從監管政策到交易策略，近幾年私募基金行業正在發生的變化，行業中人最是冷暖自知。而隨着早年掛牌新三板的私募逐個披露年報，私募行業正在經歷的潮退潮涌也正在被外人所感知。

　　4月10日，新三板掛牌私募思考投資發佈2018年年報。年報顯示，2018年，思考投資的營收和淨利潤雙雙告負，其中扣除非經常性損益後的淨利潤鉅虧9670萬元。

　　從掛牌之初股價爆炒至37元，四個月內漲幅高達394.18%，到2018年1月之後跌破1元，思考投資很快從“神化”走向“仙股化”。截至4月11日收盤，思考投資報收0.26元。

　　營收暴減，虧損翻番

　　思考投資成立於2010年，2014年3月17日在中基協登記成爲私募證券投資基金管理人。思考投資以大宗交易爲交易特色，曾獲得陽光私募金牛創新獎，2015年1月30日思考投資成功掛牌新三板，也成爲溫州私募基金圈的代表之一。

　　而此後陸續出來的減持新規和資管新規，卻讓思考投資通過大宗交易獲取股票折扣並從中套利的模式逐漸失靈。早在2018年三季報中就已出現巨幅虧損的思考投資，在季報中表示受到《上市公司股東、董監高減持股份的若干規定》和資管新規影響，大宗交易投資策略時間週期出現大幅延長，策略收益趨向降低，以白名單投資顧問形式服務於受監管環境變化需要調整。

　　如今年報披露的情況看上去比三季度時更爲嚴重。年報數據顯示，2018年，思考投資的營業收入爲-6054萬元，與2017年的1556萬元相比，暴降488.96%。營業收入沒能帶來正收益，淨利潤更是不忍直視。報告顯示，思考投資2018年歸屬於掛牌公司股東的扣非淨利潤虧損高達9670.6萬元，這也是思考投資掛牌以來連續第二年出現鉅額虧損。

　　年報披露思考投資目前存續基金產品共18只，共計實繳規模約爲17.74億元。2018年全年思考投資共有23只產品到期，運作時間從1年到3年不等，但根據其披露的基金最終淨值，只有3只基金分別收於1.0002元、1.0003元和1.0990元，剩下20只基金全部虧損。最差的一隻信託產品在清算時僅剩下0.4525元，在成立不到9個月之後就草草收場。

　　此外，思考投資還全資控股了台州思考投資和湖南思考投資這兩傢俬募證券投資基金管理人，另有一家全資基金銷售子公司——瑞安基金銷售有限公司，但2018年全年這家基金銷售公司的營業總收入爲0萬元。

　　業績鉅虧下，思考投資的人事變動也生出波瀾。這家曾因爲提出“百萬月薪”而在行業內引起關注的私募，2018年卻遭遇了人才的大量流失，所有部門人員均出現下降，行業研究部更是從期初的11人銳減，截至2018年12月31日，僅剩下一個“光桿司令”。

　　曾因違規操作被罰

　　思考投資此前曾在路演中介紹旗下基金的兩大主要的交易策略——“大宗交易策略”、“禮花彈策略”。所謂“大宗交易策略”，即折扣套利，主要是通過公開信息與研究跟蹤個股，再通過大宗交易從一級半市場(鎖定半年)或二級市場(無鎖定期)上以一定折扣價格獲取股票。

　　而“禮花彈策略”則是根據大宗交易公開信息(大宗交易的對手方、前十大股東等)篩選出來的個股，研究該股票及所處行業的基本面和技術面，並持續跟蹤持有股票標的的後續走勢，市場公開信息與前期的預期一致，就繼續持有該股票標的;而在持續跟蹤的過程中，如果某個交易日該股出現高於前期預期情況，加倉該股票，並在日內迴轉做高拋低吸，攤薄成本。

　　然而，隨着董監高減持新規出臺，這兩個基於原先大宗交易具有套利機會的策略則失去了交易規則的支持，出現時間週期大幅延長，策略收益趨向降低的情況，並且在合規上也需要根據監管環境變化進行調整。

　　常在“河”邊走的思考投資此前其實已經由於違規操作而多次被監管部門處罰。2014年9月至2015年2月，思考投資和張壽清(思考投資股東兼監事)通過大宗交易及二級市場交易方式買賣“慧球科技”(現爲ST慧球)，造成賬戶組在2014年9月4日至9月10日期間持股比例超過5%，但卻沒有履行持股變動告知，並在形成“舉牌”後的限制買賣期間內持續買入賣出。2018年1月，證監會正式對思考投資下大了高達830萬的罰單。其中思考投資合計被罰款670萬元、張壽清被罰款合計130萬元、嶽志斌(思考投資法人代表、總經理)被罰款30萬元。

　　作爲思考投資實控人的嶽志斌還曾在2015年12月違規買賣思考投資的公司股票而被浙江證監局處罰。

　　新增業務暫停，結構化信託產品漸成雞肋

　　在年報中，思考投資表示，目前由於政策環境不明朗，爲防止監管摩擦、避免政策風險及強化公司風險管控和降低公司經營風險，公司決定現有投資顧問產品及自主發行產品到期後，在有關政策明朗前不再新增投資顧問業務及自主發行業務。

　　“鑑於公司已有兩家全資子公司登記私募證券投資基金管理人，可涵蓋掛牌主體私募基金業務範圍，上述業務此後將全部交由全資子公司開展。”

　　目前，全行業私募基金主要的運作方式爲三種，分別是自我管理、顧問管理和受託管理。對於證券私募基金管理人來說，顧問管理，即以被聘爲投資顧問，爲基金髮行管理機構(一般是基金、信託等公司)提供投資顧問的形式以獲取投資顧問服務費是比較常見的形式。

　　不過，在思考投資的基金中有其相當一部分產品都是以結構化信託產品的形態運作，2018年清盤的產品也以這一類產品爲主，其管理人大多爲信託公司，資金來源中的優先級以銀行理財資金爲主，並存在以自有資金作爲劣後的高槓杆操作，在資管新規、理財新規下難以爲繼。而劣後級的安排，也使思考投資面臨更大的虧損壓力。在2018年4月和5月相繼發佈的4只投顧產品清盤公告中，有三隻產品思考投資的自有資金全部虧光，另有一隻產品在100萬本金虧損了11.41萬元的情況下，思考投資還承擔了900萬元的“虧損補資款”。

　　而2018年的主營業務收入構成中，思考投資作爲投資顧問的管理費收入達到1090萬元，但遠遠無法覆蓋私募基金投資產生的虧損。而思考投資作爲投資顧問認購私募基金的B類份額，本可以在基金收益率達到合同規定的比例時計提超額業績報酬。但是從年報披露的信息來看，2018年超額業績報酬顆粒無收。