原文標題：美聯儲要縮表：美債利率曲線會倒掛嗎？

原文網址：https://wallstreetcn.com/articles/3003052

原文大意

本文發表於2017年4月，時間點是美聯儲公佈縮表政策，尚未開始執行時，大戶們就在擔心是否會發生利率倒掛。在過去五次加息過程中，三次導致美國長短天期國債殖利率倒掛的現象，其後都發生更大危機。最近一次是2006年的倒掛，2008年發生次貸風波，以致大戶們對倒掛特別敏感。

本文除了倒掛之外，也列出美聯儲歷次加息的歷史背景，包括宏觀經濟指標，認為本次加息之所有緩慢，是因GDP增長率及CPI成長不如預期，寬鬆的水龍頭不敢一次關緊。

其次是美國經濟基本面看好，而美聯儲各項政策工具操作的結果，只會將壓力導向長端，所以纔可能發生倒掛，作者預計10年長債殖利率區間2.6～3.2%，這個數字在2018/4/26是2.976%，在前兩日曾破3%，但還未倒掛。所以美聯儲加息速度及力道會影響短債利率，而美國基礎建設及縮表處理，會影響長債利率，若拿捏不好，就會倒掛。

我的解讀

大人難為啊！宏觀經濟像怪獸般難以駕馭，往往顧這忘那，顧長忘短的，沒有特效藥，只有暫時的瑪琲。為了救全世界的寬鬆終於到了結束的時候，可是不能立即拔管，必須徐緩減輕藥效，以待成效。

歷史永遠是經驗，後來者也只能鑑史知今，過去的加息有三次發生倒掛，這三次都發生大事，所以本次加息非常緩慢而慎重，但加息歷史背景不同，任何政策工具都有副作用，過去的寬鬆一如本文所述，顯示在資產負債表是極度不正常，現在矯正，反顯得步步驚心。對於外匯的極短操作，需要注意的是美國國債殖利率的變化，因為債市的大變化往往會成為大地震的震央，若十年美債長期高於3%，會引發大戶們持續拋售美債，衝高美元指數。

名詞釋義

利率曲線倒掛：簡單說法是長期利率低於短期利率，白話解釋是長期資金賺取的利息少於短期資金，這是不正常的。而所謂美債利率倒掛，通常是指10年及2年美國國債的利率比較，前者小於後者，基於過去的經驗，倒掛通常是經濟衰退的前兆，所以最近美聯儲的加息才會非常謹慎。長天期公債殖利率通常用來檢視景氣通膨狀況，短天期則用於預測利率決策。兩者利差可反映景氣態勢，長天利率減短天利率的利差上升時，表示景氣風險上升，適合投資債券；反之適合投資股票，若為負，就會有大事發生，首先是美股大跌，再牽動全世界。

Taper：原意是逐漸變小的物體或動作，這個詞多次出現在2013年美聯儲會議紀要中，意思是逐漸縮小寬鬆規模，也就是縮小注入市場的美金規模，但不說結束QE，以免市場反應過度，因為病人在病牀上已習慣依賴大量瑪琲渡日，萬一立即斷貨，病人會受不了，故以此名詞替代慢慢結束的QE政策，算是美聯儲的文字遊戲。

核心PCE：原名為Personal Consumption Expenditures，即個人消費支出物價指數，目的是衡量個人可支配所得，由美國商務部經濟分析局（Bureau of Economic Analysis，BEA）於每月月底公佈，排除食物及能源就是核心PCE，2018/3/29公佈的核心及非核心數字是年增1.6%及1.8%，月增0.2%，是最近一年取大增幅，公佈網址請見

https://www.bea.gov/newsreleases/national/pi/pinewsrelease.htm。美聯儲在2012年開始採用此數字做為通膨目標。

PCE與CPI的差別：這兩個數字都是衡量消費者可用資金相較於上月的結果，但內容及公佈機構不同，CPI的說明請見(K指標 看滑溜如鰍的金價)。二者關注內容稍有不同，相同項目的比重也不同，如房地產在CPI比重較 PCE為大，同時就可用資金的來源來說， PCE又較CPI為廣，CPI是消費者由口袋直接拿出的錢， PCE除此之外，尚包括國家或所屬單位為個人所付出的各種補助、紅利等，另外CPI每兩年檢討一次內容及比重，PCE則是每季檢討一次，這兩個數字通常亦步亦趨，PCE會小於CPI。請見http://greenhornfinancefootnote.blogspot.sg/2015/06/what-is-personal-consumption-expenditure.html或https://www.fxword.cn/bbs/thread-900-1-1.html

