题。」

 

升息速度如果过快，严重冲击经济基本面，甚至出现衰退迹象，投资人是否该减持高收益债基金？葆罗几乎连想都没想，迅速地说出：「是。」

 

但他谨慎地补充，如果到了那个局势，市场的震荡将会比现在还更大，所有资产类型都可能会承受极度的压力，建议投资人可考虑投资更保守的固定收益基金，或者选择长期持有。

 

「投资人失去信心赎回，永远是我们必须面对的风险。」但他有信心，未来一年仍可预期四到六‧五％的收益率，「以现在经济环境来说，仍是很好的投资。」