工商時報【渣打國際商業銀行財富管理處投資策略部主管劉家豪】

市場仍在消化先前美國對500億美元來自中國的商品徵收25％的懲罰性關稅，但近期美國政府再度揚言將對2,000億美元中國進口產品的懲罰性稅率由10％提高到25％，中國政府則回擊，要對600億美元美國產品加徵關稅。貿易緊張局勢升級使得許多投資者預期：中美貿易對立言論很可能會持續到年底美國國會大選。人民幣兌美元從4月中迄今下跌逾9％，逼近6.9兌1美元關卡，就在人民幣連續下跌將要貶破關鍵防線「7」之際，中國人行宣布將遠期售匯業務的外匯風險準備金率從零調整為20％，拉高作空人民幣成本，對外釋出強烈的維穩訊號。

美中貿易戰升溫 市場憂陸回擊貨幣戰

今年以來中美經濟情勢逐漸分歧，美國總經與企業獲利數據強勁，支持聯準會保持漸進式升息步伐，然而中國在金融去槓桿、經濟調結構的政策指引下，國內經濟數據放緩。貿易衝突干擾下，迫使中國人行幾度下調存款準備金率並放鬆貨幣政策，對金融市場注入流動性，導致中國貨幣政策由緊轉鬆與美國政策分歧擴大。6月美國聯準會升息後中國人行降準且並未上調公開市場操作利率，使得人民幣兌美元及人民幣匯率指數快速貶值（見圖），市場擔憂中國以貨幣戰回應貿易戰的意味濃厚。當前中國人行似乎還未全力採取遏制人民幣貶值的措施，貨幣市場的人民幣交易量相對穩定，暗示其對人民幣走弱的容忍度提高。

面對嚴峻複雜的國內外政治經濟形勢，中國人行不斷強調金融穩定，也就是在去槓桿和加強金融監管的大環境下，同時能維持流動性的合理充裕，防止出現系統性的金融危機。我們認為利用人民幣貶值作為貿易戰武器對中國弊大於利，因此應不會是官方首選工具。此時正值2015年8月11日匯改三周年，當時貶值預期管理不當導致大規模資本流出引發的恐慌，應引以為鑑。

放手貶值預期若升高 人行後續陷兩難態勢

現階段如果放手讓貶值預期升高，引發資金加速外流，中國人行後續將會面臨兩難局面：若是出手干預，將令外匯儲備大幅流失；如果不進行干預，可能導致人民幣加速貶值，無論出現那種情況，都可能引發資本管制措施，而進一步削弱市場對人民幣的信心，到時候官方可能反而是要升息，將影響經濟動能。而且，依靠貨幣貶值也會導致中國低端製造業的生產商陷入資本與成本的困境，與中國尋求向產業價值鏈中上游升級的長期目標不符。

最新數據顯示中國7月份外匯儲備還較6月份上升，顯示市場仍較為淡定，與2015年底人民幣恐慌性重挫的情況有所不同。短線上，人民幣匯價波動很大一部分反應的是市場對於中美貿易衝突的擔憂。預期只要人民幣匯率保持在合理區間（例如人民幣對美元年初是6.5左右，到目前為止波動範圍大致是6.2∼6.9上下對稱；人民幣匯率指數年初是95左右，年內波動範圍是92∼98，也很對稱）中國人行就不會有大動作。但是如果匯率出現超跌的話（例如現階段「7」這個重要心理關卡），中國人行可能還是會強力干預以打壓貶值預期，像是要求主要銀行配合行動，防範人民幣外匯市場羊群效應。在人民幣匯率預期管理方面，人民幣中間價的「逆週期調節因子」很可能重新發揮作用；另外，在穩定國內經濟方面，預期中國官方會有一些財政措施，例如信貸支持政策以及加大基礎建設投資等計劃預期將陸續出爐。