趙銳鳴老師:近兩周來，美股再次經歷「過山車」行情。11月15日凌晨，美股週三收跌，蘋果及銀行板塊走低令市場承壓，道指收跌超過200點，這已經是連續第4日下跌。

雖然這三大基準股指都並未下跌至接近於今年早些時候觸及的低點，但已經回吐了此前連漲九個交易日期間的很大一部分漲幅，加深了投資者有關回調還將加深、並將演變為一次全面熊市的憂慮情緒。

加息成了美股下跌的罪魁禍首?

此次下跌，進一步引發了市場對美國宏觀經濟政策的爭議。早在9月，隨著股市行情的劇烈波動，美國投行界有人士指出美聯儲未來關於加息的決定或許會導致下一次大規模的股票崩潰。

10月初以來，美股就一直處於風雨飄搖的狀態，包括美國總統特朗普在內的很多人都把股市暴跌的責任歸因於美聯儲持續緊縮的政策立場。特朗普之前反覆強調美股上漲都是他的功勞，而近期美股出現拋售潮，都是美聯儲的錯。

一時間，美聯儲持續加息的政策立場飽受非議，但是我們也應當看到，美股之所以能夠屢創歷史新高，也是美聯儲背後的功勞。隨著北京時間8月23日凌晨美股交易的結束，美股歷史上一個新的紀錄——「史上最長牛市」誕生了。美股之所以能保持近10年的牛市，得益於美聯儲過去持續寬鬆的貨幣政策。

自2015年底以來至今的近3年時間裡，美聯儲改變政策邏輯，經過數次加息，美國聯邦基金利率已上漲至2%-2.25%，作為世界貨幣的美元開始大量流回美國本土，進入資本市場進一步延長了美股牛市週期。

隨著美股資產泡沫風險的不斷累積，加息對於市場的不確定性影響持續發酵。美股投資者目前最希望的是，美聯儲能夠關注到近期資產價格的波動從而對未來加息節奏放慢有所暗示，但迄今為止的一切線索，都指向美聯儲緊縮的政策立場不會改變。

加還是不加？通脹數據很關鍵

加息預期為什麼會導致美股跳水呢？這裡面有一個較長的邏輯鏈條。當美聯儲開始收緊貨幣政策的同時，直接會對債券市場造成利空。因為利率/收益率的上漲，無論是政府債券還是企業債券都會價格下跌。

然而，不僅是債券市場價格下跌，股票市場也會與債市產生聯動的下跌效應。美聯儲的基準利率影響著許多消費者和商業貸款，當它提高利率時，借貸會變得更加昂貴。因為更高的利率意味著企業融資和維持現金流將面臨更高的資金成本，在傳統金融的估價模型裏的折現率更高，更高的折現率將直接影響公司未來業績的進一步走強，從而導致市場對股價走向的悲觀情緒，所以到最後，美股也因為美聯儲的加息預期更快而跟著跳水。

縱觀歷史上美聯儲的貨幣政策週期，都是先由寬鬆的貨幣政策帶來了資產價格上漲，當美國經濟再度回暖時，美聯儲進入加息週期，往往會刺破寬鬆時期產生的資產泡沫，從而導致了另一次危機的產生，美聯儲被迫再次下調利率。

美聯儲的加息節奏，與當下美國的核心通脹數據密切相關。按照美聯儲的一般利率決策機制，如果通貨膨脹持續走強，那麼美聯儲也將提高利率水平。

根據11月15日美國勞工部公佈的數據，10月CPI同比上升2.5%，預期上升2.5%，前值上升2.3%。由於核心CPI剔除了能源和食品價格，因此是美聯儲更為看重的通脹指標，不過，10月核心同比2.1%依舊高於美聯儲設定的2%的目標。

11月13日，美聯儲前任主席耶倫在北京參加一個論壇時預測，美聯儲在2019年將再次加息三到四次，緊縮政策的實際步伐將取決於通脹和就業市場是否會按照當前預期發展。如果美聯儲堅持跟著薪資漲幅和通脹，持續漸進加息，十年期國債收益率還將攀升，美股估值和盈利預期都存在壓力。

波動加大將成美股「新常態」

當下美元持續走強，加息進程的提速不僅對美股資產價格造成壓力，也對美國經濟基本面造成一定的負面影響。以2017年數據為例，標普500指數成分股公司有43.5%的銷售額都來自於美國以外市場，科技公司更是有高達57%的營收都來自於美國境外。

美元走強使得美國製造產品在境外市場上出售時變得更貴，使得美國公司在利潤下降和損失市場份額之間面臨著艱難的抉擇。這就難怪很多公司的管理層都在第三季度財報電話會議上指出，美元走強給這些公司的盈利帶來了「逆風」。

按照高盛最新測算的「牛/熊市風險指標」，美股市場目前出現熊市的風險高達73%，也意味著未來12個月美股平均回報率為零。

在減稅政策效應遞減、全球貿易前景不甚明朗的情況下，後期美國消費增長可能有所放緩。美國當前經濟增長受政策、預期等短期性因素影響較大，全球市場面臨深刻調整，後期很難繼續保持較快增長。而這些一切將進一步催化資本市場的焦灼情緒，波動加大將成美股「新常態」。

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