美股、陆股、台股、港股的位置有些尴尬，但「会跌不会崩」，因为市场并不缺钱，这可由负利率债券规模陡升得到验证；个股够便宜就反弹，弹高了又容易回档，高出低进就是王道。

文／冯泉富

近期讯息面的多空反复，著实让投资人难以适从；原先将于九月要加征一○％关税之中国输美约三千亿美元商品，日前美国宣布包括手机在内占五二％金额之商品延后至十二月十五日执行。

美国商务部长罗斯(Wilbur Ross)于八月十九日表示，确定延长中国资通讯设备大厂华为与美企往来的宽限期九十天，至十一月十九日。

与其忙做工　不如勤练功

日本与南韩贸易会谈前夕，再度批准高科技材料对南韩出口，这是日方管制出口以来第二次批准申请，此次获得批准的是光阻剂(photoresist)。

以上到底是真利多还是假利多？我们不能说它是假的，但是其意义也不大；要形容的贴切一些，就是该讯息属于赏味期极短的小小小利多。

首先，未加征关税的部分是延后，并非是豁免，而未延后实施的部分代表川普不在乎，既然不在乎，难保川普总统哪天失心疯发作，再将关税提高至二五％。

华为的部分，主要是为了美国偏远地区之设备维护，能批准的品项占比，金额小到可以忽略不计，只是策略上保留谈判前的宣传筹码；再者，美方额外增添四六家华为附属公司列入商务部「实体清单」，加上五月所列入的七十家，目前实体清单上的华为附属公司已超过百家，这让华为未来更难逃制裁。至于日、韩的贸易摩擦，现在是逐批审核，第二批是过了，第三批呢？不确定性持续存在。

现阶段不论美股、陆股、台股、港股的位置都有些尴尬，我们先前说过不只一次，目前的股市行情是「会跌不会崩」，因为市场并不缺钱，这可由负利率债券之规模陡升得到验证；所以，股市就呈现跌多了就反弹，症结点在于要够便宜，而弹高了又容易回档，是因为基本面仍有疑虑。

指数区间盘整的阶段最容易让投资人陷入决策困境；举例而言，八月六日美股、台股有便宜的低点，若投资人不敢买，现在肯定容易陷入追也不是，不追也不是的情境。

若错过港股上周的低点，目前已反弹超过一千三百点，投资人还有底气追价吗？正常的状态下，为了控制风险，整理盘之下操作的金额占比本来就不会高，因此，即便作对了，获利对整体资金部位贡献不大。

所以，如果不是职业性短线交易者或程式交易，不见得要每日参与，这没有对错，也没有标准，只是在时间成本与效率的比较下，我选择了休息练功，奠基未来。

利率倒挂加深经济衰退机率 但不是必然

回到基本面的部分，全球经济目前的氛围不是很好。观察牛津经济研究院新公布的全球总经研究季报，已下调了今、明年之全球经济成长率至二．六％与二．七％，成为二○○八年金融海啸发生至今最低的经济成长预估。近期利率曲线的倒挂，也加深了市场对经济衰退的疑虑。

上周也提过，德国ifo进行调查的「第三季全球经济气候指标」，已降至负的十．一点，其中台湾更为负的二一．八点，双双显著下滑，预期全球景气的展望更趋保守，民间消费及企业投资也将更为弱化。

由于这份调查，是采样全球逾百个国家里的逾千位经济专家(台湾访问十七位)，就该国经济现况及未来加以评价，经加权平均而算出全球经济气候指标，因此，具有一定程度的参考性。目前市场担心的是，经济的衰退是否将再次引发金融危机？

就利率倒挂的角度而言，经济衰退的机率是上升没错，但非必然。尤其是本次的利率倒挂之背景与过去有些不同，现阶段并非因资金断链风险增加使短期利率拉升过头，而是因市场预期经济放缓，各大央行将执行货币宽松政策，预期之力量驱使资金大量买超中长期债券，进而使中长期殖利率低于短天期利率。

根据前三次美债殖利率倒挂经验，殖利率反转多是发生在联准会持续升息过程中，促使短天期资金成本大幅拉升，与目前情形有所不同。

FED前主席葛林斯班则认为，因债市有国际套利正在进行，压抑了长期美债殖利率，假使美债殖利率未来转负，也没什么大不了。

摩根投信也表示，根据七次殖利率倒挂历史经验，殖利率曲线反转后，股市多头平均还有八个月延续时间，若从殖利率曲线反转至经济正式进入衰退，则至少需要十四个月，而且目前有政策面宽松加持，殖利率倒挂对经济前景的预测效用，已打折扣。

