寬信用效果持續顯現，新增信貸、社會融資等對經濟增長具有前瞻性的數據都在全面回暖。

　　4月12日，央行公佈一季度金融數據和社融增量統計數據。3月新增信貸、廣義貨幣(M2）增速、社融增量等關鍵數據再次超預期，表明金融體系向實體“輸血”的力度進一步增強。受遠超預期的數據影響，金融市場也快速反應，富時中國A50指數期貨短線拉昇，一度漲逾0.7%；10年國開債收益率進一步上行約3個基點，全天上漲約6個基點。離岸人民幣兌美元短線漲逾40點。

　　“數據好到讓人目瞪口呆”、“經濟最糟糕的時刻已經過去“、“股牛、房牛可期”，數據一經公佈，市場沸騰了，樂觀看多的聲音漸漲。

　　從歷史經驗看，一般新增信貸、M2增速和社融增速持續反彈後，往往預示着經濟增速將會有所企穩，也因此，市場普遍預計，儘管去年下半年以來經濟增長感受到了較大壓力，但受各類穩增長政策託底，今年下半年經濟增長有望企穩。

　　除對經濟增長有託底作用外，金融和社融數據持續回暖的另一個重要影響，則在於對資產價格的拉動，這從今年以來股市的強勢反彈、各地樓市的蠢蠢欲動均可以看出資金的“躁動”。當前，央行貨幣政策的平衡難度進一步加大，一面是穩增長的首要目標下，需要寬鬆的流動性環境維持寬信用；但另一方面，也要警惕信貸社融持續超預期增長所帶來的宏觀槓桿率反彈，以及再次吹大金融資產泡沫。3月CPI重返“2時代”就令通脹問題再次迴歸輿論視野。

　　隨着一季度宏觀經濟和金融數據公佈完畢，不少分析指出，表現還算不錯的數據背後，央行4月降準的必要性和可能性大爲下降。畢竟習近平總書記年初提出要在“穩增長的基礎上防風險”，尤其是在社融增速企穩後，防風險的政策權重也將有所加大。

　　先看幾組3月金融和社融關鍵數據：

　　1、3月新增信貸1.69萬億元，同比多增5777億元，此前預期爲1.25萬億元左右。信貸除了總量改善，結構也優化，本月居民部門和企業部門、新增短期貸款和新增中長期貸款都創下歷年或近年3月增量的新高，各項數據的全面改善推動人民幣貸款超預期增長。

　　2、3月社融增量2.86萬億元，此前預期1.85萬億元左右。季度角度看，一季度社融達8.19萬億，同比新增2.34萬億，其中信貸貢獻超過一半的力量。非標融資呈現回暖趨勢，3月同比多增超3350億元。

　　3、M2增速8.6%，較上月提高0.6個百分點，創13個月新高；M1增速4.6%，較上月大幅提高2.6個百分點，創8個月新高，分析普遍認爲，M1增速回升與3月居民消費和商品房銷售回暖相關度較高，企業存款向居民存款持續轉移趨勢逐步逆轉，3月企業存款同比多增7560億元，顯示企業流動性改善。

　　看點一：一季度新增人民幣貸款同比多增近萬億 居民貸款高增長值得警惕

　　3月新增人民幣貸款1.69萬億元，綜合一季度數據看，今年一季度人民幣貸款增加5.81萬億元，同比多增9526億元，顯示銀行表內信貸向實體投放的力度進一步加碼。更爲重要的是，除信貸總量改善外，信貸結構也在持續優化，中長期、短期貸款同比增量創新高，居民部門和企業部門貸款增量也均創新高。

　　從貸款結構看，一些有意思的數據值得關注：

　　一是新增票據融資有所收斂，3月新增票據融資不到1000億，這比此前連續數月動輒單月新增四五千億的規模相比，已經大幅收斂，也說明今年以來監管部門治理票據空轉套利成效顯現。

　　今年兩會期間，央行副行長潘功勝就表示，央行將加強票據融資利率和資本市場利率之間的聯動和傳導，對可能存在的套利和資金空轉保持警惕，及時採取措施。引導金融機構加強內部管理，完善業務考覈，發揮票據對實體經濟的支持作用，防止有關行爲的扭曲和風險累積。

