編者按：科創板正快馬加鞭準備到來，新賽道上，已集齊近百家企業。這些飛速發展的科創板受理企業背後，裝着一個怎樣的引擎？未來有哪些風險？騰訊財訊《透市》推出科創板系列解讀，精選部分公司深度剖析。

　　4月8日晚，上交所披露已受理博瑞生物醫藥（蘇州）股份有限公司（簡稱“博瑞生物”）科創板上市申請，保薦機構爲民生證券。

　　博瑞生物由留美歸國博士、“千人計劃”特聘專家袁建棟在2001年10月創立，主營業務聚焦在醫藥中間體、原料藥和製劑產品的研發和生產業務，產品主要用來治療抗腫瘤、抗感染、心腦血管、補鐵劑等領域。

　　據招股書資料，博瑞生物最近一輪融資投後估值爲人民幣32.5億元。擬公開發行不超過4100萬股，佔發行後總股本比例不低於10%，擬募資3.6億元用於泰興原料藥和製劑生產基地。據瞭解，博瑞生物在2019年1月剛剛完成Pre-IPO輪融資，融資總額達5.5億人民幣。

　　研發能力亮眼 客戶依賴含隱憂

　　招股文書資料顯示，博瑞生物2016年-2018年分別實現營收2.01億元3.17億元 4.11億元，歸母淨利潤分別爲爲1706.10萬元、4587.64萬元與7624.37萬元。最近兩年，博瑞生物的業績一直呈現高速增長勢頭。

　　目前，博瑞生物主營業務收入由產品銷售、技術、權益分成構成。其中，公司的技術收入主要是指公司以技術轉讓或技術服務的形式與下游客戶進行合作，指導客戶完成獨立的研發流程、協助客戶取得臨牀試驗批件和生產批件等，根據雙方約定的完成情況收取報酬，同時可以通過該合作加速相關商品商業化進程，銷售中間體和原料藥獲取收入。權益分成收入則是指公司與客戶簽訂合同，由公司提供技術支持，並約定從客戶特定產品的銷售收入或利潤中提取一定比例權益分成產生的收入。

　　從公司公佈數據來看，產品銷售收入是主要收入來源，佔比一直保持在85%左右。技術收入佔比從2017年11.28%降至7.81%，波動相對較大。瑞博股份解釋，該波動的出現是由於預收的技術合同存在退回風險，公司在完成合同義務並明確退款條件消除時纔會確認收入，因此存在一定的技術收入波動風險。

　　而權益分成收入佔比則在2017年小幅回落後，於2018年升至7.26%，佔比與技術收入水平相當。公司表示，此次增長主要是由於與Selectchemie合作開發的卡泊芬淨銷售良好，使得相應的製劑分成收入增加。

　　數據來源：公司招股說明書

　　據博瑞生物招股文書披露，在公司的產品銷售收入中，卡泊芬淨、恩替卡韋、米卡芬淨、阿尼芬淨及吡美莫司五項主要產品2016-2018年的收入綜合佔比分別爲53.81%、64.73%、73.2%，逐年攀升。目前，卡泊芬淨、恩替卡韋已進入商業化銷售階段，米卡芬淨、阿尼芬淨、吡美莫司即將或剛從研發驗證階段轉入商業化銷售階段，商業化銷售容易形成連續穩定的供求關係，使得收入增長速度較快。除此之外，公司銷售的其他產品也已經形成豐富的產品梯隊。

　　公司已累計申請發明專利約300餘項，累計取得境內外發明專利82件，共有研發人員207人，研發人員佔比達38.19%，核心研發人員共計6人。同時，公司藥物研究院擁有120餘臺高端設備以支持研發工作。

　　持續的研發投入爲公司帶來多項研發成果，構成了博瑞生物獨特的競爭優勢。

　　2016-2018年，博瑞生物研發投入分別爲5357.65萬元、8081.16萬元與9611.50萬元，投入金額逐年攀升。儘管研發投入佔當期營業收入的比例分別爲26.66%、25.51%和23.37%，近三年佔比略有下降，但始終保持在20%以上。

　　博瑞生物六家可比公司——藥石科技(300725.SZ)、華海藥業(600521.SH)、健友股份(603707)及奧翔藥業(603229)、天宇股份（300702.SZ）及仙琚製藥（002332.SZ）整體近三年平均研發投入佔比分別爲7.68%、7.24%和7.62%，博瑞生物研發投入遠高於行業平均水平。

　　從公司客戶集中程度來看，博瑞生物下游客戶集中度與平均水平大致持平，但2018年前五名客戶銷售額佔比相較於2017年提升了大約10個百分點，客戶集中度明顯提高。

　　據公司招股文書披露，公司部分收入來源於下游客戶研發驗證階段的採購，以及部分客戶的製劑收益分成，公司收入受客戶產品研發進度和結果的影響較大。藥品研發具有較高的固定風險，存在較大的不確定性，下游客戶的研發需求波動可能會對公司收入產生較大影響，再加上近一年公司客戶集中程度有明顯提升，業績波動風險也有增大的可能。

　　數據來源：公司年報及招股說明書

　　獲利能力較強 部分週轉率指標較低

　　博瑞生物毛利率近三年來一直保持穩定，在58%上下浮動。得益於公司產品具有較高的技術附加值和競爭優勢，毛利率始終高於同行業可比公司平均水平。

　　數據來源：公司定期報告、審計報告及招股說明書，2018年爲三季報數據

　　但從分業務情況可以看到，產品銷售毛利率近三年呈小幅下降，技術收入毛利率波動較大，由於公司在權益分成中不產生支出，權益分成毛利率始終爲100%。

　　從公司招股文書瞭解到，公司產品衆多，不同產品毛利率差異較大且容易產生波動，不同的產品組合也會導致公司毛利率水平產生波動。

　　值得注意的是，博瑞生物近三年存貨週轉率分別爲1.35、1.69、1.74，持續提升，近兩年保持在可比上市平均水平之上。

　　但公司2016-2018年總資產週轉率分別爲0.55、0.70、0.59，處於較低水平，公司解釋，主要是由於兩次融資導致總資產增長幅度大，融入的資金尚未投入經營。

　　同時應收賬款週轉率分別爲2.95、3.81、3.52，整體呈上升態勢，但相對於可比上市公司5.65、5.62、5.88的平均水平而言較低。博瑞生物表示，低水平主要由於公司客戶規模大，應收賬款存在一定賬期。

　　股東結構多元

　　目前博瑞生物的控股股東爲袁建棟，實際控制人爲袁建棟和鍾偉芳。鍾偉芳與袁建棟爲母子關係，其中袁建棟持有30.77%的股份，鍾偉芳持有10.62%的股份，二人合計控制公司50.94%的表決權。由於袁建棟擁有美國永久居留權，其持有股份爲外資股，股東GiantSun所持股份也爲外資股，外資股份佔比達32.61%。

　　股東禾裕科貸持有公司1.18%的股份，其所持股份爲國有股份。此外，博瑞生物還吸引了紅山智勝、廣發乾和、西藏天晟等衆多機構投資者聚集。

　　發行人的股權結構及投資結構如下圖：

　　作者：姚益蘭（實習）編輯：larrypeng、品水