招商證券：北上資金階段性放緩，融資放量提升市場流動性

上週央行暫停公開市場操作，逆回購、MLF到期3245億元，資金等額淨回籠，銀行體系流動性整體合理充裕。股市方面，伴隨MSCI擴容計劃落地，部分提前入場資金進入收益兌現期，疊加美股調整、人民幣匯率轉入震盪等，外資流入放緩，但受益於融資放量增加，市場流動性繼續提升。從投資者偏好來看，融資客集中加倉非銀金融、TMT等；小盤股的基金倉位佔比提升。

核心觀點

年初以來，外資的放量率先引領了市場的上漲，隨後公募基金和散戶跟隨市場的上漲加速入場。但從近期來看，外資流入明顯放緩，甚至近4個交易日連續淨流出。第一，外資偏愛和集中加倉的藍籌個股短期可能受到外資流出的壓制。第二，外資放緩，融資資金爲代表的個人投資者或成爲短期主要增量資金來源。第三，需要關注外資集中持倉或受制於外資持股上限的個股，目前除大族激光和美的集團外，聚光科技的外資持股比例也比較高。從全年來看，外資仍有較大的加倉空間，目前的放緩和流出是階段性的，在5月前後或再次放量，並且借鑑國外經驗和從相關部門的反饋來看，不排除後期提高A股外資持股比例上限的可能。

3月4日-3月8日，中國人民銀行未進行公開市場操作，上週逆回購到期2200億元，MLF到期1045億元，資金淨回籠3245億元，銀行體系流動性充裕。上週央行發佈2月份金融數據，2月份社融新增7030億不及預期，不過央行也表示，社融增速連續兩月高於2018年年底數據，社融持續下滑的態勢得到了初步遏制。

貨幣市場利率下行，利差走擴；長端國債收益率下行，利差收窄。截至3月8日，R007下行10.62bp收於2.33%，DR007下行10.7bp收於2.3%；1年期國債到期收益率較前期上行1.65bp至2.45%，10年期國債收益下行4.47bp至3.14%，期限利差收窄6.12bp。

股市方面，A股市場流動性繼續提升，招商A股流動性指數爲13.15，較前期上升2.7。融資規模繼續擴大，伴隨MSCI擴容計劃落地，部分提前入場資金進入兌現期，疊加季節性因素消退，北上資金流入階段性放緩，重要股東減持規模有所擴大。

從投資者偏好來看，融資客淨買入規模繼續提升，全面淨買入；陸股通當週流入放緩，集中淨買入家用電器和醫藥生物；ETF持續淨贖回。個股方面，陸股通淨買入規模較高的包括格力電器、美的集團等，淨賣出規模最高的爲五糧液；ETF淨申購規模最大的是易方達滬深300ETF，淨贖回規模最大的爲博時央企結構調整ETF。

基金持倉方面，股票型、混合型基金整體倉位（3月7日）分別較前一期（2月28日）變動-0.56%、-0.79%至85.4%、78.89%。大盤股倉位較前一期下降3.83%至18.54%；中盤股倉位較前一期下降3.08%至23.08%，小盤股倉位較前期提升6.11%至34.97%。

流動性專題

※關注外資階段性放緩甚至轉向的影響

年初以來，外資的放量率先引領了市場的上漲，隨後公募基金和散戶跟隨市場的上漲加速入場。總體來看，外資和融資資金的放量對本輪行情發揮了重要的推動作用。但從近期來看，經過兩個月的快速上漲後，外資流入明顯放緩，甚至近4個交易日連續淨流出。

外資流入動力減弱主要有以下幾方面的原因：（1）我們之前多次在報告中指出，外資的流向短期容易受到美股市場表現的影響，而近期公佈的美國經濟數據不及預期，導致市場風險偏好下降，美股調整，外資流出；（2）從A股納入國際市場進程來看，MSCI提高A股比例、富時羅素指數納入等集中在5月末實施，參考2018年A股納入MSCI指數的情況，外資除了在年初放量流入外，會在正式實施前1~2個月再次放量，所以目前屬於預期落地後的階段性放緩；（3）人民幣匯率經歷年初以來的強勢上漲後轉入震盪狀態，對外資的吸引力邊際減弱；（4）國內經濟數據低於預期，經濟復甦邏輯難以演繹，仍有待社融數據持續和放量增長。以上影響因素共同導致當下這個階段外資的流出，但從全年來看，當前的變動只是短期的，全年外資仍有較大增量空間。

那麼外資的變化對市場有哪些影響呢？

第一，外資偏愛和集中加倉的藍籌短期可能受到外資流出的壓制。今年前兩個月外資集中加倉消費和金融，白酒、家電、銀行龍頭獲大規模加倉，消費和金融板塊的表現也使外資收益頗豐。在這樣的情況下，外資或將部分持股獲利了結。我們可以看到，在3月6日~8日三個交易日，外資淨賣出規模最高的包括貴州茅臺、五糧液、青島海爾等。

