國盛證券：中芯國際超預期看好電子板塊核心龍頭

　　來源：湘評科技

　　中芯國際一季報核心亮點多，創新不止、開支不減。毛利率提升，同時Q2指引繼續上調至26%~28%（VS Q1 25.8%），反映產品結構進一步優化提升；capex投入力度加大，上調至43億美金，創新不止、開支不減。Q2預期收入同比繼續環比增長3-5%！疫情影響之下凸顯國內IC設計備貨積極、產業信心。

　　二季度指引繼續增長，全年產品結構持續升級。季度收入環比提升3~5%；毛利率26~28%（環比繼續提升）；經營開支2.4~2.45億美元。二季度仍是需求強勁的季度，客戶繼續下單且增長沒有放緩，客戶目前庫存水平較為健康。2020年下半年的可見度仍然有限。公司展望全年收入增速預計15~20%，毛利率高於2019年，產品結構持續升級，增長動力加速改善。

　　資本開支上調11億美元至43億美元，資本開支加速，製程追趕和研發投入加碼。14nm量產之後，N+1/N+2更值得期待。預計隨著14nm產能擴充，佔比有望持續提高，計劃年底產能擴到1.5萬片/月。N+1新平臺開始有客戶導入，研發投入轉換率加快提高。N+1相比於14nm，性能提升20%、功耗降低57%、邏輯面積降低63%，意味著除了性能，其他指標均與7nm工藝相似，N+2則有望在此基礎上將性能提升至7nm水平。

　　我們選取了二十餘傢俱有代表性的公司（包含芯片廠、終端PC廠、PC OEM等代錶廠商）作為板塊樣本進行庫存分析，目前供給端庫存水位較低，根據過去幾十年半導體的景氣規律來看，跟隨下遊應用拓展，與經濟景氣週期，同時庫存加速出清往往伴隨強反彈。我們認為後續隨著疫情企穩、需求恢復、庫存回補高成長可期。

　　看好電子板塊核心龍頭，看好半導體產業鏈發展。設計：韋爾股份、兆易創新、三安光電、聖邦股份、卓勝微、天和防務、聞泰科技、景嘉微、瀾起科技；設備：精測電子、北方華創、中微公司、至純科技、華峯科技、長川科技、萬業企業；材料：鼎龍股份、安集科技、興森科技、晶瑞股份、南大光電、滬矽產業；封測：長電科技、晶方科技、通富微電、華天科技；代工：中芯國際；

　　風險提示：下遊需求不及預期；新製程推進不及預期

　　一季度核心財務：收入增速超預期，指引超預期

　　2020年第一季銷售額為90490萬美元，較2019年第四季的83940萬美元增加7.8%。單季度歸母淨利潤6416萬美元，同比增長423%。2020年第一季銷售額增加主要由於晶圓付運量增加所致。

　　2020年第一季的銷售成本為67130萬元，相比2019年第四季為64000萬元。2020年第一季銷售成本中的折舊及攤銷為21380萬元，相比2019年第四季為19850萬元，主要由於晶圓付運量增加和產品組合變動所致。

　　2020年第一季毛利為23360萬美元，較2019年第四季的19940萬美增加17.1%。2020年第一季毛利率為25.8%，相比2019年第四季為23.8%。本次毛利率符合預期，環比增長2.0個百分點，同比增長7.6個百分點。同時，公司指引Q2毛利率繼續提升。公司毛利率的強勁修復，主要由於較高的產能利用率、晶圓出貨量增加、產品組合改善，反映了半導體週期修復及國產替代的強勁需求。

　　2020年第一季的經營開支由2019年第四季的17930萬元季度增加3.9%至18620萬元，變動主要是由於本季度收到作為其他經營收入的政府項目資金為5930萬元，2019年第四季為7180萬元。

　　2020年第一季資本開支為7.77億美元，相比2019年第四季為4.92億美元。2020年計劃的資本開支由約32億元增加至約43億元。增加的資本開支主要用於擁有多數股權的上海300mm晶圓廠的機器及設備，以及成熟工藝生產線。