　　二是3月居民部門新增人民幣貸款8900億元，比上年同期多增3167億元，增量創下歷史同期新高。其中，居民部門新增短期貸款4294億元，創下歷史新高。

　　近年來，各家銀行都推行大零售戰略轉型，將目光瞄向了個人金融業務，給居民部門加碼放貸。據澎湃新聞統計，2018年六大國有銀行年報數據顯示，在合計新增的51305.59億元貸款中，公司類貸款增加14876.08億元，佔比不足三成；投向了個人貸款的是31180.04億元，佔比六成，其中個人住房貸款增加了25338.96億元，佔據全部新增貸款的半壁江山。也就是說，一些銀行的新增貸款投向中，個人貸款已經超過公司類貸款。

　　居民貸款的快速增長自然會引發居民部門槓桿率的攀升，我國居民部門近年來槓桿率快速攀升的勢頭也引發了不少擔憂。國家金融與發展實驗室理事長李揚近日就表示，我國居民部門槓桿率目前正處於增速較快的時期，從2008年的17.9%上升至2018年的53.2%，10年間上漲了35個百分點，增速與美國2000-2007年間相當，居民債務問題值得高度警惕。

　　華泰證券固定收益首席分析師張繼強就認爲，3月居民部門短期貸款大幅增加，可能與部分消費貸違規進入樓市和資本市場有關，此前監管層就曾提示信貸資金進入樓市和資本市場的風險。

　　李揚近年來多次呼籲過要警惕居民部門債務的過快上漲可能引發的風險。他曾在去年底警告稱，如果將居民部門槓桿率計算的分母從GDP換成居民可支配收入，得到的數據是85%，美國次貸危機之前居民部門的槓桿率爲103%，從趨勢來看中國正在逐漸靠近，居民部門的風險在增大。

　　“居民部門的槓桿率不能再上了，不能再想方設法讓居民借錢，這個問題已經非常突出。”李揚呼籲道，中國當前存款、貸款增長率都下降了，中國宏觀的經濟結構中居民是儲蓄者，但這個趨勢下去，未來居民可能變成非儲蓄者，最終發展成不可收拾的結果。

　　三是更加反映實體經濟融資需求的企業部門貸款也高增長，尤其是3月新增企業中長期貸款高達6573億，這一數據爲歷史上3月最高值，爲2018年2月以來次高值，表明企業貸款需求確實有顯著恢復。

　　張繼強就認爲，企業中長期貸款高增長一方面是因爲基建投資發力帶動，另一方面，減稅降費、企業融資成本降低、中美貿易摩擦緩和等因素有利於增強企業家信心，資本開支意願或有所改善。國泰君安證券宏觀團隊則認爲，信貸的改善，與貸款需求的改善和融資條件的改善相對應。

　　看點二：非標融資回暖 3月同比多增超3350億元

　　新增信貸的持續高增長，也帶動社融回暖。3月社融增量2.86萬億元，大幅高於市場預期，當月社融存量規模增速也大幅反彈0.6個百分點至10.7％，顯示實體流動性狀況繼續改善。

　　從社融增量的結構看，一個值得關注的信號是，除了表內信貸是拉動社融增長超預期的主力軍外，當月非標融資增長824億元，同比多增超3350億元，稱爲拉動社融高增長的“黑馬”。遙想一年前整頓影子銀行業務的強監管“旋風”讓非標融資大幅萎縮，現如今的光景與一年前則形成了鮮明對比。3月的數據昭示着，經歷了一番強監管整頓的影子銀行業務，得以喘息重整待發。

　　今年以來，監管部門對於影子銀行的態度就發生微妙的轉折。央行行長易綱曾表示，影子銀行不完全是一個負面詞，只要它依法合規經營，影子銀行不管是表內還是表外，不管是信託、公募基金還是私募基金，它都能成爲金融市場的一個有效的部分。影子銀行在一些方面如果管理不好、出現違規的話，它會產生風險。但如果依法合規，它就會是金融市場的一個必要的補充。

　　張繼強就表示，去年底以來，非標融資降幅持續收窄，今年1月和3月單月非標融資轉正，或與非標監管有所鬆動有關，微觀也反映非標資產有所增加。值得注意的是，在票據嚴管下，表內外票據融資同比仍明顯增加，反映基於實需的交易活動走熱，微觀主體活力有所復甦。

　　此外，在更加積極的財政政策的推動下，3月地方政府專項債的發行提速，當月發行2532億元，同比多發1870億元，也推動社融增量大幅增長。

　　看點三：寬信用效果超預期 機構樂觀看好經濟前景

　　社融表現與經濟走勢有着高度的正相關性，從歷史經驗看，社融增速反彈往往領先於經濟增速6個月左右的時間。因此，3月社融增速的持續回升，也往往預示着下半年經濟將企穩。甚至有不少分析人士認爲，3月社融數據說明整體融資擴張明顯，經濟拐點或提前到來，而這也將對下一步的政策走勢和資產價格產生重大影響。

