政策頂

步入今年4月份，A股市場上漲步伐開始逐漸放緩，3300點成為了近期A股市場的一個強阻力區域。縱觀過去十年A股市場的表現，如果說3000點屬於A股市場的價值運行中樞位置，那麼3300點至3500點可以稱得上過去十年時間的密集籌碼峯區，多年來積累的巨大拋售壓力不可小覷。

2019年，A股市場漲勢顯著，而今年一季度的股市漲幅甚至領跑全球。對於今年一季度股市的大幅上漲，一方面與去年市場利空不斷，且明顯放大了利空的釋放力度，造成了整個市場的平均估值水準明顯受壓；另一方面則在於去年經濟下行壓力不少，且金融市場處於「防風險、守底線」的政策定調，在經濟環境不明朗、流動性壓力逐漸突出的背景下，卻進一步加劇了金融市場的下行壓力。

2018年，屬於全球金融海嘯十週年的紀念日，但作為新興市場的中國A股，卻受到了明顯地沖擊。對於A股上市公司而言，更是股市黑天鵝現象頻繁上演的重要年份，不少上市公司的股價與估值水準也因此受到了非理性地打壓，而整個市場的估值環境也處於持續低估的狀態。

如果把2019年描述為單邊上漲的行情，那麼還不如定義為估值修復的行情。時至目前，滬深市場的平均估值已經逐漸恢復至理性的水準，但對於滬市16倍左右、深市主板19倍左右的平均估值狀態，仍處於A股市場歷史低估值的水準。不過，對於當前A股市場的整體估值狀態，已經較今年年初有著一定程度上地提升，A股低估值狀態得到了較好地修復。

A股市場從2440點攀升至3288點，用時僅僅一個季度的時間，而A股市場上漲的節奏確實出乎了市場的預期。實際上，回顧近年來A股市場的牛市上漲行情，牛市運行週期卻呈現出持續縮短的跡象。例如，2014年下半年至2015年6月的槓桿牛市行情，前後還不到一年的運作時間，而今年以來，雖然槓桿資金對股市撬動影響遠不如2015年的高峯狀態，但股市上漲速度快、節奏超預期還是無法迴避的現象。

但是，當A股市場單邊上漲週期還不到四個月的時間，從政策貨幣環境上卻發生了或多或少的轉向。其中，一個重點問題在於重提結構性去槓桿，而去年三季度並未再提去槓桿的問題；另一個問題，則是貨幣政策邊際收緊的聲音明顯增多，而市場更是提出了政策頂的信號。

作為一個政策市場，政策環境的鬆緊確實會對A股市場的走勢構成不一般的影響作用，甚至會因頻繁的政策收緊信號也扭轉市場的運行趨勢。由此可見，當政策頂的聲音再度出現之際，往往容易引起市場的憂慮，3300點附近市場所面臨的壓力可想而知。

股市屬於經濟晴雨表，雖然A股經濟晴雨表的功能不那麼明顯，但長期來看，還是會或多或少發揮出經濟晴雨表的作用。對於今年一季度的股市大幅上漲，既有估值修復的需求，也有經濟回暖的先兆，同時也有減稅降費改革的預期。

實際上，經過今年前4個月的股市上漲行情，A股市場的估值水準已經得到了一定程度上的修復，並逐漸恢復至A股市場正常的估值狀態。但是，從歷史估值表現來看，如今滬深主板市場的平均估值尚且處於歷史估值底部區域，而如今3200點所對應的平均估值已經遠低於數年前的估值水準。

至於經濟環境的回暖，實際上僅僅觀察一季度的經濟開局還是不夠的，對於貨幣政策的邊際收緊預期，仍然處於市場的分析與判斷之中，但最終貨幣供給總閘門的變動，終究還是需要看後續的經濟數據變化，作為流動性與利率敏感的股票市場，確實深受貨幣環境的變化影響。不過，對於「房住不炒」的提及，會進一步堅定國內房地產市場的調控目標，對上市房企及相關行業的上市公司股價表現難免會構成影響，而近年來房地產與股市的聯動性不低，且不少上市公司的投資房產比例較高，而房地產市場降溫下的消極影響或多或少會傳導至股票市場。

但是，對於減稅降費改革紅利的影響，仍在不斷釋放之中。隨著減稅降費措施的實質性落地，未來將會逐漸反映到上市公司的業績表現身上，這也是資本市場的一項長期利好因素。至於製造業等實質性受益行業，未來上市公司的現金流有望得到逐漸改善，而對於相關上市公司的未來盈利能力也有望得到逐漸體現。

除此以外，上市公司股份回購舉措，同樣值得重視。對於部分本身現金流較佳、財務實力較強的優質上市公司而言，其採取股份回購後再註銷的策略，實際上有利於不斷提升上市公司的核心價值，進一步增強上市公司的投資吸引力。但是，在具體落實的過程中，往往會存在上市公司口頭式回購的問題，而真正落實股份回購的上市公司數量並不多，至於採取股份回購後註銷行動的上市公司，則更是寥寥無幾了。

換一種角度思考，雖然時下市場對政策頂的討論增加不少，且對未來貨幣政策邊際收緊產生擔憂預期，但是隻要減稅降費以及股份回購措施得到實質性的落實，那麼將會從一定程度上對沖掉市場的未知風險，並會逐漸提升上市公司乃至整個市場的核心價值以及盈利能力。

或許，對於A股市場估值修復需求已經處於中後期階段，市場指數可能會步入寬幅震蕩期，而上市公司股票價格的表現難免會存在分化走勢，但接下來更需要注重改革紅利的釋放影響，而作為A股市場的優質資產，其抗週期能力與抗跌能力也會頗具優勢，更可能走出獨立性的行情，不容易受到市場指數震蕩波動的影響。