“地王”如何處理？

　　中國單價地王麻煩來了。

　　住建部官網信息顯示，4月8日10時，河南省鄭州市中原區，融信望湖宸院項目發生坍塌事故，死亡2人。資料顯示，該項目由鄭州融亮春房地產開發有限公司建設，施工總承包單位是中建華宏建設有限公司，監理單位是鄭州廣源建設監理諮詢有限公司。

　　天眼查數據顯示，融亮春房地產是融信(福建)投資集團有限公司（以下簡稱融信集團）間接持股的子公司，持股比例爲42.2%。

　　融信集團品牌部迴應時間財經稱，目前鄭州市中原區房管局正在介入調查，項目的區域主管部門以及集團都在積極配合調查，具體原因還需等官方出具報告。目前，公司已對傷亡家屬進行安撫，家屬情緒穩定。在事故發生之後，集團公司已緊急召開集團工程系統全員視頻會議，要求對所有項目進行全面檢查。

　　融信前身是於2000年創立的福建省莆田市交通房地產開發有限公司，2003年融信集團成立，2016年赴港上市，2018年，公司在克爾瑞《2018年中國房地產企業銷售TOP200排行榜》中排名25。目前，公司主要紮根一二線核心城市核心地段。圍繞高端精品項目的定位，確立了“世紀系”、“公館系”、“府系”、“瀾系”和“中心繫”五大產品系列。

　　“三年破千億”、“上海靜安地王”是融信中國最顯著的標籤，部分業內人士曾表示，融信中國是非常激進的房企代表。但是2018年，公司卻主動“換擋”，將戰略方向調轉爲去槓桿。

　　中原地產首席分析師張大偉對時間財經表示，上一輪搶地王的都沒有好下場。融信中國此前槓桿太高了，因此急需降槓桿，“幸虧最近資金面又寬鬆了，不然他們很危險。”

　　實際上負債數據的降低，關鍵是要看業務是否會有大的波動。易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進則對時間財經說：“如果銷售行情波動不大，則壓力不大，這是值得肯定的地方。但如果區域市場波動大，則值得警惕。”

　　主動求變 降槓桿

　　無千億，不閩系。2018年，融信中國合約銷售額達1219億元，成功躋身千億俱樂部。要知道，2016年上市當年，公司總合約銷售額僅246億元。2017年，這一數據爲502億元，同比增長約104%。2018年全年，公司合約銷售額增長至1218.84億元，同比增長142.63%。有每年超100%的增速，融信中國僅用了三年時間，便實現了百億到千億的跨越，成爲2018年銷售衝破千億元大關的最大黑馬。

　　但是，實現千億似乎並不是融信中國最愛稱道的，“降槓桿”成爲共識2018年業績發佈會的重要主題之一。公司2018年淨債務爲人民幣375億元，較2017年末下降23%。公司淨負債率爲105%，較2017年下降了54個百分點。

　　同時，融信中國短期借款爲248.23億元，公司在手現金及銀行餘額共計250億元，現金短債比大於1倍。短期償債能力較去年有所提升。

　　融信中國CFO曾飛燕表示，2019年，公司目標是將短債控制在80億元左右，淨負債率目標是70%-90%，近三年會降低到行業平均水平。

　　爲此，穆迪在報告中上調融信中國的主體評級至“B1”。標普發佈報告將公司的評級展望由“穩定”上調至“正面”。繼3月13日首次覆蓋融信中國並予以“買入”評級之後，德銀於4月4日再度重申對公司的“買入”評級，並將公司列爲首選股。花旗也於融信中國年報發佈後，重申對融信中國的“買入”評級，目標價自17.72港元上調至18.8港元。

　　嚴躍進表示，降低槓桿是各類企業需要做的，對於融信來說，其作爲閩系房企的代表，也需要在降低槓桿方面有較好的動作。當然相對來說，其市場品牌影響力還是比較大，目前各類評級機構給予的評級也不錯，所以更需要重視類似槓桿數據，積極把控風險。

　　但即便獲得長足改善，融信中國的淨負債率仍然很高。之所以公司能實現大幅下降，此前該值過高也是原因之一。並且，目前淨負債率105%並未達到此前設定的目標，2018年年初，CFO曾飛燕表示將在當年末將淨負債率下降至100%以內。

