基於「Z-Score」模型的我國傳媒上市公司財務預警管理研究

本文是一篇財務管理論文，筆者闡述傳媒類上市企業的行業特點和產業發展趨勢，並分析了其政治原因，根據國內上市傳媒企業的特點，綜合運用會計、財務、企業管理等相關理論，從概念界定上對我國上市傳媒企業的財務預警系統進行了闡述，為上市傳媒企業選擇「Z-Score」模型提供了依據。通過對我國上市傳媒企業財務狀況的分析，從資產周轉能力、利潤等方面對傳媒行業內上市公司進行財務風險界定，再根據分類和選擇的結果，統計各開發組和檢驗組公司發布的關鍵性財務報告數據。

1 引言

1.1 研究背景

市場經濟是不斷變化的，外界環境給企業帶來發展機遇的同時也帶來多重不可量化的風險（如業務合作風險、企業文化風險、企業管理控制風險等）威脅著企業的平穩發展，這種客觀現實是由市場和企業自身的多面性決定的。對企業財務研究基本上憑藉上市公司公開披露的財務報表和社會責任報告等資料，上述提及的資料是企業披露的可以量化的指標，在假定資料真實可靠的基礎上具有很強的參考價值。除此之外，企業的發展和企業規模以及人員回報率作為關鍵指標同樣對企業發展至關重要，可以利用統計和管理學理論，通過定性分析和定量分析方法對公司其關鍵性進行分析，在企業發生財務風險之前，如果可以給公司進行有效的測試，能防範風險甚至避免不利影響。考慮客觀性和易操作性，研究適合某行業的財務風險預警模型是能夠預估上市公司運營管理工作的行之有效的方法，企業可以結合所處行業，根據公司披露的當年或者往年的詳實可靠的數據對企業財務狀況進行評估，使公司在財務風險爆發之前將未來發生風險的可能性降至最低。

財務風險管理是一門管理科學，關於財務風險管理的實證研究主要以數理實證研究為基礎，研究是針對經營主體面臨的各項風險進行識別、度量和控制的過程，國外學者研究主要關注在規避企業管理風險的措施，國內學者對於財務風險管理的研究主要針對上市公司中製造業、運營商、交通運輸企業，對於傳媒類上市公司研究甚少，本文以傳媒行業上市公司作為研究對象是因為傳媒行業近期有大量的融資併購案例，其財務安全性值得關注。數據顯示，截止到 2017 年底，傳媒板塊募集 70 億資金，在新三板融資達 119 億。傳媒企業在國家宏觀調控下相對其他行業穩定，2017 年 10 月，文化部出臺了《關於推動數字文化產業創新發展的指導意見》，是傳媒發展的另一驅動力。在證實利用模型預測風險後，最後再針對企業自身可把控的財務或企業管理方面提出可行性建議，例如重組傳媒上市公司行業的資本結構等。

「Z-Score」模型被多次證實適用於我國上市公司，採用「Z-Score」風險預警模型為基礎，通過全面分析傳媒企業健康樣本和非健康樣本的各項財務指標，考慮到「Z-Score」模型是因為其可以有效規避神經網路模型數據不充分就無法正常工作和指標量化過程中主觀性較大的風險，通過統計學分析，可以有效遴選關鍵指標，直觀地對我國傳媒上市企業的財務情況是否存在隱患做出預測，給企業管理者發出風險警報，避免發生重大損失。

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1.2 研究意義

1933 年，挪威經濟學家建立宏觀經濟學理論，發展到現在比較成熟。企業財務管理不屬於總量經濟活動，因此不在宏觀經濟範圍內，國內外學者對於國民經濟總體的研究成果從數量上是多於微觀經濟的，作為微觀經濟研究範圍的行業內企業風險管理是一項國內外學者都關注的課題，西方學者早在 20 世紀就開始研究企業財務管理的規律，我國基於財務風險的研究大部分還是在西方學者的基礎上對市場所有上市公司進行研究，除此之外，針對行業內的研究主要有上市交通企業和運營商以及煤炭製造業居多，針對傳媒這樣的文化產業寥寥無幾。當前由於中美貿易戰危機影響了實體經濟出口領域的各個方面，我國文化領域受衝擊也是在所難免，文化產業曾在經濟危機時期面臨巨大挑戰，經濟環境直接影響了有關文化企業的生產與製作，當然歷史還有可能繼續重演，只不過可能不單因為貿易戰這個原因，它之所以成為一個主要因素，也說明政策因素是十分重要的，因此在如今經濟環境下，如果能夠從財務角度預測風險研究企業財務預警系統，設計出有效規避風險機制，加強企業財務穩定性，是可以達到有效抵禦企業受到外部環境衝擊的效果。

