作者： 格隆匯·王者小昭

　　銀行業是經濟之母，反映了宏觀經濟的興衰，更是經濟的血液，爲企業和個人提供貸款、存款、結算、理財等金融服務，提高實體經濟經營效率。

　　在A股市場，銀行板塊算是核心權重、中流砥柱，但由於多種原因，已經被各類投資者嫌棄多年，2012年至今，大部分銀行股價格長期處於破淨狀態。但是，也是因爲多年的低估高股息，成就了一大批銀粉相對不錯的收益。

　　在不遠的將來，銀行股還能倚靠經濟的復甦重新提振估值中樞嗎？

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　　被拋棄的銀行股

　　爲了回答這個問題，我們先簡單講講銀行板塊近幾年被長期低估的幾個主要原因。

　　第一，宏觀經濟持續下行，經濟活力走低疊加降息週期導致息差不斷收窄。

　　自2011年7月至今，一年期貸款基準利率已經從6.56%下降至4.35%，疊加經濟下行導致的企業融資需求減弱，銀行的息差不斷走低。

　　所以，銀行業作爲和宏觀經濟正相關性較強的順週期行業，受宏觀經濟下行長期承受估值壓力，典型如民生銀行，2018年的資產規模6萬億比2014年的4萬億增加50%，但利潤總額僅從445億元增加至503億元增長10%出頭，至今盈利能力遲遲沒有恢復。

　　第二，部分銀行對不良貸款的多方掩蓋導致報表不透明，投資者只能用腳投票。

　　我國部分銀行的不良貸款的暴露不夠透明，比如普遍存在通過重組、展期、資產轉讓等方式延遲暴露和變向掩蓋的情況，進g而造成了這些年來投資者認爲中國銀行業的壞賬遠超報表上看到的數字，導致投資者用腳投票，市淨率長期低於1也見怪不怪了。

　　第三，前些年部分銀行戰略上的擴張過於激進，對風險的准入控制較鬆，監管部門監管力度沒跟上，金融市場的槓桿過高，導致不良貸款的大量形成，擾亂了金融正常的流動性。再加上近兩年的去槓桿和嚴監管，導致部分銀行長期忙於消化風險和處置壞賬，發展基本處於停滯。

　　第四，監管要求地提高，如巴三（巴塞爾協議Ⅲ）的執行，加上我國間接融資作爲主要渠道，導致部分銀行資本金長期吃緊，不得不多次融資，攤薄股東權益，分紅率長期低於國外成熟銀行，部分銀行再融資高過分紅。

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　　可期許的戴維斯三擊

　　在宏觀經濟連續下滑多年，供給側改革接近尾聲，各行業產能收縮調整升級和庫存大幅消化這一背景之下，我們看到經濟的需求端的壓縮已經接近極限。同時，減稅政策逐步大力推進，貿易摩擦緩和，全國人民上下一心搞發展的決心，我們相信，中國經濟新的一輪上升週期正在向我們走來。

　　作爲順週期的核心板塊銀行股，具備極高的中長期投資價值。下面我將分幾個方面詳細闡述：

　　第一擊：存量不良消化已近尾聲

　　從各家全國所有銀行的報表來看，不良率的快速上升期爲2014-2016年，2016年至今爲高位緩慢上升階段。

　　從公開信息可以看到，2018年底商業銀行不良貸款餘額2萬億元，不良貸款率1.89%，關注類貸款率3.16%，較2016年高點下降了1個百分點，逾期90天以上貸款與不良貸款比例爲92.8%，較2017年末下降6.9個百分點。“不良+關注貸款率”5.05%，環比下降0.07個百分點，較年初下降0.18個百分點，而2016年的“不良+關注貸款率”在5.6%左右。

　　作爲從業人，我來做個解釋，由於部分銀行的延遲暴露和掩蓋，導致從報表的不良率來看當前仍然處於不良率的最高點，但實際上更爲真正的不良率應該參考“不良+關注貸款率”或者“逾期90天以上貸款+重組貸款”，同時逾期90天以上貸款與不良貸款比例也代表了銀行對不良貸款的認定嚴格程度。

　　所以，中國銀行業的不良真正高點應該在2016年，從2017年至今實際上是一個較爲緩慢地結構性好轉。表現在以前對不良風控較好、暴露充分的銀行已經從2017年開始不良指標開始好轉，比如建行、農行、招行等，而以前風控較差、暴露不充分的銀行只是將關注類不斷下遷至不良，再進行消化啊，不良率基本持平，但覈銷力度不斷加大，比如民生、浦發、華夏。

　　從2018年的已經披露的年報來看，較差的銀行不良暴露基本已經足夠充分。同時按照銀保監會要求，逾期90天以上貸款與不良貸款比例已經下降到爲92.8%，銀保監會下一步將鼓勵逾期60天以上貸款與不良貸款比例降至100%以內，將進一步提高銀行資產質量透明度。