　　2019年要實現降槓桿的目標似乎不難，但是否能達到業績會中所說的平衡似乎令人擔憂。

　　2018年融信中國營收343.67億元，同比增長13.27%。淨利潤35億元，同比上升31%。歸母淨利潤同比上升28%至22億元。毛利率同比增長6.91個百分點至23.47%；淨利率同比增長1.38個百分點至10.10%。

　　克爾瑞有分析稱，雖然各利潤指標出現不同程度的上升，但整體利潤率並不高，未來企業應繼續提升盈利能力。與融信中國銷售額相近的雅居樂集團，在2018年淨利潤達到了人民幣83.58億元,毛利率爲43.9%；中國金茂2018年歸母淨利潤爲52.1億元，毛利率爲38%。

　　值得注意的是，2018年融信中國新增拿地顯著下降，全年新增土儲建面478萬平方米，同比大幅下降68%；拿地總價191億元，同比大幅下降73%。

　　興業證券研報表示，公司2018年補倉力度不大。畢竟，土地儲備是未來企業主營發展的根本保障。對此，克爾瑞稱，事實上對於融信而言，單純的降負債並非難事，而如何把控好未來規模、利潤及槓桿三者間的平衡，纔是真正的最難考驗。

　　對此，融信中國品牌部對時間財經表示，截至2018年末，公司的總土地儲備爲2542萬平米，足夠支撐未來3年的穩健發展。海通證券研報也表示，融信中國該土儲面積，佈局39個城市，是公司2018年銷售面積的4.5倍，較爲充足。

　　此外融信中國還表示，單純認爲融信中國是爲了降槓桿而犧牲規模是不合理的。融信中國減少拿地一方面是爲去槓桿考慮，另一方面，也是行業形勢決定的，畢竟2018年中國房地產企業普遍拿地增速下降。

　　在拿地大幅下滑的同時，2018年融信獲取的24幅地塊中，23幅全爲合作開發的方式，新增土地儲備權益建面佔比僅爲41%，相比2017全年繼續下降了9個百分點。

　　此前，公司也一直公開強調，公司堅持輕資產的合作模式，所競得土地基本都是跟相關房企進行合作。並認爲，合作開發是近年行業發展及經濟環境的必然趨勢。但嚴躍進認爲，權益佔比較低會帶來會讓外部投資者認爲企業銷售數據有水分，進而增加質疑和不信任感。

　　值得一提的是，2018年年報顯示，本公司擁有人應佔資本及儲備127.55億元，非控股權益219.15億元。對此，協縱策略管理集團聯合創始人黃立衝曾公開評論道，對於房企而言，其非控股權益超越公司擁有人權益是一種負面的徵兆，說明公司的表外槓桿可能太多，而這些表外槓桿是投資人看不見的。

　　某不願具名的業內人士對時間財經表示，拿地總的權益下降還是上升並不能說明什麼，主要是看分成比例。如果收益比例低於出資比例，則公司則處於不利地位，反之亦然。至於非控股權益較大，確實可能是公司爲了讓報表好看，把槓桿加在表外。

　　對此，融信中國稱，這樣的理解有誤。非控制權益是非全資子公司納入並表之後，歸屬於少數股東的權益。主要包括少數股東投入到項目公司的註冊資本及留存收益，與表外槓桿沒有關係。目前公司非並表的合作項目（即合聯營公司），總體負債較少，因此公司表外槓桿較低。如果將表外的權益都納入並表範圍，那公司的槓桿水平實際上更低。

　　不變的高價拿地

　　在萬億房地產市場中，業內普遍注意到融信集團這號角色，還是2016年的一場拍賣會。2015年“3·30”住房貸款新政，以及隨後的個人住房營業稅免徵期由5年下調至2年，掀起了新一波上升週期。隨之而至的2016年被當時的媒體稱爲“地王年”。CRIC數據顯示，2016年全國範圍內產生了超340宗單價、總價地王。

　　融信集團是“地王年”中最奪人眼球的一家。2016年7月，位於靜安區中興社區N070202單元的兩個地塊是2016年上海市中心區域唯一地塊。一掛牌，就吸引了一衆房地產商的目光，2016年8月，近20家房企參與舉牌。

