（原標題：擬發債10億僅募到0.5億 東方園林創“史上最慘發債”）

近日，PPP明星企業東方園林擬發行的首期不超10億元規模公司債發行情況引起市場震動，擬發行10億公司債，實際僅發行0.5億元。對此，,有媒體稱為“史上最慘發債”。

《每日經濟新聞》記者發現，公司基本麵方麵，民企東方園林近年來雖然負債結構不斷調整，負債率上升，但經營總體嚮好。由於PPP模式經營的特性，東方園林對短期資金的需求是巨大的，這也造成其資金流動性趨緊，需要不斷推動新的融資。而最近該公司即有總額8億元的債券到期，此次發債情況不佳引起的風險值得警惕。

公司一季度營收、淨利均翻番

東方園林公開發行不超過15億元公司債券獲得證監會核準後終於開始正式施行，債券分兩期發行，最新公告顯示，第一期發行規模不超過10億元，但實際發行規模隻有5000萬元。

單從公司業績麵來看，東方園林似乎正處於上升期。

在2017年年報中，東方園林錶示，根據統計信息估算，截至2017年12月31日，其在生態建設與環境保護、旅遊等PPP細分領域的市場占有率分彆達到13.4%和10.7%，是參與該領域PPP項目的重要社會資本方。截至2017年12月31日，共中標PPP項目88個，纍計投資額1434.51億元。

公司業績方麵，2017年，東方園林營收達152.26億元，同比增長77.79%，完成歸母淨利潤21.77億元，同比增長68.17%。其4月底發布的今年第一季度報告則顯示，營收同比增長106.65%，淨利潤同比增長127.81%。

在迴款上，東方園林2017年的四個季度經營活動産生的現金流量淨額都為正數，經營活動現金流入金額同比增加49.85%，經營活動産生的現金流量淨額同比增加86.45%。東方園林錶示，因持續加大對應收款項的催收力度，PPP模式項目迴款情況良好，全年迴款金額同比大幅增加。

今年第一季度，東方園林繼續加大對工程款項的迴收力度，經營活動迴款金額同比大幅增長1046.82%。

上海新世紀資信評估投資服務有限公司（以下簡稱新世紀資信評估）為東方園林此次發債齣具瞭信用評價報告。分析師認為，東方園林工程建設施工主業突齣，維持良好的毛利率水平，公司盈利能力較強，同時完成並購轉型，業績大幅提升。同時，東方園林經營性現金流改善，貨幣資金重組，目前負債經營程度尚屬閤理。

業績上升疊加迴款能力增強，使得這次發行看上去更像一次“黑天鵝事件”事件。

業務特性考驗現金流

在新世紀資信評估的評估中，對於東方園林債券的主要風險描述中，業務模式的風險被著重提及。新世紀資信評估認為，東方園林承接工程的模式變為以PPP為主，PPP項目施工期限較長，且工程迴款風險仍難以避免。

《每日經濟新聞》記者注意到，因為PPP業務特性，使得東方園林對於大量融資有需求，此次公開發債效果較差帶來的風險也值得注意。

東方園林核心業務類型是工程建設，2017年營收占比達到84.30%，其中，又以PPP模式的市政園林建設、水環境綜閤治理為大頭。

PPP模式下，工程建設往往需要企業先行墊資後收款。而東方園林工程項目運作的周期一般為1~3年左右，相對較長，部分項目長達3~5年，項目周期長度也對公司業務模式及收款帶來一定不確定性。

此外，由於東方園林承接傳統項目通常為政府財政資金投入，結算體係較為復雜，結算流程和結算時間較長。一般過程結算需要3至6個月，而項目的最終結算整個結算周期為半年到一年時間，由此導緻客戶結算與公司收入確認金額之間存在差異。截至2017年末，東方園林重大項目纍計收入70.00億元，纍計結算39.12億元。

到2017年末，東方園林應收賬款達85.31億元。去年，公司計提壞賬準備10.62億元。

隨著業務加速，東方園林負債率近來有所上升。2016年到2018年一季度，其資産負債率由61%上升到70%。流動比率也有所下滑，從1.49下滑到瞭1.03。今年第一季度末，東方園林其他流動負債較年初增長44.64%，主要為報告期內公司共計發行25億短期融資券、超短期融資券以及償還10億超短期融資券。

新世紀資信評估認為，東方園林麵臨較大的即期債務償付壓力。而記者發現，僅在近日，東方園林就有8億元的債券（17東方園林SCP002）到期。

5月21日，《每日經濟新聞》記者緻電新世紀資信評估有關人員，其錶示，尚在與上市公司溝通，詳細情況正在研究中，需等待後續披露。21日下午，有投資者在深交所互動易詢問，東方園林的公司債隻發行瞭5000萬元，對公司資金有沒有實質影響，會不會影響後續其他債券的兌付？對此，東方園林錶示，此次發行公司債不會對公司資金造成影響，也不會影響後續其他債券的兌付。公司經營一切正常。