自然失業率：原名為natural rate of unemployment，學術說法是充份就業時的失業率，等於摩擦性失業及結構性失業率之和，繞口得很，白話解釋就是勞動參與率100%的情況下，因為大環境影響的失業率，所以這個數字是算出來的，換言之，沒有真正零失業的充份就業，那些因為政府政策、產業沒落而失去工作，就計入自然失業率，可以視為經濟發展過程中，不可避免的失業率最小值，目的是與實際失業率相比較，若失業率小於自然失業率，表示勞動市場緊張，工資上漲，推動通膨，理想狀況是失業率高於自然失業率一點點即可，這是理論，若發生通膨卻不漲工資，如臺灣，就必須探討其他原因。2018年3月的美國失業率為4.1%，自然失業率沒有定時公佈，大約是4.7%-5%，本文發表於2017年初，至今至少一年美國失業率已長期低於自然失業率，相關討論請見

http://www.epochtimes.com/b5/18/1/1/n10015051.htm

密西根大學消費者信心指數：原名為Michigan Consumer Sentiment Index，即密西根大學調查研究中心每月調查至少500名消費者編訂的指數，目的是測量美國消費者對於美國經濟現在及短期未來的信心，所以這個指數是看法及主觀認定，不是實際經濟行為的統計，算是領先指標。每月第二個週五公佈初值，經過調整後，再於第四個週五公佈終值。2018/4/13公佈的初值是97.8，2018/4/27公佈的終值是，本文發表時的2017/3月初值是97.6，終值是96.9。

FOMC會議及點陣圖：全名是Federal Open Market Committee，即聯邦公開市場委員會，由12位有投票權的美聯儲理事及美國地方聯儲主席組成，隸屬美聯儲，每年召開八次會議，其中3、6、9、12月的會議較重要，會針對利率政策做出決定及發表公開聲明。點陣圖是指每次利率會議時，由12位成員對於未來利率的預測，繪製於表格上，X軸是年份，Y軸是利率數字，形成點陣圖，不是Bitmap，而是dot plot，點陣圖只能視為財經大老們對於未來一年利率的目前看法，不能視為美聯儲的政策承諾，官方網址請見https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomccalendars.htm。

久期：或稱為存續時間，原名為Duration，通常用來衡量債券的存續時間或生命週期，計算方式有三個步驟，1.將未來取得的現金折算為現值，有如三次未來收入，就有三個值，2.以現值乘以現金流發生的年限，3.將第2點的數個值予以加總，有關久期的非學術說明較佳者請見https://www.zhihu.com/question/21860362。

美聯儲資產負債表：美聯儲是美國的中央銀行，它的資產負債表等於是全世界資本的源頭，它要放水，流通中美元就多，反之要關水，美元就少。資產負債表就反應了美聯儲掌握的龐大資金池，2008年金融危機前美聯儲資產負債表顯示其擁有9000億美元，寬鬆多年之後，目前擁有4.5兆美元，所以會有2017年10月開始縮表，也就是減少資產負債表，或資產負債表常態化，反言之，目前的寬鬆不是常態。有關美聯儲資產負債表的官網請見https://www.federalreserve.gov/releases/h41/current/h41.htm。

MBS：原名為Mortgage Backed Securities，即不動產抵押貸款證券，金融機構的不動產擔保抵押貸款，包裝組合起來，移交給信託機構，由具公信力之擔保機構發行證券，以供投資人購買。在2008年以前，美聯儲資產負債表沒有這項資產，寬鬆之後開始購入，目前有1.7兆，佔美聯儲資產39%。由於MBS本金償付的不確定性較高，縮表操作有其難度，故被視為是減少資產的首要處理對象。

名義GDP：GDP全名為Gross Domestic Product，即國民生產總值，又分為名義GDP及實際GDP，前是指按當年市場價格計算的全部生產商品及勞務總值，後者是以某年物價為基準，算出的所生產商品及勞務總值，所以實際GDP可以排除歷年價格變動的因素，更能看出生產價值的變化，而名義GDP可以反應當年價格，但貨幣可能眨值，導致數字變大，其實是眨值所致，所以學者們常須參考兩個GDP數字，若未特別言明，GDP即指名義GDP，美國2017年GDP是19.36兆美元。