摘要：錢總是需要的，錢有時候還非常緊張。小老闆和大老闆，在這個問題上，其實一樣

撰文|桿姐&編輯|欣欣然

每個行業都有冬天，只是這個冬天，過冬中的行業好像有點多。

互聯網、科創突然就入冬；手機行業也進入寒冬；汽車產業結束狂奔，多年來首次銷售負增長；還有地產行業……

不僅中小房企面臨壓力，一些房企巨頭同樣遇到債務、融資和銷售的三重壓力。

今天（1月21日）一早看到消息，在全牌照金融帝國之路上狂奔的泛海，把北京、上海的優質項目出讓；富力負債2800多億元，債務壓頂，回A上市遙遙無期，跌出一線梯隊。

要說這些都不算新聞，這兩家企業此前一路狂奔，去年以來各種財務和傳聞時有披露。儘管如此，還是有些唏噓。藉此，槓桿遊戲就來簡單說幾句。

之後，相關行業、企業的冬眠故事，我也會時不時推出。

1、在別人的狂奔中掉隊了，富力背著2800多億債務負重前行

從營收、凈利、資產回報率數據看，2018年前三季度，富力的數據是很不錯的。但是無法改變的是，2018年全年的銷售額，沒有預想中樂觀。

2018年初的時候，因為2017年800多億元良好的銷售業績，富力提出2018年的銷售目標是1300億，並首次提及了2020年實現3000億的目標。

當時，富力地產董事長助理陳志濠，接受媒體專訪時透露，集團對今年的銷售非常有信心，「今年我們內部還設定了一個1500億到1600億銷售目標的上線。」

現實殘酷。2018年全年，富力權益合約銷售金額約人民幣1310.6億元，總合約銷售金額共約人民幣1423.4億元。

只能說基本完成了目標，並沒有達到集團內部的期待。

與此同時，一些超級地產巨頭（槓桿遊戲就不單獨為他們吹牛，哪幾家其實非常清楚）卻紛紛完成年度目標，再創新高，創下諸多人類地產業奇蹟。

富力2017年對萬達酒店業務的收購，以及地產布局上的相對滯後，讓富力承受了債務壓力，卻沒有享受到那麼多的地產紅利。

一組簡單得不能再簡單的數據，還是很說明問題。截至2018年三季度，富力債務超過2800億元，比2017年末增加500來億。其中有息債務接近1600億元。

而2018全年下來，債務肯定是超過3000億元的。

2018年三季度時，富力賬上的現金只有約200億元，一年內將到期的債務大抵也是如此。

此前槓桿遊戲也寫過，富力等企業一度發債受困，資金鏈壓力極大。

隨著大環境的改善，富力瘋狂發債，實際也就是借新還舊。此前的文章里我舉例過，不少融資的成本，都是有提高。

這讓企業背負更多的長期壓力。

2、謀求全牌照金融帝國，如今泛海降槓桿，出讓北京上海項目

1月21日一早，融創中國發布公告，集團全資附屬公司，融創房地產與武漢中央商務區簽訂收購協議，以125.53億元人民幣收購其持有的上海泛海建設公司100%股權。

公告指出，被收購公司擁有北京泛海國際項目1號地塊與上海董家渡項目的100%權益。

是的，沒有看錯，融創又在買買買了。而且拿下的是北京、上海的優質地塊。

正如融創所言，可以進一步鞏固其在北京、上海等一線城市的領先地位和品牌影響力。這話說起來虛，實際一點不假。

今天槓桿遊戲主要不是寫融創，就不多說。而是要說泛海。

過去一些年，《新財富》做過很多資本族系的研究和報道。其中也包括泛海。我很感謝這本雜誌，通過它了解到很多民營金融帝國的成長內幕。

比如泛海，其掌門人盧志強，和王健林一樣，都是公務員出身。後來都通過地產發家，只是相對於萬達的成長史，泛海的第一桶金好像沒有誰說的清楚。

但是盧總的地產、金融帝國開始了「泛海」，並泛出了一片大海。

大海卻不總是風平浪靜。相對於很多房企主要是地產主業，泛海有所不同，多年來在構建全牌照金融帝國。

而金融和地產的不同則在於，純粹地產企業的債務，根本上是土地抵押派生。基本上只有一次槓桿。

金融企業的債務，本身就是借錢生錢。如果這家金融帝國，還有地產業務，那麼就會是土地抵押融資，在此基礎上，再加槓桿，基本是二次槓桿。

那麼，金融+地產巨頭的債務風險，就可能隨著大背景的變化，而更加顯著。泛海大概就是這樣，一方面金融去槓桿，一方面遭遇地產特別是，商辦寫字樓的開發和持有壓力。

新京報此前對泛海的武漢CBD項目進行了非常詳細的報道。

恰好，槓桿遊戲以前也在武漢念書和工作，對此項目也有過近距離接觸。

說泛海為武漢CBD項目擔保了兩三百億，這確實如此。恢弘的武漢王家墩CBD，多棟地標寫字樓，泛海為此已經投資多年，從一級開發到基建、策劃、開發、招商、運營，什麼都要錢啊。

但是，商業、辦公樓的開發和運營和賣住宅完全是兩個概念。

就像富力巨資拿下大量萬達的五星級酒店，這是何等氣魄，因為需要慢慢經營才能有回報。

商業和寫字樓也一樣。泛海當然深知這一點，所以這麼多年來，泛海一直非常重視周邊的居住小區建設。

你懂的。快錢賺了，商業、辦公投入也在加大。

而那邊廂，金融去槓桿進行中。資產負債率長期85%左右的泛海，雙線作戰，資金上也就有了壓力。

於是有了賣京滬項目給融創的事情。

錢總是需要的，錢有時候還是非常緊張的。小老闆和大老闆，在這個問題上，其實是一樣的。

3、缺錢的時候，大公司比小公司還難

對於富力來說，最便宜的融資方式回A股卻遙遙無期。不久前，富力的IPO之路再次中止。

房地產企業，想要在內地上市，目前來說，難度還是比較大。萬達商業從香港退市後，處置了大量房地產有關的資產，核心的公司也更名萬達商管。但是上市靜候排名依舊沒有進展。

富力的境遇，和萬達是相似的。

相對而言，萬達過去2年努力斷臂求生，降槓桿；富力卻走上的是加槓桿之路。加槓桿沒有錯，但加到酒店業務短期內至少是壓力。富力的酒店業務多年來就沒有貢獻過利潤，如今體量更大，擔子也更重。

很大程度上說，槓桿遊戲認為，房地產是快錢，自持商業、辦公、酒店物業卻是慢錢。一個房地產企業，很多時候還是更適合、更擅長賺快錢。

只可惜在賺快錢的路上，碧桂園、恆大、萬科、融創沖得更猛、更快。於是，富力掉隊了。

而地產+金融兩條腿走路的泛海，在全社會加槓桿的周期中，槓桿疊加可以讓自己沖得更快、更猛。

但相對而言，泛海在地產上，特別在住宅地產方面，和房企巨頭比並不算很有優勢。泛海在金融領域的戰績更加喜人。

問題是，有加槓桿的周期，也就有去槓桿、穩槓桿的周期。對於靠期限錯配發展的金融玩家來說，遇到去槓桿、穩槓桿，有些資金就不再給你繼續玩下去的機會。

錢總是要還的，窟窿總是得補上。雙線作戰，兩頭都有壓力。這個時候，大公司可能比小公司還難受。

除了賣沒有選擇，萬達如此，泛海也是如此。

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