摘 要

2019年一季度期貨市場整體走勢比較明朗。1月份、2月份上漲，3月份回調。2019年一季度工業品期貨漲勢比較明顯，漲幅最高達到10.8%，一季度累計7.56%；而農產品的漲勢則比較溫和，一季度累計上漲0.40%。

管理期貨策略私募產品延續2018年的盈利勢頭，1月份平均盈利1.50%，2月份平均盈利1.59%，3月份平均盈利0.65%，一季度累計盈利4.17%。總體而言，2019年一季度管理期貨策略私募產品開局順利。

2019年一季度，管理期貨各子策略均取得了正收益，其中，系統化套利和系統化高頻均取得了超過5%的平均收益。整體而言，系統化策略的平均收益比主觀策略高1.2個百分點。最大回撤方面，主觀趨勢策略最大，系統化高頻相對較低。夏普比率方面，系統化高頻最高，而主觀趨勢策略最低，但策略容量方面，主觀趨勢的策略容量最大，系統化高頻的策略容量最小。

展望2019年二季度期貨市場，我們認為，管理期貨策略私募產品的月度平均盈利水平將繼續維持在1%-2%之間。建議投資者可以考慮投資股指期貨趨勢或套利策略產品，以及投資標的在10-15個商品上的CTA策略產品。

一

期貨市場與管理期貨策略表現

1、期貨市場表現

2019年一季度期貨市場整體走勢比較明朗。2018年第四季度期貨市場整體持續下跌，商品期貨指數從1050.48的高點直接跌到948.84的低點，跌幅高達9.68%。2019年開市以來，一改之前的頹勢，整體連續上漲至3月1日，商品期貨指數上漲7.87%，收復了一半的跌勢。可惜好景不長，三月份則連續陰跌，跌幅為2.54%，一季度累計上漲5.13%。

圖1：2019年一季度商品期貨指數

數據來源：私募排排網-組合大師（2019/03/31）

2019年一季度工業品期貨漲勢比較明顯，漲幅最高達到10.8%，一季度累計7.56%；而農產品的漲勢則比較溫和，一季度累計上漲0.40%。

2019年一季度商品指數周振幅相對穩定，一直維持在1.5%左右，但由於方向的基本一致性，整體盈利空間尚可。

截止3月29日，在35個流動性比較高的商品中，23個商品的價格有不同程度的上漲，而價格下跌的商品只有11個，玻璃獲得了0漲幅，且商品價格上漲的幅度明顯大於下跌的幅度，這是一季度商品期貨市場整體上漲的主要原因。領漲的商品有瀝青、鐵礦石、原油、燃油、鎳、PTA、鋅、熱卷、菜籽油、白糖、螺紋鋼、焦煤等，領跌的商品有蘋果、乙二醇等。

圖2：2019年一季度各商品期貨漲幅

數據來源：文華財經（截止2019/03/31）

據內地期貨業協會統計，一季度全國期貨市場累計成交量為7.70億手，累計成交額為56.08萬億元，同比分別增長25.43%和36.45%； 一季度內地金融期貨累計成交量為1323.96萬手，累計成交額為12.97萬億元，同比分別增長140.34%和128.08%；一季度上海國際能源中心累計成交量為1072.67萬手，累計成交額為4.63萬億元，同比分別增長7610.54%和7881.48%；表明在政策鬆綁後，股指期貨正呈現快速增長的勢頭，而原油期貨成交量的大幅度增長，也使其正成為一個舉足輕重的期貨品種。

2、管理期貨策略私募基金錶現

2019年一季度內地A股市場漲勢比較突出，相比而言，期貨市場暗淡無光，據瞭解，一部分投資期貨私募產品的資金紛紛贖回，投向股市，申購股票多頭私募產品或自己入場交易。很明顯，一季度股票策略收益是管理期貨策略收益的6倍。

圖3：2019年一季度融智八大策略指數（%）

數據來源：私募排排網-組合大師（2019/03/31）

即使在這樣的背景下，管理期貨策略私募產品依然延續2018年的盈利勢頭，1月份平均盈利1.50%，2月份平均盈利1.59%，3月份平均盈利0.65%，一季度累計盈利4.17%。總體而言，2019年一季度管理期貨策略私募產品開局順利。相比2018年，2019年一季度平均收益更加穩健；連續三個月獲得正收益，這是自舊年年初以來的第一次。

圖4：管理期貨策略產品平均收益（%）

數據來源：私募排排網-組合大師（2019/03/31）

管理期貨策略一般採用多品種的趨勢跟蹤或強弱對沖、套利等策略，而單邊趨勢行情非常適合這幾類細分策略。震蕩行情，非常不利於主流的CTA策略發揮其盈利能力。2019年前三個月的行情，是明顯的單邊行情，故此期貨策略私募產品獲得盈利亦是預料之中的。

2019年1月份管理期貨策略私募產品的正收益率高達68.1%，2月份的正收益率為59.5%，3月份的正收益率為54.82%。雖然管理期貨策略私募產品的基金經理都具有較強的專業知識和風險控制能力，即使在行情較為有利的情況下，依然有一定比例的產品處於虧損狀態。

圖5：平均收益與產品正收益比例

數據來源：私募排排網-組合大師（2019/03/31）

2018年1月以來，管理期貨策略產品平均收益與商品期貨指數漲跌幅度的相關係數是-0.05，表明二者基本不相關，管理期貨策略收益主要來自於交易技巧而不是市場整體走勢，這與股票市場截然相反。

