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2017年12月12日，證監會發布公告稱，鑒於三隻松鼠尚有相關事項需要進一步覈查，決定取消對該公司的審核。通過電商和影視劇紅遍大江南北的「網紅」三隻松鼠，曾為投資界大佬奉上了一輪資本盛筵。三隻松鼠的創始人章燎源也戲稱自己是「屌絲逆襲」。不過，隨著IPO被喊停，屌絲能否逆襲，一下子成了懸念。不僅如此，坊間還傳出一個讓人更加不能樂觀的消息：

根據當初融資時與投資人簽下的對賭協議，創始人章燎源可能因此失去對三隻松鼠的控制權，成為翻版的張蘭。

會不會呢？今天我們一起來看一看。

【故事上半場】

三隻松鼠2012年成立於安微蕪湖，註冊資本100萬，是中國銷售規模最大的食品電商企業，主營業務是堅果、乾果、茶葉、休閑零食等食品的研發、分裝及銷售。曾經65天做到行業第一，5年狂攬百億！雙十一13分鐘破億，締造了一個又一個的奇蹟，給資本帶來一輪又一輪的春夢。

自成立以後，三隻松鼠累計融資額達4.7億人民幣，其中：

  • 2012年3月獲得IDG資本150萬美元（摺合1000萬人民幣）A輪投資。
  • 2013年5月獲得今日資本600萬美元（摺合4000萬人民幣）B輪投資。
  • 2014年再次獲得今日資本、IDG資本兩家境外基金C輪1627萬美元（摺合1.2億人民幣）投資。
  • 2015年9月16日，獲得D輪融資，融資總金額3億元人民幣。

2017年3月29日，三隻松鼠正式向證監會申請上市。招股說明書中披露，2016年的營業收入為44億元，估值達40億元，是互聯網估值最高的電商品牌。

彼時，三隻松鼠的股權架構為：

其中：

  • 章燎源直接持有三隻松鼠44.52%的股份，通過燎原投資間接控制1.86%的股份，通過松果投資中心間接控制1.96%，合計擁有48.34%的股份，是控股股東。
  • IDG資本則通過NICE GROWTH LIMITED 和GAO ZHENG CAPITAL LIMITED 合計持股27.66%，是三隻松鼠第二大股東。
  • 今日資本通過LT GROWTH INVESTMENT IX (HK)持有三隻松鼠18.64%的股份，是第三大股東。

這是故事的上半場，一切看起來順風順水。

【故事下半場】

但是，2017年10月三隻松鼠以「更換籤字律師」為由，主動提出中止審查。

10天後，三隻松鼠恢復IPO審查，並公佈了最新的招股說明書。

隨後，網上曝出了三隻松鼠的食品安全問題，又遭遇某自媒體平臺的上市敲詐。

緊接著，2017年12月12日，證監會停止了對三隻松鼠IPO的審查。

根據2017年3月29日公佈的第一版招股說明書：

三隻松鼠在引進 NICE GROWTH LIMITED、Gao Zheng Capital Limited 及 LT GROWTH INVESTMENT IX （HK） LIMITED 三家投資人時，簽署的相關投資協議中存在隨售權、回購權、連帶併購權、優先清算權、反稀釋權、重大事項一票否決權等投資人特殊權利安排。2015年12月17日，三隻松鼠與投資人簽署了附條件的終止特殊權利的協議，大意是：如果三隻松鼠在24個月內上市，則投資人的特殊權利失效；反之，投資人可恢復其在投資文件項下的優先權利。

這裡面提到的「隨售權、回購權、連帶併購權等投資人特殊權利安排」，大家對此還有印象嗎？

想當年，俏江南的創始人張蘭就是因為觸發了隨售權條款，失去企業的控制權，最終的結局是，企業和投資人兩敗俱傷。按照這版招股說明書，三隻松鼠極有可能因為同樣的原因，導致創始人失去企業的控制權。

難道俏江南的歷史要重演了嗎？難道投資人和創始人之間、資本和人力之間再一次在三隻松鼠身上一決高下嗎？這一切真的會發生麼？

坊間有這樣擔心。但是，從目前來看，這個擔心短期內不會成為現實。

三隻松鼠在第二版招股說明書中明確：

在2017年10月底，上述投資人特殊權利安排的內容已經被解除。公司表示，2017年8月1日，發行人、章燎源、燎原投資與多方投資人簽署終止協議，確認他們之間不存在投資回報承諾、公司經營業績承諾等協議。

由此看來，2017年12月17日為止的上市大限的警報已宣告解除。

但是，這會是最後的結局嗎？

名庭認為：還不好說。因為：

  • 此時三隻松鼠IPO被拒，後邊排隊的企業是很長很長的陣容，什麼時候才能再次排到三隻松鼠，不可知。
  • 在排隊等待的期間，三隻松鼠的業績能否繼續保持昂揚的鬥志，不可知。
  • 在排隊等待的期間，會不會有第二個「三隻松鼠」出現在三隻松鼠之前上市，不可知。

而，資本的本性是要獲取高額回報，上市的股票溢價是他們最為青睞的盛宴。如今，這場眼見得馬上上桌的盛宴已經被打翻，投資人的成本不斷在增加；關鍵是上市的預期，從此遙不可知。誰來為投資人買單？誰？誰？誰？畢竟，投資人的錢，不是天上掉下來的、不是地上長出來的、也不是大風刮來的，所有的錢，都帶著時間的印記，怎麼辦？

有人說，投資人太壞，對賭協議太邪惡了，創始人團隊一把屎一把尿的拉扯大一個企業容易嗎？你動不動就要拿走人家的控制權，良心何安？不就是拿你點錢花花麼？對，你拿了人家的錢，也花了，這就是原因。因為每一毛錢背後都是一份信任，每一毛錢背後都是一份擔當，每一毛錢背後都有時間的邏輯。如果不講邏輯，那，好，我們就說一說江湖的規矩：喫了我的給我吐出來、拿了我的給我還回來。

OK，今天的內容就是這樣，我是股權架構師房名庭，咱們下期內容再見。


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