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（透鏡公司研究原創圖片/小伶）

營收增長超五成，歸屬淨利增長超三成，寶勝股份2018年報似乎給股東送上了一份不錯的成績單，但強勁的業績增長似乎仍然難掩該公司主營業務大而不強的尷尬：寶勝股份主業近年來綜合毛利潤率持續下滑，而負債規模卻持續大幅擴張，巨大的財務壓力已讓該公司淪爲銀行打工仔，其去年超過七成的營業利潤都以利息的形式上供給了銀行。

透鏡公司研究預計，在資產負債結構大幅改善前，如果寶勝股份不能保證其營收20%以上甚至更高的持續增長，那麼在高昂的財務費用壓力下，該公司接下來極可能會陷入由盈轉虧的局面。

增長光環難掩主業盈利羸弱

根據寶勝股份最新發布的2018年年報，該公司去年實現營收321.84億元，同比增長55.55%；實現歸屬上市公司股東的淨利潤1.18億元，同比增長36.48%。咋一看，這是一份相當不錯的年度成績單，但增長光環的背後，不容忽視的是，寶勝股份的主營業務一直處於大而不強的尷尬境地，近年來其綜合毛利潤率一直處於持續下滑的狀態；而且，寶勝股份近年營收的強勁增長，主要是其幾乎不掙錢的業務大規模擴張創造的，相反，其相對掙錢的業務，卻呈現出令人不安的下滑趨勢。

（透鏡公司研究原創圖片/小伶）

2018年，寶勝股份在實現321.84億元營收的同時，其直接營業成本同樣也高達301.83億元，其主營業務的綜合毛利潤率只有不到6.22%，這也是導致其營收超300億而歸屬股東淨利潤卻只有1億左右的根本原因。

透鏡公司研究注意到，儘管自2016年以來，寶勝股份的主營業務就進入了快速增長的通道，其總營收從2015年的不足130億元猛增至如今的近322億元，但從財務報表來看，這樣的增長更像是價格戰打出來的——在營收快速增長完成三級跳的同時，寶勝股份的綜合毛利潤率卻呈現出持續整體下滑的趨勢，其毛利潤率從2015年的8.4%一路下降至如今的6.22%。

寶勝股份的主營業務爲各種電纜產品的生產與銷售，該公司最重要的兩大收入來源爲裸導體（含製品，下同）和電力電纜產品，其中，毛利潤率較高的爲電力電纜產品，毛利潤率爲11.50%，而裸導體業務則幾乎沒什麼利潤，其毛利潤率只有1.35%。2018年，裸導體業務貢獻了寶勝股份188.83億元的營收，同比增長了64.04%；電力電纜業務貢獻了寶勝股份109.16億元的營收，同比下降了11.18%。

（圖片數據來源：同花順iFinD）

從上述數據不難看出，寶勝股份的上述兩項業務收入佔該公司總營收的92%以上，且其2018年的營收增長，也主要是其毛利潤率極低的裸導體產品貢獻的，而其毛利潤率相對較高的電力電纜收入卻不升反降。

同花順iFinD數據顯示，在“電氣設備- 其他電氣設備”板塊的25家上市公司中，寶勝股份的綜合毛利潤率水平排名全行業倒數第一，太陽電纜、東方電纜、漢纜股份、通光線纜等幾隻“電纜股”的綜合毛利潤率水平均遠高於寶勝股份。

此外，值得一提的是，即便是寶勝股2018年報賬面上顯示其存在1.18億元的歸屬股東淨利潤，但其利潤的實際含金量也值得懷疑。現金流量表顯示，寶勝股份2018年經營現金流呈現出了8.31億元的大額淨流出，這與其利潤表的盈利存在着較大背離。

負債狂飆利潤超七成上供銀行

透鏡公司研究注意到，導致寶勝股份營收超300億歸屬股東利潤卻只有1億左右的原因中，除了該公司本身主營業務盈利能力過低之外，另一個重要原因還在於，寶勝股份報告期內的有息負債大幅飆升，由此產生的利息費用喫掉了該公司絕大部分的營業利潤。

