元盛資產：系統性策略是全球CTA主流策略

“全球CTA（商品交易顧問）行業有近3000億美元的管理資產，CTA有很多種，系統性策略是其中最大的一種，管理了2000-2400億美元的資產。”全球最大的資產管理公司之一—-Winton資產管理公司主席（亞洲）查爾斯·阿拉德（​​Charles Allard）日前在向國內多家期貨公司負責人介紹經驗時表示，在管理資產數額龐大的情況下，採用系統性策略能夠幫助資產管理公司保持交易決策的客觀性，以及減少交易反應時間和降低交易成本。

“Winton就是一個系統性策略的CTA。”阿拉德在大商所期貨學院2011年期貨公司高管研討班上表示，在這種策略下，公司的交易不會依賴於一個人的判斷，而是通過收集數據，並對這些數據進行清理、分析，找出其中的規律，形成一系列的交易規則，從而進行交易。“因為這個方法比較成功，Winton目前在全球管理226億美元的資產，其中Winton期貨基金大約管理70億美元資產”。

作為Winton資產的核心，該公司研究人員的數量佔到200名總僱員數量的一半左右，而與目前國內期貨公司研究部門有所不同的是，其研究人員均由具有數學、統計學甚至物理學等數理化專業背景的人士組成，而非金融學背景。

“我們的研究員並不是做基礎分析的研究員。”阿拉德舉例說，公司的研究員曾研究過下雨與股市走勢的關係，在3個月時間裡，通過收集數據，並試圖用科學的方法證明假設，如果假設成立，就會把它放到交易系統中去。“他的結論是下雨跟股市沒有關係，但他仍然拿到了不錯的獎金，Winton要求研究人員按照這樣的方法來做研究”。

“我們其實只有一個交易策略，就是多元化的趨勢。”曾任Winton資產管理公司交易主管、目前在Winton香港公司任董事總經理的庫爾特·塞特爾（Kurt Settle）表示，這種策略就是通過大量的數據來分析所預測的市場的價格走勢規律，並做出多空的操作決策。但利用這一策略在某一個市場操作難以獲得較好的回報，而在運用於很多市場的時候，在不同的時候都可以找到一些價格趨勢，便可以由此盈利。

據介紹，Winton資產交易全球數十個市場。“從玉米到國庫券的操作，一天24小時，每時每刻我們都會在全球的某個市場進行交易。”塞特爾表示。

除了研究方式與國內期貨行業的差別外，Winton資產的交易方式與目前國內多數所謂期貨私募也有所不同。據塞特爾介紹，Winton資產95％的交易是程序化交易，只有5％通過人工完成。其交易團隊只有10名僱員，其中包括交易背景的人員和軟件開發員。“如今交易員的職責有點像開飛機，就是運作算法程序。”塞特爾說，由於大部分交易工作交給計算機完成，目前管理200多億美元資產，比多年前管理2億美元資產的時候反而來得更容易。此外，儘管運用程序化交易，但Winton資產主要採用趨勢策略，高頻交易在總體策略中只佔到很小的一部分。

在資產管理形式方面，阿拉德介紹說，Winton資產CTA業務主要包括了基金和管理賬戶兩種方式，其中基金的操作由Winton資產全權執行，而管理賬戶方式則是由公司代理客戶操作其自己的賬戶，可以應客戶需求採取一些個性化的策略，但管理佣金也會相應地提高。無論採取哪種資產管理形式，Winton的主要目標客戶都是機構，如養老基金等，而非較小的投資人。

對於中國期貨市場未來將開展的CTA業務，阿拉德給出了四點建議：第一是加強資產管理公司合規部門的運作，盡可能地保護投資人利益；第二是確保交易有序、有規則，避免受到交易員情感波動影響；第三是要有妥善的風險管理；第四是重視後臺管理部門，採用專業素質強的後臺人員，從而確保交易安全。

元盛資產（Winton Capital）的創始人David Harding先生近期接受了對沖基金行業知名媒體Institutional Investor's Alpha雜誌的專訪，作為傳統投資方法的變革者，David Harding先生使用科學研究方法開創了量化投資系統，並在期貨投資領域取得了巨大的成功。

訪談中Harding先生袒露了許多創立之初不為所知的歷程，同時闡述了元盛一直秉承的投資理念——將現代的計算機技術應用到投資領域確實會產生價值。讓我們一同分享。

作為Winton Capital的創始人，David Harding掌管著世界上最大、最成功的期貨管理基金，早已名利雙收。但他的成功之路並不平坦。David認為自己是個叛逆的人：80年代在劍橋大學學習理論物理時，他的穿衣風格是朋克搖滾式的，還染著粉紅色的頭髮；在投身資產管理界後，從公司製度到投資理念，也和市場“正統”背離：竭力證明計算機交易策略將會極為成功。

