我們都知道，常見的估值方法有自由現金流折現法（DCF），以及倍數法。

所謂倍數，就是計算市值與某個值的比值，比如，市盈率（PE）是市值與凈利潤的比值，而市凈率（PB）是市值與凈資產的比值，市銷率（PS）是市值與收入的比值，市現率（PCF）是市值與現金流凈額的比值。

先從市凈率入手，看看它的本質是什麼，根據定義，市凈率表示為：

PB = P / B（其中，P為市值，B為凈資產，PB為市凈率）

通常判斷一種物品是否為資產的依據，就是它能否在未來產生現金流。

比如，你買了一處房產，如果用來出租，那麼每月可以產生固定的租金收益，那麼這個房產就可以看作是一種資產。（如果沒有用來出租，屬於自住或空置，在某種程度上，就不能算作是資產）。

而如果你買的是一件價值連城的藝術品，由於藝術品本身並不能直接產生現金流，要想獲得現金流，你必須將這件藝術品賣出，而你是否能獲得收益，取決於未來是否有人願意以更高的價格買入，那麼可以說，這件藝術品本質上並不是資產。

如果我們投資的是企業，那麼未來是可以從企業獲得現金流的，因此企業可以看做是一種資產，而企業的總資產又是由股東和債權人共同提供的，對於股東來說，凈資產纔是真正屬於股東的資產。

因此，PB = P / B，就可以將PB看做是企業的市值對凈資產的一種溢價。

仔細琢磨一下，為什麼會存在溢價，這種溢價的本質是什麼？

還是回到房地產，想一下，什麼是房產的凈資產，因為在建造房屋的時候，會存在土地，建築材料，以及人工等成本，這就構成了整個房屋的建造成本，這也就是房屋的凈資產。

購房者再從開放商買入房屋，買入價格不可能還等於房屋的建造成本，你可能會說，這是因為開發商本身也要賺錢，這樣理解沒錯。

但這種溢價的本質是房屋作為一種資產，未來是可以產生現金流的，所以要相對於其凈資產溢價購買。而在我們買入房屋後，由於房產是一種市場化的商品，它的價格還可能繼續上漲（當然也可能出現下跌），這是由市場供需決定的，本質是來自市場對房產未來價值的一種預期。

所以，相比於凈資產的市場價格，存在兩方面溢價：

1，基於未來產生現金流能力的價值溢價。

2，基於未來價格預期變化的溢價（或折價）。

從這個角度看，PB作為市值對凈資產的溢價，也包含以上兩種溢價。

如何顯性化的表達這種內涵呢？別急，在此之前需要介紹另外的兩個主角——市盈率和凈資產收益率。

市盈率（PE）是市值對凈利潤的溢價，表示為：

PE = P / E（其中，P為市值，E為凈利潤，PE為市盈率）

凈資產收益率（ROE）是用來衡量凈資產的盈利能力的，表示為：

ROE = E / B （其中，E為凈利潤，B為凈資產）

那麼市盈率PE與市凈率PB之間存在怎樣的關係呢？

將以上公式兩邊用P除，得到以下關係式：

ROE = PB / PE

這個公式告訴我們一個隱藏在PB與PE之間的內涵：

對凈資產的溢價，包括了兩部分，一部分是ROE，是盈利能力；另一部分是PE，是價格變動預期；

原來，無論是凈利潤和凈資產之間，還是PE和PB之間，都是以ROE為紐帶的，形象的表達，就像是這樣：

這也是為什麼如果只挑一個指標來選股，巴菲特會選擇凈資產收益率(ROE)的原因。

PB = ROE * PE

公式充分說明瞭：

PB是包含PE的，PB是由（1）凈資產的盈利能力——ROE 和（2）市場的預期——PE 所決定的。

估值的終極目標就是探索市場的定價機制。

結合上面推到出PB與PE的關係式，以及PE或PB的定義公式

PB = ROE * PE （1）

P = PB * B 或 P = PE * E（2）

可以繼續推到出

P = B * ROE * PE （3）

這就是我們所苦苦追尋的決定企業價值的公式，我把它叫做市場定價公式。

從該公式中可以看出，企業的市值（股權價值），取決於三方面因素，即：凈資產，凈資產收益率，以及市盈率。

凈資產，是站在股東的視角，企業所能利用的資產資源。

凈資產收益率，是指利用這種資產資源未來創造現金流的能力。

市盈率，是市場對企業未來業績預期的溢價（或折價）。

最後，還記得在《價值評估——公司價值的衡量與管理》一書中給出的關鍵價值驅動因素公式嗎？

其中，IR是再投資率，WACC是加權平均資本成本，g是增長率，ROIC是投入資產回報率。

在這裡，可以用ROE近似替代ROIC。

結合以上兩個公式：

（1）市場定價公式

（2）關鍵價值驅動因素公式

可以得出最終影響市場定價的因素

由於PB是對凈資產的溢價，凈資產的更新週期為一個完整的經營週期（一年），而凈利潤則是按照季度進行變化，這樣的結果就是，PE相對於PB更加敏感，PB的反應要滯後於PE。

至此，就完成了對PE、PB與ROE關係，以及市場定價因素的探索，通過簡單的公式推導，我們得出了一個清晰明瞭的定價機制框架，為後續的企業分析與估值打下了堅實的基礎。

原文鏈接：估值的本質——PE、PB與ROE的關係以及市場定價因素

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