企業管理中財務風險管理是企業不容忽視的一個領域，因為財務風險的出現是個過程，因此在最初階段能夠有效識別財務危機是企業管理高效率的體現，企業的發展需要將可控風險降低。經研究發現財務風險完全可以在企業識別出來的基礎上進行有效控制，但是因為不可簡單把控其複雜性和時效性，企業財務風險成為企業關注的重點，很多公司都因為潛在財務問題逐步陷入了經營困難，所以財務風險管理的重要意義不言自明。

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2 理論基礎

2.1 財務困境預警系統概念界定

企業的財務預警一般是指利用財務、統計、企業管理或者市場營銷及計算機理論，藉助企業真實可靠的財務報表、社會責任報告、經營計劃等資料，運用定性或者定量分析的方法對企業財務活動、經營活動進行客觀評估，根據評估結果識別風險類型，以期儘早發現企業在經營過程中可能存在的潛在風險，當財務預警結果呈現風險信號時，及時告知企業經營者，以便在允許範圍內採取積極措施規避風險和避免企業出現的重大損失。財務預警系統利用關鍵信息進行分析比較、根據大量分析結果對可能關係到危害企業出現企業財務狀況的關鍵因素進行篩選、及時提醒企業高層尋找隱藏財務風險惡化原因，企業的財務系統在構建過程中需要具備以下幾項特徵：一是科學性，財務指標遴選需要遵循科學方法，不能主觀臆斷；二是系統性，將企業或者行業作為研究主題，應儘可能多蒐集可能衡量財務風險的財務指標，系統考慮問題；三是預測性，財務預警模型需要進行檢驗，確定能夠預測財務風險，根據企業或行業歷史數據進行診斷具有很好的檢驗效果；四是動態性，企業財務指標的遴選或者行業預測模型具有一定的使用區間，在合適區間內可以預測評價一段時間的經營活動，經營活動是動態的過程，這樣也有利於把握企業未來發展趨勢，時間跨度越長對模型要求越高，因此模型需要不斷變化和修正；五是直觀性，財務預警系統設計應該在財務風險出現的時候，預警結果應該可以直觀反映且讓使用者容易理解。

我國關於上市公司財務預警系統的實證研究起步較晚，就當前的研究狀況看，有學者研究汽車製造業，有學者研究煤炭行業，還有學者研究現代林業，對於傳媒行業的研究屈指可數。傳媒行業確實存在特殊性，比如，傳媒企業的資本結構、資產周轉率、現金循環週期、應收賬款周轉率等指標與其他行業存在明顯不同。近年來，我國傳媒業堅定文化自信，堅持改革創新，中國「易閱通」整合數字出版和國際化服務，利用大量的數字資源消除海外圖書館的屏障，為近 200 萬用戶服務，大大強化了數字資源的共享。「中國書店」作為文化產業熱點關注的創新實踐是由亞馬遜和中國國際圖書貿易集團聯合建立的海外華文書店，其銷售分為線上和線下兩部分，67 萬種線上圖書在近百萬部銷量中佔有很大比例，是海外書店嘗試創新的突出貢獻模塊。2016 年全國出版圖書 49.6 萬種，國民綜合閱讀量達到79.9%資產總額超百億的出版傳媒集團達到 17 家，近五年增速超過 30%，2017 年印刷和記錄媒介複製業企業有 5693 家，比 2016 年多 223 家。其中，虧損企業有621 家，同比增長 4.7%，虧損面為 10.9%，同比下降 0.4%。虧損金額進一步擴大，2017 年印刷行業企業虧損 26.8 億元，同比增長 1.1%。近年來，我國印刷行業盈利能力持續下降，2016 年，我國印刷行業毛利率跌至 15.1%，2017 年小幅上升，漲勢 15.3%，同比上年增長 0.2 個百分點。我國影視行業在技術、硬體等方面與國際影視行業正在縮小差距，然而，在節目內容、節目創新等方面還需要快步追趕。在電影業方面，不僅電影產量快速增長，而且電影票房市場的規模也在不斷上升。這些表現都提醒企業關注財務風險，完善企業制度。本文從這點出發，選擇與文化發展密切相關的傳媒行業作為本文研究的樣本，以「Z-Score」模型為基礎，通過統計學知識進行財務預警指標遴選，試圖用顯著性高的財務指標對我國上市傳媒企業的財務危機困境做出識別、監督和檢測，在識別出風險存在的情況下發出預警信號，提醒企業管理者需要分析企業財務存在的問題，採取主動的方式及時止損。

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2.2 「Z-Score」模型

1968 年，紐約大學著名財務專家 Edward Altman 根據上市公司、非上市公司以及製造型企業的特點，運用數理統計中的判別分析技術對案例進行統計分析，建模設計了一種財務困境預測模型，每一類模型的參數不同，評分標準不同。見表 2-1。