今年53歲的Harding選擇在70年代中期在期貨市場開始了自己的投資生涯，這一領域直至80年代還是投資界的“荒蠻之地”，甚少被專業投資人涉獵。David最先預見了計算機將在金融投資中大展拳腳——計算機在發現市場失效並從中賺錢中擁有先天的優勢。在英國公司Wood Mackenzie和Sabre基金管理公司短暫工作後，1987年，David與Michael Adam、Martin Lueck合作成立了期貨基金——AHL。這個看起來有些古怪的公司名字來自於三個創始人名字的縮寫A:Adam， H:Harding，L:Lueck。2年後，他們將51％AHL的股份出讓給了現在的英仕曼集團（Man Group）。AHL持續優秀的業績表現讓Man集團獲利頗豐，對AHL的收購被證明是一場非常成功的交易，然而David卻並不開心。他曾躊躇滿志的想將計算機交易策略拓展到期貨之外的市場，這一提議卻沒有得到Man Group董事會的支持。David Harding在1996年黯然離開一手創立的AHL。

此後的故事大家更熟悉一些，David Harding用200萬美金作為啟動資金創立了Winton Capital，堅守他深信的投資理念——數學算法和計算機交易可以持續地產生正收益。有了幾年的優異收益後，投資者蜂擁而至。如今Winton管理著250億美元的資產，擁有超過300名僱員，其中包括140名擁有研究生以上學歷的軟件工程師、數據工程師和科研人員。投資業績更是奪目：成立17年中旗艦基金只有2年收益為負，年化收益近15％/年。

雖然比幾乎任何人都更努力地推動了期貨管理產品的“陽光化”，但David Harding並不太喜歡給他打上“CTA”這個標籤——他更想將公司發展成為多元化的資產管理公司。公司剛剛在紐約設立了新的辦公室，預計在全球還要再設立四處。同時元盛資產也在投資領域中“開疆拓土”：除了進行期貨投資的旗艦基金以外，更新增了做多股票的long-only基金。儘管投資領域有所不同，但元盛產品線始終秉承“對於使用科學研究方法持續研發量化投資模型、並不斷修正優化直至完美的堅持”。

Alpha：你是如何從期貨市場起步的？

Harding：我從劍橋畢業後就在一家英國券商Wood Mackenzie的債券部門工作。幾個月後，美國之外的第一家期貨交易所——倫敦國際金融期貨交易所開張。我有幸從此在交易所當助手。這就是我在歐洲金融期貨市場的起點。

我在那裡整天畫各種圖表。我的那些老闆都來自社會的上層階級，但交易員都是些倫敦貧民區的聰明小子。一個劍橋大學物理學的畢業生在他們之中顯得十分特別，也很受到歡迎。我當時一邊畫著圖表，一邊想像著當交易員需要時給他們做時間序列的傅裏葉分析。那是一個相當男性化的環境，女孩子很少。

Alpha：AHL是怎麼創立的？

Harding：我結識了Michael Adam和Martin Lueck，開始在Adam的家族企業——一家主要進行原糖經紀的Brockham證券工作。Adam家族用一套交易系統管理特定商品的資金：其中既包括咖啡、糖等輕工業品，也包括鋁、銅、鋅等原料。這些期貨市場在英國自古就有。Adam家族在這些市場上也有著多年的交易經驗。然而，直到80年代早期到中期，Michael Adam才嘗試去優化Brockham的交易系統，使用計算機完成全部交易和估值工作。根據我以往在倫敦的工作經驗，我知道Michael和Martin的水準明顯高於業界水平——Michael從一開始就堅持使用個人電腦，並獨自寫下了所有的程序。

我們不僅能用科學的方法嚴格測試了Brockham證券過往積累的，以及我在期貨交易所產生的那些交易想法，還能向人們展示我們的測試結果，用這種獨具吸引力的方式展示我們精湛的技術。換句話說，我們很擅長營銷。從很早開始，大家就對我們這種複雜的算法讚賞有加。這也是我們在1987年創立公司後迅速成功的原因：我們在那個時代算得上高科技公司。人們很快便意識到，我們所從事的事業新穎而有趣，投入資金供我們管理。

Alpha：為什麼要把AHL的股份賣給Man集團？

Harding：我們在2年時間內迅速成長，僱傭了25名員工，5次變換辦公地址，在80年代末取得了網絡公司一般的成功。到了第3年，我們發生了虧損。對於對沖基金來說，虧損的後果極其嚴重。由於虧損巨大，我與Michael Adam的關係也變得有些緊張。一方面，他承擔了所有軟件方面的工作，這個企業也是他父親一手創辦；另一方面，我尋求變革，不斷嘗試新的領域。因此，我們的關係開始僵化。當Man集團找到我們並表示願意收購51％的股份時，他們也很驚訝，我們居然那麼迫切地想要接受條件，放棄控制權。但是他們可能沒有意識到的是，當時我跟Michael Adam分歧太大，誰都沒有控制權。