　　2020年第一季單季度研發佔比18.4%（同比提升6.9個百分點）、管理費用8.2%（同比提升1.8個百分點）、銷售費用0.6%（同比下降0.4個百分點）。

　　Q1曆史性增長，Q2繼續向上

　　公司2020年一季度月產能47.6萬等價8寸片，環比增加2.75萬片等價8寸片。主要增量來自於中芯北方300mm、天津200mm。

　　公司2020年一季度單季度收入9.05億美元，同比增長26%；單季度歸母淨利潤6416萬美元，同比增長423%。

　　公司單季度毛利率25.8%。公司在4月7日上調過Q1業績指引，毛利率指引區間25~27%。本次毛利率符合預期，環比增長2.0個百分點，同比增長7.6個百分點。同時，公司指引Q2毛利率繼續提升。公司毛利率的強勁修復，主要由於較高的產能利用率、晶圓出貨量增加、產品組合改善，反映了半導體週期修復及國產替代的強勁需求。

　　工藝優化、效率提高，出貨量及毛利率雙提升。產能利用率維持在高位，20Q1產能利用率為98.5%（19Q4為98.8%），單季度出貨量同比增長29%、環比增長5%。受益於產品組合改善，ASP單季度實現較大增長，等價8寸片從19Q4的627美元提升至643美元。

　　5G、光學、TWS拉動需求，90nm以下產品比重提升明顯，12nm啟動試生產。

　　環比佔比提升的尺寸主要包括14nm、28nm、55/65nm。一季度14nm佔比1.3%（環比提升0.3pct）、28nm佔比6.5%（環比提升1.5pct），55/65nm佔比32.6%（環比提升1.6pct）。

　　從製程上看，同比收入增速貢獻最大的分別為14nm（+184% yoy）、55/65nm（+97% yoy）、0.25/0.35um（+31% yoy）、40/45nm（+27% yoy）。2020年一季度，下遊模擬、功率、指紋識別、圖像傳感器、利基型存儲等需求強勁，5G手機射頻升級、光學升級、TWS放量等應用拉動較快。

　　根據法說會介紹，公司14nm產品覆蓋通訊、汽車等領域，並基於14nm向12nm延伸，啟動試生產，與客戶展開深入合作，目前進展良好，處於客戶驗證和鑒定階段。

　　從終端應用的收入增速看，電腦收入增速35.3%、通訊收入增速53.8%、消費電子收入增速47.4%、其他收入增速8.5%。

　　20Q1資本開支7.77億美元，19Q4資本開支4.92億美元。公司上調資本開支計劃，2020年資本開支從32億美元提升至43億美元，主要用於中芯南方12寸晶圓廠投資以及成熟工藝生產線。

　　20Q1單季度研發佔比18.4%（同比提升6.9個百分點）、管理費用8.2%（同比提升1.8個百分點）、銷售費用0.6%（同比下降0.4個百分點）。

　　二季度指引繼續增長，全年產品結構持續升級：季度收入環比提升3~5%；毛利率26~28%（環比繼續提升）；經營開支2.4~2.45億美元。二季度仍是需求強勁的季度，客戶繼續下單且增長沒有放緩，客戶目前庫存水平較為健康。2020年下半年的可見度仍然有限。公司展望全年收入增速預計15~20%，毛利率高於2019年，產品結構持續升級，增長動力加速改善。

　　中芯國際是國內先進製程追趕的重要平臺。梁孟鬆加入中芯國際以來，開始加大技術投入和追趕，14nm的量產便是標誌性事件。預計14nm開始擴產，同時更先進的技術製程也會快加推進。14nm的突破只是開始，未來更先進製程上有望大幅縮小與臺積電的代際差異。

　　資本開支上調11億美元至43億美元，資本開支加速，製程追趕和研發投入加碼，14nm量產之後，N+1/N+2更值得期待。預計隨著14nm產能擴充，佔比有望持續提高，計劃年底產能擴到1.5萬片/月。N+1新平臺開始有客戶導入，研發投入轉換率加快提高。N+1相比於14nm，性能提升20%、功耗降低57%、邏輯面積降低63%，意味著除了性能，其他指標均與7nm工藝相似，N+2則有望在此基礎上將性能提升至7nm水平。