　　未來兩到三年，隨着宏觀經濟向好和新生成不良率的快速降低，預計整體的不良率應該有快速的下降，同時不良轉回產生的收入直接提高銀行利潤，撥備較高的銀行的撥備減緩也將直接提升利潤。

　　第二擊：宏觀經濟中長期復甦，息差見底回升可期

　　宏觀經濟自2013年開始下滑，大約於2016年的供給側改革啓動後，開始有階段性的弱復甦。2017年有一段時間大中城市貸款額度還吃緊，但2018年的強力去槓桿打斷了部分高負債的企業的復甦進程。

　　同時前兩年高房價也透支了部分家庭的現金流，疊加了中美貿易摩擦，導致2018年下半年的經濟指標趨弱甚至出現斷崖式跳水，投資者對經濟基本面的極差預期也導致A股估值一跌再跌。

　　但是，我們站在更長的經濟週期角度，似乎可以更爲樂觀一點。

　　供給側改革和去槓桿，讓落後產能得到了淘汰，較差的經濟預期也導致企業開工率下降和庫存下降，出現了低產能、低庫存供給端現狀，我們認爲整個經濟體的彈性實際上處於最好的時刻。

　　目前國家對民營企業的實體的大力支持，增值稅等稅率的全面下調，社保稅率的全面下調，減緩了企業發展壓力，也刺激了消費者的消費慾望，這些長期財政政策加上較爲寬鬆的流動性都能夠給經濟復甦更持久的支撐。疊加高彈性基本面，經濟復甦我認爲甚至存在加速的可能性的。

　　對於銀行業來說，經濟復甦前期，息差提升還不明顯，中期銀行可能就會要求提高上浮比例，後期央行肯定會加息控制通脹，避免經濟過熱，息差會進一步上升，業績提升確定性極強。

　　第三擊：內緊風控、外嚴監管，新發放貸款質量顯著提高

　　2015年-2016年不良快速上升後，特別是壞賬比例高的銀行，從內部也逐漸把風險控制放到第一位，貸前調查更盡職、審查環節更謹慎、貸後管理更頻繁，而不是僅僅看借款人有抵押物、有擔保方，不探究企業的真實用途而放款。

　　同時，監管部門在2017年以後實行了強監管模式，要求銀行規範貸前貸後流程，嚴格按照規範發放貸款。這個可以從歷年銀保監會罰款總額趨勢可以看到，2015年罰款6億元，2017年、2018年罰款爲19億和20億，所以2017年以後發放的新客戶貸款在內外強風控情況下，不良率是非常低。據民生銀行透露，2017年新發放小微貸款不良率只有0.5%。整體來說，銀行的貸款的風險控制意識和水平至少上升了一個水平，可以有效提升銀行估值。

　　而且經過前幾年的壞賬折騰，各銀行在未來幾年的經營中，基本都會把風險控制放到更重要的位置，從高管到客戶經理，風險意識都有了顯著得提高，對客戶的盡職調查也會做的更爲全面和真實。從中期角度來看，整個經濟若不出現大的波動，銀行的不良率只會越來越低。

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　　金融成爲新的經濟發動機

　　目前，金融業的市場定位也發生了一些可喜的變化，國家正在不斷提高金融業在經濟發展中的作用和地位。

　　一直以來，銀行業的市場定位一直是服務於實體經濟，長期爲實體經濟提供源源不斷的低成本資金，但這種間接融資爲主的金融體制已經很難適應經濟發展的新階段，已經到了效率的天花板。

　　就如今年二月底國家提出了“金融活、經濟活，金融穩、經濟穩，經濟興、金融興，經濟強、金融強。經濟是肌體，金融是血脈”、“金融是國家重要的核心競爭力，金融安全是國家安全的重要組成部分，金融制度是經濟社會發展中重要的基礎性制度”的重要論斷一樣，金融服務業在經濟發展中可能要承擔更爲重要的職責，而不僅僅是服務於經濟。

　　金融的活力不得或缺，提高金融服務業在服務實體經濟的效率，是下一階段改革的重中之重。

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　　低估值最大的利好

　　那一水的魚所著的《讀懂銀行股》寫道：

　　“銀行最安全的時候，是銀行情緒最悲觀的時候，最爲惜貸的時候，即使經濟已經爬出泥潭開始走好，但慣性作用下風險意識仍然高漲。儘管銀行業的風險已經充分暴露，但是各種鬼故事仍然不斷，股價也被人打入谷底。隨着經濟形勢走好，投資者有機會面臨業績上升和估值水平上移的雙擊局面。”

　　上述的情況我是深深的體會到，平日接觸的不少銀行高管和員工對風險的迴避已經到了無以復加的程度。但經濟的復甦就在眼前，被諸多投資者扔到地上的優質銀行股籌碼，我們應該勇敢的撿起來，把它當做寶貝，捧在手心，緊緊握住，等待銀行板塊的王者歸來。