　　最終，在超過400輪的競價中，融信中國以110.1億元一舉拿下該地塊，一戰成名。10.03萬元/平方米的樓面價格不僅遠超起拍樓板價41912元/平方米，還歷史性地刷新了當時全國的單價記錄，靜安區中興社區地王就此誕生。這一單價地王記錄至今未破。

　　上述業內人士表示，地王其實分好幾種，有總價地王、單價地王，有些總價地王的每平米單價不高，所以開發壓力並不會很大。此外，也有些企業將“地王”作爲宣傳噱頭，一些區域性的高價塊也叫地王，其實意義不大。“地王”所在的階段也很重要，處於房地產週期低點的地王其實價格並沒有很高。“像融信這種，處於房價高點時期的全國性單價地王，是壓力最大的。”

　　彼時，融信集團剛在香港聯交所上市。公開信息顯示，融信集團創立後的前10年，一直在福建海峽西岸經濟區發展，2013年開始探索全國市場。全國房企2015年度銷售業績排行榜中，融信中國以295億元位列29位。因創始人也較爲低調，公司見諸媒體的信息並不多，人們對這家剛從福建搬到上海的公司並不瞭解。

　　拿下上述上海靜安地塊後，人們才發現融信中國不僅是“地王”，簡直是地王收割機。一度，凡有融信出現的土拍場合，同行們都如臨大敵。2016年9月，融信中國以58億元天價競得南京仙林湖NO.2016G58的地塊；2017年3月，融信以總價16億元競得福建漳州市區的2017P01地塊；同月，融信又掏出36.5億元在浙江杭州搶下蕭山2017-1號地塊。媒體將融信稱爲“地王收割機”。

　　歷史數所顯示，2015年底，融信中國土地儲備的總建築面積約爲517萬平方米，2016年底，融信中國新收購地塊21塊，總建築面積儲備達1060萬平方米，同比增長105%。2017年，新收購地塊78塊，總建築面積達1481.5萬平米。

　　融信中國新增的地塊主要集中在一二線城市。2017年公司其中約60.20%的土地位於中國一二線城市。興業證券研報顯示，截至2018年末，公司土地儲備按成本看85%都分佈在一二線城市。

　　一般而言，2016年和2017年購入高價地的企業，按照正常週期開發都會在2017年入市。衆所周知，隨着2015年和2016年樓市價格迅速上漲，政府開始調控。2016年9月，北京的“9·30”調控。隨後以限購、限貸、限商等爲主要特點的調控政策，陸續在各地落地。

　　2017年3月，廈門率先出臺限售令，規定新購住房須取得產權證2年後方可上市交易，並進一步嚴格限購政策。據《每日經濟新聞》統計，此後陸續有超過50個城市出臺限售令。

　　多管齊下，樓市價格漲勢回落。一二線城市調控尤爲嚴格。而從2016年下半年集中出現的部分高價地，恰好分佈在調控最嚴格的15個核心熱點城市。融信中國此前的高價地不少面臨着市場和政策的多維限制。

　　融信董事局主席歐宗洪曾表示，上海靜安地王樓面價平均10萬元/平方米，扣除安置房樓面價大概11萬元/平方米左右。2018年上海頒佈了限價令，開盤限價11萬元/平方米，這就意味着融信手中的這宗靜安寺地塊將面臨尷尬境遇。據財經網報道，其記者2017年、2018年年中、今年四月三次實地走訪該項目所在地發現，近三年時間過去，項目實際進展緩慢。

　　嚴躍進表示，上海還在限價，此類高端項目的開發節奏很難加快，畢竟這對開發商來說並不划算。融信應該是在等政策的調整。目前政策開始鬆動，部分高端物業或有解套機會。但如果沒有機會解套，那麼確實潛在的資金壓力較大。

　　對此，融信中國品牌部迴應時間財經稱，該項目是由公司與萬科雙方各按50%股權合作開發，合作雙方對該項目高度重視，並按照既定的計劃推進開發和麪世節奏。關於開盤節點，目前沒有具體確切的消息。

　　“三年破千億”黑馬，未來，路遙知馬力。（北京時間財經 陳世愛）