融智管理期貨策略指數收益曲線與商品期貨指數收益曲線的相關性也較低，二者的相關係數是-0.16。

圖6：融智管理期貨策略指數與商品指數

數據來源：私募排排網-組合大師（2019/03/31）

圖6中，平均收益與產品正收益比例呈高度相關，二者的相關係數是0.86，表明個別或少數高收益產品的業績對當月同策略產品平均收益的影響很小，2019年一季度管理期貨策略產品收益的區間分佈即可看出。

圖7：2019年一季度管理期貨基金收益分佈

數據來源：私募排排網-組合大師（2019/03/31）

根據上圖的分佈數據來看，一季度有66.6%的管理期貨策略私募產品獲得正收益，而虧損在10%以上的產品只佔3.0%，收益超過20%的產品佔比6.2%。

二

管理期貨策略業績分析

1、不同子策略業績對比分析

管理期貨策略細分成7個子策略，分別是系統化高頻、系統化趨勢、系統化套利、主觀趨勢、主觀日內、主觀套利和管理期貨復合策略。

據私募排排網不完全統計，截止3月底，業績展示時間超過3個月的產品有809隻，其中管理期貨復合策略佔比41.41%，系統化趨勢策略佔比33.50%，主觀趨勢佔比12.73%。

相比主觀交易，程序化、模型化的交易方式，在價格走勢規律、風險回撤控制、多品種全程監控、組合優化等方面有更多的優勢。據私募排排網瞭解，目前市場上採用主觀交易的私募機構較少，大部分是在系統化交易方式流行之前已經歷過多年的期貨交易，並形成自己的相對穩定的交易模式。這一類期貨交易人員，普遍把自己的交易週期延長，抓住大行情，放棄小波動，在確認趨勢行情來臨之時果斷加大倉位，而在震蕩行情中維持低倉位且交易頻率較低。

圖8：管理期貨策略產品子策略分佈

數據來源：私募排排網-組合大師（2019/03/31）

管理期貨復合策略，更多的是期貨系統化趨勢策略與系統化高頻或套利策略的組合，故此，系統化期貨策略的佔比越來越大，目前的佔比已經超過80%。

圖9：2019年一季度子策略收益率

數據來源：私募排排網-組合大師（2019/03/31）

2019年一季度，各子策略均取得了正收益，其中，系統化套利和系統化高頻均取得了超過5%的平均收益。整體而言，系統化策略的平均收益比主觀策略高1.2個百分點，表明其優勢相對比較明顯。

2、不同子策略最大回撤對比分析

圖10：最近一年各子策略最大回撤平均值

數據來源：私募排排網-組合大師（2019/03/31）

據私募排排網不完全統計，成立時間超一年的產品中，主觀日內、主觀套利和系統化高頻的產品較少，累計有37隻。因產品數量太少，日內主觀策略的最大回撤不具備參考價值；系統化高頻策略和主觀套利策略的平均最大回撤相同，都是7.79%，相比其他子策略而言稍低。平均最大回撤最大的子策略是主觀趨勢，這符合我們的分析判斷，即主觀趨勢是高風險策略，回撤一般較大。而管理期貨復合策略、系統化趨勢和系統化套利策略，都是以量化、程序化策略，其最大回撤的平均值比較接近。

3、不同子策略的夏普比率對比分析

夏普比率代表投資人每多承擔一分風險，可以拿到幾分超額報酬，若為正值，代表基金報酬率高過波動風險；若為負值，代表基金操作風險大過於報酬率。

據私募排排網不完全統計，主觀日內策略的夏普比率最高，但因樣本量太少而沒有參考價值。除此之外，系統化高頻的夏普比率最高，而主觀趨勢則最低，表明在獲得相同收益的前提下，系統化高頻所面臨的風險要遠遠小於主觀趨勢策略。系統化高頻策略，都是採用程序化交易，捕捉微小的波段，通過高頻率的多空交易，積少成多，獲得穩定且較高的收益。據瞭解，系統化高頻都是賺取價格超短期不合理變動的收益，受到超短期交易量的限制，系統化高頻的策略容量有限。

主觀趨勢策略的夏普比率只有0.12，表明主觀趨勢策略在承擔相同風險的前提下獲得的收益較低。相比其他策略，主觀趨勢策略的性價比較低，這亦是目前主觀趨勢策略產品越來越少的原因。

圖11：近一年各子策略夏普比率平均值

數據來源：私募排排網-組合大師（2019/03/31）

三

管理期貨策略二季度展望

商品市場在2019年3月份的下跌沒有在4月份得到延續。縱觀2019年以來的股市和期市，走勢有一定的相關性。中美有望就貿易爭端達成協議，期貨市場的波動將在二季度得到延續，波動率上升，對於CTA策略而言是利好，管理期貨策略私募產品將繼續獲得不錯的收益。A股市場的向好，特別是成交量的快速上升，以及股指期貨可能的全面鬆綁，有助於股指期貨趨勢策略和套利策略獲得更高的收益。

展望2019年二季度期貨市場，我們認為，管理期貨策略私募產品的月度平均盈利水平將繼續維持在1%-2%之間。優秀的期貨私募管理人業績會比較靚麗。

投資建議：2019年二季度投資者可以考慮投資股指期貨趨勢或套利策略產品，以及投資標的在10-15個商品上的CTA策略產品。