Z = 1.2X1 + 1.4X2 + 3.3X3 + 0.6X4 + 0.999X5 ……（2-1）

最初的 Z 計分模型主要用於對企業違約風險進行評估，「Z-Score」模型評分標準是，當「Z≤1.81」時，被認為借款人被劃入違約組；當「1.81<Z<2.99」，此時阿爾曼認為「Z-Score」模型判斷失誤較大，稱該重疊區域為"未知區"（Zone of Ignorance）或稱"灰色區域"(gray area)；當「Z≥2.99」時，借款人被劃為非違約組，此區域比較安全。但是如果企業破產，企業在不違反約定的情況下，公司資產要償還給債權人，當企業資不抵債時，股權是沒有價值，因此企業的股權價值在原模型中與企業總資產價值的關係有待商榷，同時股權價值和資產價值同樣具有波動性，這些問題是模型沒有考慮的。模型是 Edward Altman 教授根據 22 個財務指標經過統計學篩選最後甄別出 5 個變數，「Z-Score」模型判別函數經過美國、法國、德國、日本、荷蘭的學者應用並廣泛認可。本文認為， 「Z-score」模型研究方法是有價值的，可以重新篩選指標或者可以修正權數以適應我國傳媒行業，重新篩選指標時可以加入其他指標進行考覈和衡量，比如人才投資回報率等變數指標，高效預測企業財務風險。

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3 我國傳媒上市公司財務預警指標體系 ........................... 11

3.1 傳媒行業概述 .......................... 11

3.1.1 行業發展趨勢 .................... 12

3.1.2 行業特徵 ..................... 13

4 修正「Z-Score」模型的檢驗 ........................ 27

4.1 檢測組樣本的選擇 ................ 27

4.2 檢測組檢驗 ............................... 27

4.3 模型的侷限性及完善 .................. 30

5 傳媒類上市公司風險防範與應對 ........................ 32

5.1 建立風險文化 ......................... 32

5.2 改組企業財務 .......................... 32

5 傳媒類上市公司風險防範與應對

5.1 建立風險文化

建立風險文化，提高對風險的認識。企業風險文化是包括法律、政治、社會、形象、戰略以及財務在內的含有多種組成部分在內的管理學概念。在企業運行中，企業營造居安思危的氛圍是維護企業長期發展的有效措施。公司營造風險文化氛圍建設對財務風險的控制有正向支撐作用。當風險來臨時，公司可以團結起來，共同抵制或承擔風險。當公司的高級管理人員對公司進行決策時，管理人員的主觀性直接影響到公司未來是否會面臨的風險。因此，公司的高層管理者應加強財務風險意識的培養，並認同公司建立良好的風險文化的觀點。提高風險意識還需要企業經理人定期召開內部會議，內容主要分析同規模公司所出現問題的原因並總結經驗教訓，分析業務性質，組織架構是否存在內在隱患，以及預估企業損失。關鍵是要主動思考有效防範措施，防止同類事件在經營過程中發生在本企業。此外，傳媒上市公司在傳播出版媒體上應加強風險管理文化宣傳，目的是讓企業人員認同風險價值，促進交流，將已發生的財務風險損失降到最低，剔除未發生的財務隱患，通過企業人員培訓加強正負典型風險案例教育，尤其是在財務層面，提高數據敏感度，幫助員工樹立財務風險意識，提高企業風險管理能力。

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結論

第一，傳媒公司在出現財務風險前 t-2, t-1 年的 Q 值均值分別為:-1.58，-2.22，可見 Q 值隨著財務困境年份的來臨遞減，可見公司的財務狀況並不是突然陷入財務困境的，而是逐漸惡化的過程。

第二，財務健康公司的 Q 均值明顯大於不健康公司的 Q 均值，修正模型能有效識別財務困境公司，甚至對財務健康公司也過於保守，說明 Q 模型對我國上市傳媒類公司還是有普遍的適用性。

第三，修正「Z-Score」模型可以理想的對公司出現財務風險前兩年達到有效的測試，檢驗組數據表明在財務風險出現前 2 年能達到 77%的預測率，但預測失敗率會隨著時間的推移逐年上升，而且過於保守的預測了財務健康公司，在財務安全公司中有預測在灰色區域的部分。

從總體上來講，修正「Z-Score 模型」在公司出現財務危機前的一年預測率達到了 88%，這說明修正「Z-Score 模型」對中國上市傳媒類公司的應用還是有相當的說服力的。

因此，防範財務風險對於出現財務預警的企業是十分必要的，企業可以採取積極措施，比如，建立風險文化、改組企業財務、改進組織結構、拓寬融資渠道、創建多元發展模式等方式積極分散風險，提高企業財務安全性。

參考文獻（略）

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文章——2019-3-7


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