來源：興證固收研究

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投資要點

1、一級市場：信用債發行量、凈融資量增幅較大

與上週相比，本週信用債發行量、凈融資量出現了較為明顯的增長。本週信用債新債發行共2334.57億元，較上週環比增加58.39%。本週所有種類債券發行量均增加。具體而言，公司債本週發行447.17億元，短融本週發行1507.30億元，中票本週發行357.50億元。從主體類型來看，本週產業債發行22.60億元，無城投債發行。

2、二級市場：本週，信用債多數表現較好

本週，信用債多數表現較好。除城投債中的5年期AAA、AA+和AA-等級債券，中票5年期AA、AA-等級債券收益率出現小幅度的上行外，其餘各期限、各等級債券收益率延續了下行趨勢。利差方面，城投債5年期AAA等級債券利差小幅度走闊外，其餘各期限、各等級的城投債中票信用利差均收窄。

資金面整體依然寬鬆。春節後央行通過公開市場操作投放的短期流動性已基本收回，不過銀行體系的流動性總量處於合理充裕水平。價格方面，短端R001利率先升後降，R007先升後降，基本保持平穩；中等期限的3M SHIBOR利率小幅下行。央行公開市場操作層面，央行在本週一進行了1000億元逆回購操作，凈回籠資金（含國庫現金）達到11200億元。

此外本週公佈了1月金融數據，信貸、社融數據均表現亮眼。1月新增信貸在春節因素的擾動下仍錄得3.34萬億的高點，同時結構好於去年同期，最為明顯的是新增企業中長貸1.66萬億，較去年同期增加2600億，對實體的支撐作用有望進一步增強。同時，新增社融5.17萬億元，社融增速10.7%；其中新增專項債發行節奏加速前移且資金主要投向基建領域，用作項目資本金的比例明顯提升，後續預計將對基建和穩增長產生更有效的促進作用。

往後看，雖然2月經濟數據可能會受到外生事件的影響而有所回落，但從融資反映的項目儲備層面考慮，未來社融支撐實體力度增強還是大概率事件。政策環境疊加上貨幣環境的預期下，利率債已是牛陡行情，信用債依然存有一定的價值空間，但與此同時也需關注到基本面影響下的行業間分化，尤其在弱資質債券主體層面。

風險提示：經濟出現超預期變化，政策超預期

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一

 一級市場：信用債發行量、凈融資量增幅較大

與上週相比，本週信用債發行量、凈融資量出現了較為明顯的增長。本週信用債新債發行共2334.57億元，較上週環比增加58.39%。本週所有種類債券發行量均增加。具體而言，公司債本週發行447.17億元（上週224.00億元），短融本週發行1507.30億元（上週1093.20億元），中票本週發行357.50億元（上週156.70億元）。從主體類型來看，本週產業債發行22.60億元，無城投債發行（上週無城投債、產業債發行）。

本週信用債到期規模小幅增加（本週為792.88億元，上週為638.80億元），凈融資量大幅增加（本週1541.69億元，上週835.10億元，環比增加84.61%）。

從細分指標來看：

1.   短融發行規模小幅增加，公用事業和交通運輸位於前二，合計佔比近四成。本週有22個行業發行短融，排名靠前的行業是公用事業（272.00億元）、交通運輸（257.10億元）和採掘（180.00億元）行業。

2.   中票發行規模小幅增加，綜合、建築裝飾與公用事業位於前三，合計佔比近七成。本週有12個行業發行中票，排名靠前的行業是綜合（130.50億元）、建築裝飾（51.00億元）、公用事業（39.50億元）。

3.   公司債發行規模小幅增加，建築裝飾與綜合位於前二，合計佔比超五成。本週有10個行業發行公司債，排名靠前的行業是建築裝飾（136.70億元）、綜合（76.00億元）、房地產（54.07億元）。

本週僅有1隻債券取消發行，規模為6億元，主體屬於綜合行業；無推遲發行債券。

二

二級市場：本週，信用債多數表現較好

本週，信用債多數表現較好。除城投債中的5年期AAA、AA+和AA-等級債券，中票5年期AA、AA-等級債券收益率出現小幅度的上行外，其餘各期限、各等級債券收益率延續了下行趨勢。利差方面，城投債5年期AAA等級債券利差小幅度走闊外，其餘各期限、各等級的城投債中票信用利差均收窄。

資金面整體依然寬鬆。春節後央行通過公開市場操作投放的短期流動性已基本收回，不過銀行體系的流動性總量處於合理充裕水平。價格方面，短端R001利率先升後降，R007先升後降，基本保持平穩；中等期限的3M SHIBOR利率小幅下行。央行公開市場操作層面，央行在本週一進行了1000億元逆回購操作，凈回籠資金（含國庫現金）達到11200億元。

此外本週公佈了1月金融數據，信貸、社融數據均表現亮眼。1月新增信貸在春節因素的擾動下仍錄得3.34萬億的高點，同時結構好於去年同期，最為明顯的是新增企業中長貸1.66萬億，較去年同期增加2600億，對實體的支撐作用有望進一步增強。同時，新增社融5.17萬億元，社融增速10.7%；其中新增專項債發行節奏加速前移且資金主要投向基建領域，用作項目資本金的比例明顯提升，後續預計將對基建和穩增長產生更有效的促進作用。

往後看，雖然2月經濟數據可能會受到外生事件的影響而有所回落，但從融資反映的項目儲備層面考慮，未來社融支撐實體力度增強還是大概率事件。政策環境疊加上貨幣環境的預期下，利率債已是牛陡行情，信用債依然存有一定的價值空間，但與此同時也需關注到基本面影響下的行業間分化，尤其在弱資質債券主體層面。

本週，產能過剩行業活躍個券收益率估值超九成下行，非過剩行業活躍個券收益率估值超九成下行。而在成交量方面，過剩行業中的「19中石油MTN006」（成交量97.90億元）表現較好，其他債券表現平淡，非過剩行業中的「19電網SCP009」(成交量為72.50億元）表現較好。交易所成交活躍個券的行業分佈集中在房地產（9隻）和綜合（6隻），債券估值近八成下行。

此外，過剩行業中「17兗礦MTN001」將於2020年3月3日到期；非過剩行業中，「19東航股SCP009」將於2020年3月6日到期。

風險提示：經濟出現超預期變化，政策超預期