2018年，寶勝股份利潤表中的財務費用高達5.12億元，較2017年大幅增長了近五成，其中的利息費用爲5億元，這主要是該公司報告期內支付的各項債務融資利息所致。寶勝股份2018年的營業利潤只有1.85億元，這意味着，該公司的各項債務融資利息支出喫掉了其七成以上的經營利潤，寶勝股份已經事實上淪爲了銀行的打工仔，其去年給銀行貢獻的利息，遠遠超過了其爲股東貢獻的利潤。

利息支出驟增的背後，是寶勝股份有息負債的急劇擴張。

截至2018年末，寶勝股份的短期借款餘額高達86.17億元，同比大幅增長了70.09%；同時，其2018年底的長期借款餘額也較2017年底增長130.51%至5.36億元；此外，寶勝股份還存在一筆約1.02億元一年內到期的長期借款——截至2018年底，寶勝股份以上三項有息負債餘額合計達到了92.55億元，而報告期初（2017年底），該公司的有息負債餘額爲60.34億元，假設寶勝股份2018年內的日均有息負債餘額爲76.45億元（期初及期末的平均值），那麼按其報告期內5億元的利息支出可大致推算，寶勝股份2018年的平均年化債務融資成本達到了6.54%。

（圖片數據來源：同花順iFinD）

平均年化債務融資成本高達6.54%，這對於寶勝股份2018年主營業務平均6.22%的綜合毛利潤率來說，絕對不是一個小數目，如果不是該公司2018年的存貨及應收款週轉率處於較高水平，如此高昂的融資成本恐怕將是寶勝股份主業難以承受之重。

寶勝股份爲何要大幅舉債？看看其流動性狀況就知道了。

截至2018年底，寶勝股份的流動資產爲115.16億元，同時其流動負債爲106.29億元，其流動比率只有108.35%。這意味着，即便是在大幅舉債之後，寶勝股份賬上的流動資產也仍然只能勉強覆蓋其流動負債，該公司未來對短期滾動借款的依賴程度可能仍將居高難下。

巨大財務壓力或致業績變臉

總體來看，儘管寶勝股份2018年的營收和歸屬利潤雙雙大幅增長，但透鏡公司研究擔心的是，由於其主營業務盈利能力過低，如果寶勝股份今年的資產負債結構沒有大幅改善的話，那麼在巨大的財務壓力面前，不排除該公司接下來會很快轉入虧損通道的可能。

透鏡公司研究注意到，或許是出於需要給股東呈現一份靚麗年報的考慮，最近幾年，每到年底時寶勝股份都會突擊性削減其賬面有息負債規模，而一旦年報窗口一過，進入下一報告期一季度時，該公司的有息負債都會出現“恢復性突擊反彈”的趨勢，這似乎已經成爲了寶勝股份最近幾年從年報到一季報風格轉換的一個“傳統”。

2016年底，寶勝股份年報顯示，公司上述口徑計算（下同）的有息負債餘額只有23.27億元，但到了2017年一季度末，這一數字卻突然急劇擴張至43.07億元；2017年底，年報顯示寶勝股份的有息負債餘額只有60.34億元，但到了2018年一季度末，這一數字突然再度急劇擴張至71.28億元。

（圖片數據來源：同花順iFinD）

透鏡公司研究認爲，即使寶勝股份在2019年不再重伎重演，保持其2018年底92.55億元的有息負債規模不變，該公司今年一季度的財務費用支出也將十分驚人。如果按去年平均6.54%的債務融資成本估算，寶勝股份當前的負債規模2019年一季度所產生的利息費用可能將達到驚人的1.51億元，而2018年一季度時，寶勝股份的財務費用還只有8443萬元，其歸屬股東淨利潤更是隻有3289萬元。

通過上述數據不難看出，如果寶勝股份短期內不能通過增發或配股的方式進行股權融資以大幅減少其負債規模，那麼其高額負債帶來的財務費用就很可能會成爲壓垮寶勝股份2019年季報或年報利潤表的最後一根稻草。

透鏡公司研究根據寶勝股份當前的財務模型大致估算，在其負債規模和融資成本及公司綜合毛利潤率保持不變的情況下，寶勝股份2019年可能需要保持20%到30%的營收增長，才能對衝其日益增加的財務費用壓力，否則該公司有可能會陷入虧損通道。

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