　　中信證券研究所副所長明明稱，寬信用政策效果顯現，整體融資擴張明顯，融資條件改善初步顯現。從貨幣政策的角度，社融數據有所回暖，總量寬鬆政策必要性下降，但考慮到小微企業融資難融資貴的問題仍存在，結構性的寬鬆仍可能是近期貨幣政策的主旋律。

　　華爾街見聞首席經濟學家鄧海清認爲，從社融存量增速來看，社融存量增速對經濟增速有極爲準確的領先作用，2019年的經濟企穩回升已經是必然。現在再討論2019年經濟是否持續下滑已經沒有意義，要討論只有經濟復甦時間和強度問題。2019年1-2月已經是經濟階段性底部，經濟拐點或提前到來。

　　國泰君安宏觀團隊甚至更爲樂觀地認爲，經濟最糟糕的時刻已經過去，寬信用奏效比預期還要快。不過，降息的概率在下降，對於降準次數的預期，從3-4次下調至1-2次。對市場而言，我們認爲股牛、房牛可期！

　　看點四：貨幣政策進一步寬鬆的緊迫性下降 4月降準預期降溫

　　一季度不論是宏觀經濟數據還是金融數據的表現均超預期，但目前市場的分歧在於，數據回暖是曇花一現，還是經濟即將企穩的“號角”。畢竟，判斷宏觀經濟數據回暖的可持續性，是觀測下一步政策走向的重要依據。

　　不過，隨着一季度經濟金融數據公佈完畢，數據表現不俗，也讓市場對於4月降準的預期降溫。在此之前，由於下週受財政存款集中上繳、大規模MLF到期等因素掣肘，資金面面臨大考，市場對於下週降準的呼聲高漲。然而，從近期央行已連續17個工作日暫停逆回購，以及超預期的信貸社融數據看，4月降準的可能性大爲下降。

　　“3月貨幣市場的波動一定程度上反映了貨幣當局對當前資金面的態度。3月稅期央行僅適度投放，未完全對衝繳稅影響，使得稅期流動性出現收緊。這意味着，央行在保持流動性合理充裕的同時也密切關注着防範化解金融風險。尤其在社融增速企穩後，防風險在政策天平上的重量或有所增加。”興業銀行首席經濟學家魯政委稱。

　　魯政委認爲4月央行不會降準，除了上述原因外，還有以下兩點原因：一方面，雖然歷年4月都是繳稅大月，但繳稅對流動性的衝擊往往表現爲暫時性的。在繳稅截止日前後資金利率可能出現上升，但到下旬財政支出力度加大時，流動性又會再度轉鬆。然而，降準釋放的資金是長期資金，將對銀行間水位產生持續性的影響。另一方面，2019年初社融規模增速已經出現企穩的跡象，反映出實體經濟融資條件有所改善，降準的迫切性有所下降。

　　工銀國際首席經濟學家程實也認爲，當前央行正處於較爲舒適的政策環境之中。一方面，人民幣幣值持續企穩，減弱了貨幣政策的外部約束。另一方面，越過一季度末的短期高峯之後，4月初貨幣市場利率再度回落，民間借貸利率保持平穩，表明市場流動性依舊維持於合理充裕的合意水平。因此，降準的政策空間擴大，但是政策急迫性下降。得益上述環境，央行料將緩步慎行，更加從容地平衡短期“穩增長”和長期“促改革”。

　　最後，綜合多方的觀點總結看，有以下兩點值得關注：

　　一是儘管4月受傳統繳稅大月、MLF到期等因素影響，使得基礎貨幣面臨缺口，但考慮到一季度經濟金融數據表現超預期，降準釋放的信號又太強，所以央行可以不選擇降準，而是通過續作MLF、TMLF等操作的方式投放流動性予以對衝。

　　二是無論從改善銀行體系流動性來看、還是從支持實體經濟的角度來看，二季度的確存在降準的空間，如果4月央行不選擇降準，那麼觀測央行是否會降準的下一輪時間窗口將集中在6月。

　　所以，如此表現搶眼的信貸融資數據公佈後，股市又將走出一波怎樣的趨勢？A股下週一見。