翻阅历史资料，一九七八年八月十七日利率曲线开始倒挂的三个月与六个月后，S&P500指数也曾走跌，但一年后却涨三．○六％。殖利率于一九九八年五月二十六日倒挂后的三个月，该指数曾走低○．九％，但六个月后又转为上涨八．四九％。

二○○五年十二月二十日曲线倒挂后的三个月，S&P500指数上涨四．一六％，六个月后上涨一．七六％，一年后更劲扬一三．六二％。
总而言之，例外的次数多了，利率倒挂就不是个好的预测指标；且目前负利率公债规模已高达十七兆美元，而降息循环才刚启动，代表市场其实不缺钱，只是信心问题。

零售销售数据稳健成长 经济基本面暂时无疑虑

如前所述，既然利率倒挂仅代表经济衰退机率上升，但并非必然，且不见得导致股市暴跌，那接下来投资人又该如何判定景气是否恶化呢？众所周知，推动美国GDP增长的主要项目为消费，占比达七成，只要消费市场不恶化，基本上美国经济仍属稳健，消费数据可作为最后的检验。

观察美国七月份零售销售总额数据，月增○．七％，大幅优于市场预期，也高于前值○．三％，主要来自非商店型零售跃增二．八％，为六个月来最大增幅。

由细项部分来看，零售销售十三个主要类别项中，有八项呈现增速加快，例如家具/家庭室内陈设用品、电器相关、加油站、服饰及饰品业、百货业、非商店型零售以及餐饮服务等。

就年增率而言，七月零售销售年增率由前期的年增三．三％上升至三．四％，以美国经济的量体而言，增长力道是十分健康强劲的。

美国圣路易斯FED分行总裁布拉德也表示目前民间消费力道仍旧有撑。因此，在美国景气的最后防线未出现恶化以前，说「美股要崩」可能是杞人忧天了。

外销订单年增率连九负 基本面已限缩指数空间

至于台湾的景气基本面呢？目前出现了相当分歧的讯息。日前行政院主计总处发布预测指出，虽然中美贸易摩擦升温，国际货币基金(IMF)调降全球贸易成长率，惟台商回台扩增产能，加上转单效应挹注，研判下半年出口动能将优于上半年，于是主计总处将今年经济成长由二．一九％上修至二．四六％。

这次的上修让市场感觉有些吊诡，先不说IMF把全球贸易量成长率由三．四％调降至二．五％；观察近期放无薪假的人数扶摇直上，况且台湾出口依存度接近六成，远高于韩、日、中、美、欧，当全球贸易衰退时，台湾必然首当其冲，投资、生产、就业与消费都将受波及，这数据让市场满是问号。

再观察经济部新出炉的台湾七月外销订单，金额为四○五．三亿美元，年减三．○％，呈现连续九个月负成长，七大类品项也全盘皆墨；其中占比最大的资讯通信产品，年减三．二％，官方表示主因是部分笔电客户已提前在上个月下单；电子零组件则年减一．三％，主要是记忆体及被动元件持续库存调整，价格相对去年同期仍低，使得接单金额减少。

其余项目，光学器材年减八．八％，主因是面板市场供过于求，价格续跌；基本金属年减一六．一％，塑橡胶制品年减七．四％，化学品年减五．三％，机械类年减一九．七％。

以地区别观察，过去半年表现最好的美国接单，金额为一一五．五亿美元，也年减一．六％。由以上数据推估，实不知统计单位上修经济成长率，是否也为了选举，为政治服务呢？

交易策略上，由于全球降息循环刚启动，目前高达十七兆美元的负殖利率公债规模肯定尚未封顶，所以市场并不缺钱，未来若股市出现明显回档，只要股价够便宜，市场风险偏好就会提升，将吸引资金进入股市。

另外，负殖利率公债规模持续扩增的过程，仍将凸显黄金的吸引力，虽然今年黄金ETF的持有量增加，但持有的总金额仍然没有二○一二年底那么高，从对冲基金押注的部位来看，黄金还有上涨的空间。

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