Alpha：你們從什麼時候開始覺得你們的交易系統可以應用到其他市場？

Harding：我們的公司一直在壯大，盈利可觀。這讓我確信，並不在於市場會持續產生趨勢，而是將現代的計算機技術應用到投資領域確實會產生價值。於是我對Man的董事會提出，希望研究我在倫敦交易所一直從事的量化工作：搭建更快的交易系統，應用於股票、宏觀經濟、期權，還有很多其他東西。董事會同意了我的提議。我於是組建了一個龐大的研究團隊，基於我開發的能有效回測和運行交易系統的軟件，​​用各種最前沿的技術研究金融市場。要是當時這些真的實現了，我們的公司會比現在更龐大也更成功，因為期間很多科學家、數學家們確實在這些領域的研究上成功了。但是事實並非如此。儘管我們擁有很多資源，很多時間，但不論是Man集團還是AHL，都沒有真正地為市場帶來其他量化投資的方法。

Alpha：這是為什麼呢？

Harding：出現了一些問題。我們在80年代後期開發的套利系統，到了1992年匯率機制崩壞的時候全部失靈。這讓我在Man的同事面前顏面盡失。AHL和Man的同事們也沒有我那樣的研究熱情。我在Man只有孤軍奮戰，把自己看成救世英雄一樣。他們可能認為我很蠢。其實我也覺得他們不完全是錯的。我追求的實際上特別簡單，就是用計算機在資本市場上去完成一些很有意思的事情。投資本身就充斥著各種數字，邏輯性很強；如果用計算機去處理這些數字，過去20年的投資管理實踐必然能提供一些啟示。這很明顯對不對？

但是每個人都不願承認我剛剛提到的這一點，原因在於“有效市場”這個理論。這個理論的缺陷並不在於理論本身；它在評估中期的期權方面完全合理。但是這個適用於評估中期期權的理論，在人類歷史中一個最複雜的領域，被當成了一個普適的事實。

Alpha：你認為人們接受這個理論的原因是什麼？

Harding：事實證明，市場有效、沒有人能打敗市場的理論，即便可以論證，也很難實現。所有那些嘗試過並且失敗了的人都會很自然地認為這個戰勝這個理論是不可能的。我們能夠不斷擴大並盈利的其中一個原因，就在於我們與市場的主流不同。從某種意義上來說，這對於投資銀行或者投資管理公司來說並不光彩。你宣揚這種異類的想法，就成為了局外人。期貨管理基金在對沖基金的世界中從來就默默無聞，直到2008年才開始名聲鵲起。

Alpha：Winton在早期是什麼樣的情況？

Harding：我們在1997年年初建立了公司，花了一年的時間將我們的軟件系統改進得更為精簡。連我們自己都很驚訝，當我們將系統分解，系統可以比在AHL的時候簡單那麼多。不過這還是原有的系統，沒有包括股票、高頻交易等等。我自己也沒有想到，最基本的趨勢跟蹤系統其實很容易改造。我們在AHL的時候做得相當複雜。後來我們發現很多複雜的東西雖然有用，但是並不必要。於是1997年，我離開AHL不到一年，我們就開始發行了自己的期貨基金。我們的起步並不快。我們募集到1000萬美元花了一年多的時間。那一年（1998年）我們的收益超過了50％，開始吸引投資者的注意。事實上，我感到有些失望。我本以為有了Man的經歷，我能成為一個潛力新星。但吸引投資比我想像的要困難得多。

Alpha：為什麼這麼困難呢？

Harding：我覺得一部分是因為我的心態。我當時過得相當痛苦。我是一個單身父親，很多事情讓位於照顧孩子——當然這是應該的。同時我已有了足夠所的錢，沒有必要再去為錢而做什麼。你可能也知道，相比美國人，英國的中產階級在財富對於一個人的重要性上更為模棱兩可。

Winton 創設初期，運營能力的形成和人員組建的過程都比較慢。以現在的眼光看來，這未嘗不是一件好事：如果發展得太快，可能在很早期就犯下無法修正的錯誤。慢下來的好處是能為將來構建一個更強大的平臺。但放在當時，我確實很焦慮、沮喪，非常痛苦。我明確知道應該做哪些才能建立優秀的投資系統，但卻無法實現，因為缺乏資源，在離開AHL後一時間我還沒有獲得市場的認同。

Alpha：但是一切都是值得的。

Harding：我確實在過去25年的投資生涯中取得了非常高的回報。收益率是衡量投資本質好壞的一個指標，而我的收益率很高。一種解釋是我足夠聰明，當然，這種說法我很喜歡。但是另一種解釋是我從事了一個正確的行業。想像一下，如果當時我加入電子元器件分銷行業，很有可能收益率只有2％。巴菲特說，“在一個差勁的領域做一名優秀的基金經理，不如在一個優秀的領域做一名差勁的基金經理。”我想，在過去25年裡我一直是一個偉大領域中一名普通的基金經理。