第二，外資對市場的推動力減弱，兩融成爲短期的主要增量資金。我們可以看到，不管1月還是2月，外資都是市場的主要增量資金，對快速上漲發揮重要作用。外資流入放緩，但融資資金熱情不減，上週繼續放量流入580多億。考慮到公募基金在2月大幅加倉，融資資金所代表的個人投資者或成爲短期主要增量資金來源。目前來看，A股市場風險偏好總體仍處於較高水平。

第三，關注外資持股比例較高可能受制於持股比例限制的個股。近期大族激光因外資持股比例超過28%而被MSCI從其中國全股指數中剔除，並且美的集團也因持股比例較高而降低權重。此外，按照證監會的要求，如果上交所/深交所通知聯交所個別滬股通/深股通股票的境外持股比例合計達到28%，任何有關該滬股通/深股通股票的進一步買盤即不獲接納，直至該滬股通/深股通股票的境外持股比例跌至低於26%。這些變動容易因其對應標的的短期波動。除大族激光和美的集團外，目前外資在聚光科技的持股比例也比較高。不過借鑑國際經驗，並從相關部門近期反饋來看，不排除後期提高外資持股比例上限的可能。

監管動向

貨幣政策工具與資金成本

3月4日-3月8日，中國人民銀行未進行公開市場操作，上週逆回購到期2200億元，MLF到期1045億元，資金淨回籠3245億元，銀行體系流動性充裕。上週央行發佈2月份金融數字，2月份社融新增7030億不及預期，對此，央行表示，社融增速連續兩月高於2018年年底數據，社融持續下滑的態勢得到了初步遏制，爲2019年經濟金融開局提供了保障。

各期限同業存單發行規模回升。3月4日-3月8日，同業存單發行669只，發行總規模3997.6億元；截至3月8日，1個月、3個月、6個月同業存單發行利率較前期分別上行10.27bp、7.97bp、8.27bp，分別收於2. 86%、2.87%、3.00%。

外匯市場

3月8日，美元指數收於97.37，較前期升0.9點。人民幣匯率指數上升0.28點報收95.42。

3月8日美元兌人民幣中間價較前期變動0.03收於6.72，美元兌人民幣即期匯率、美元兌人民幣離岸匯率均較前期變動0.02均收於6.73點。本週美聯儲延續鴿派言論，美聯儲理事Lael Brainard在演講中表示，隨着美國經濟下行風險的增長，美聯儲應對貨幣政策保持謹慎；在全球經濟比差的邏輯中，美元仍保持相對強勢，疊加外資流入放緩，人民幣或承壓。

股市資金供需

（1）資金供給：

資金供給方面，3月4日-3月8日，私募基金髮行1億元，公募基金髮行83億份，較前期增加70.9億份；融資淨流入增至587.4億元，截至2019年3月8日，融資餘額爲8549.7億元；陸股通單週淨流入降至16.6億元。

（2）資金需求：

資金需求方面，3月4日-3月8日，IPO募資15.2億元，未來一週IPO預計融資43.7億元；限售解禁市值217.5億元，較前一期減少86.6億元，後一週解禁規模爲291.1億元；重要股東淨減持63.9億元；公佈的減持計劃合計減持規模約159.7億元，較前期增加52億元。

投資者情緒

3月4日-3月8日，VIX指數較前期微升2.48收於16.05。當週融資買入額爲5592.5億元，較前期增加1172.87億元；佔A股成交額比例爲10.34%，較前期上行0.21%。上週A股呈現前高後低的態勢，一方面MSCI審計結果公佈後，提前入場資金進入兌現階段，疊加季節性因素消退，北上資金流入放緩；另一方面融資入場勢頭強勁，監管層或對配資有所動作，影響市場偏好。

投資者偏好

（1）陸股通

3月4日-3月8日，當週陸股通淨流入16.6億元，集中買入家用電器、醫藥生物，淨賣出金融最多。具體來看，當週陸股通淨買入家用電器24.79億元、醫藥生物16.43億元，淨賣出非銀金融16.45億元、銀行13.72億元。個股方面，淨買入格力電器（17.29億元）最多，美的集團（6.75億元）次之，淨賣出五糧液（7.81億元）最高、中國石化（5.97億元）次之。

（2）融資交易

3月4日-3月8日，融資客淨買入587.4億元。具體來看，28個行業全部淨買入，淨買入規模最高爲非銀金融（111.07億元），計算機（78.19億元）次之。個股方面，融資淨買入規模最高爲中國平安（15.32億元），中信證券（15.07億元）次之；融資淨賣出規模較高的有京東方A（3.51億元）、中國聯通（2.61億元）、隆基股份（1.45億元）等。