　　中芯國際回歸，國產晶圓製造崛起，帶動國產鏈地位全面提升。中芯國際公佈將於科創板上市，國產晶圓製造龍頭強勢回歸A股，公司技術研發和產能擴充有望提速。

　　一季度核心亮點：資本開支沒有下調，沒有發生明顯砍單

　　Q2指引$10.1~10.4 billion，環比基本持平，（VS Q1 10.3），毛利率指引超預期50~52%（VS Q1 51.8%），營業利潤率39~41%。

　　資本開支沒有下調，2020目標150億-160億美元，no capex cut，反映代工龍頭信心。

　　遊戲機、筆電、電視機等消費電子的收入環比增長44%，疫情居家需求暴增。

　　儘管消費終端有減弱，但客戶訂單尚未發生明顯減少。

　　N5如期推進，個別設備稍微推遲不影響全年計劃，N5將成為下一個長生命週期節點。客戶很多，包括mobile/hpc/iot/automotive，目前mobile/hpc比較多。Yiled、cost都比較合理。3nm目前和mobile/hpc客戶合作推進。

　　先進製程推進，2020年N7收入將達到30%，N5將達到10%。N3比N5速度提升10~15%，功率提升25~30%。

　　2020全年不同應用指引：HPC/mobile高於平均、IOT與平均相似、Auto低於平均。

　　20H1 fabless庫存有所增長，20H2需要去庫存。

　　基於疫情在6月份受到控製的假設，2020年半導體（不含存儲）略微下降，foundry高個位數到低十位數，TSMC會跑贏行業，增速達到中/高十位數。

　　臺積電：創新不改，訂單不減

　　臺積電業績增長穩定，Q2指引環比基本持平，毛利率指引超預期，由5G所帶動的三大需求共振，疫情短期衝擊不改變行業長期趨勢。臺積電Q2指引$10.1~10.4 billion，環比基本持平，（VS Q1 10.3），毛利率指引超預期50~52%（VS Q1 51.8%），資本開支沒有下調，2020目標150億-160億美元，反映代工龍頭信心。遊戲機、筆電、電視機等消費電子的收入環比增長44%，疫情居家需求暴增，其他品類儘管消費終端有減弱，但客戶訂單尚未發生明顯減少。創新是決定電子行業的估值與持續成長的核心邏輯，本輪創新由5G驅動的數據中心、手機、通訊等曆史上第一次共振。全球半導體投資關注中期供需的核心變量——需求與資本開支，疫情對短期需求會有一定擾動，但中期三大需求不受本質影響。

　　臺積電於一季度實現營收103.1億美元，超過此前盈利預期上限103億美元，同比增長45.2%，環比下降0.8%，同比增長來源於HPC相關需求及5G手機需求持續增長，實現淨利潤38.84億美元，環比增長2.13%，相比於19Q1的19.92億美元淨利潤幾近翻番。一季度capex為64億美元。

　　5nm即將放量，3nm預計2021年試產。2020年，7nm產品將貢獻公司30%的營收。公司預計5nm將會在本年下半年飛速增長，主要應用於手機和HPC相關產品，預計5nm將貢獻10%營收，預計5nm將成為臺積電一個長期的工藝節點。3nm的研發正在按計劃進行，公司計劃在2021年進行試產，並在2022年下半年實現量產。公司將繼續在過渡結構中提供不同製程產品，以提供最佳的技術成熟度性能和成本，與N5相比，N3速度提高10-15%，功率提高25%至30%。

　　通過數據分析我們發現擬英特爾、AMD、美光、安森美、Qorvo、Cypress等代表公司目前的庫存水位都處於近四個季度的較低位置，一季度代工廠並未發生砍單（部分產品線甚至在加單），先進製程（5/7nm）與部分成熟製程（40/55/65nm）產能利用率維持在高位，所以相關公司一季度業績超預期。電子最核心邏輯在於創新週期帶來的量價齊升，疫情畢竟只是短期或中期影響，著眼本輪創新，射頻、光學、存儲等部件在5G+AIoT時代的增量足以彌補需求下滑，後續疫情企穩、需求回補高成長可期。