年報系列點評之九

　　奧園集團全年銷售額同比增長100%，盈利能力略有下降，債務結構有待優化。

　　克而瑞研究中心 朱一鳴、姜伊芸

　　2018年奧園集團銷售金額912.8億元，同比增長100%。隨着粵港澳大灣區國家級戰略的出臺，奧園通過收併購、城市更新等拿地方式，積極佈局“9+2”城市羣。全年運營成本上升，利潤率較低，淨利率略有下降。各項財務指標在合理範圍內，淨負債率58.9%相較去年上升7.9個百分點，債務結構有待優化。2019年可售貨值1900億元，預計業績增長目標爲同比上升25%。

　　銷售：大灣區業績出色，2019年業績預期增速放緩

　　奧園集團2018年全年合同銷售金額約爲912.8億元，同比增長100%，完成全年730億元銷售目標的125%，2016-2018年年複合增長率達89%。合同銷售面積約 886.3萬平方米，同比上升98%；平均售價每平方米人民幣10300元。其中，粵港澳大灣區銷售金額約280億元，佔總金額的31%，表現亮眼。總體來看，住宅與商業物業（商業性公寓、商鋪）的銷售佔比分別爲78%和22%，本年度商業性公寓的銷售增長導致了售房均價的提高。2019年預估業績增長率僅爲25%，與前幾年增長率相比大幅下降。

　　奧園集團2018年的銷售貢獻主要來自深圳奧園翡翠東灣、成都成華奧園廣場、廣州奧園蓮峯聖境、揚州奧園觀湖尚居、蚌埠奧園銀座、寧波奧園譽景灣、成都奧園公園府邸、珠海橫琴灣區一號等項目，其中上述8個項目的銷售金額均突破15億元大關，全年銷售金額10億元以上項目達15個。

　　在奧園集團2018年的銷售區域分佈中，華南地區爲49%，同比下降22個百分點，華東地區佔比22%，同比上升11個百分點，中西區核心區的合約銷售金額佔比爲20%，同比上升8個百分點。隨着粵港澳大灣區政策的出臺，2019年預計珠三角地區仍然是銷售業績的中流砥柱，奧園也將繼續深化在大灣區的區域影響力。奧園集團2019年預計可售1900億元，其中預估華南區域銷售佔比達41%，中西部核心區域與華東區域佔比爲24%和20%，環渤海爲11%，境外銷售預計爲4%。這與奧園以一二線城市爲主，三四線城市爲輔的均衡性策略相一致，業績分佈更趨於均衡，也近一步展現其佈局的多元化的戰略目標。

　　投資：總土儲略顯不足，舊改項目有助於補充土儲

　　2018年，奧園集團通過收併購、招拍掛等渠道新增64塊商住項目，其中89%爲收併購項目，且多爲並表項目，新增可開發建築面積約爲1258萬平方米，新增貨值1645億元，平均土地成本爲每平方米2418元。

　　奧園集團以廣東爲核心聚力粵港澳大灣區，同時積極佈局中國華南區域、華東區域、中西部核心區及環渤海區域。截至2018年12月31日，集團共有198個項目，覆蓋70個境內外城市，總土地儲備建築面積約爲3410萬平方米，權益佔比80%，總貨值達3650億元。其中，大灣區土儲總建面達740萬平方米，貨值預估爲1110億元，將爲奧園集團未來深耕大灣區的擴張發展奠定基礎。

　　但總體來說，奧園的土儲並不充裕。在目前的土儲結構中，324萬平方米爲已竣工物業，1505萬平方米處於在建階段，1581萬平方米爲持續未來發展土地，但僅佔總土儲建面46%，考慮到已竣工物業和在建物業中，含有大量已售未結算資源，未來可供規劃的土地並不充足。

　　在城市舊改方面，奧園集團擁有16個處於不同階段的主要城市更新項目，規劃總建築面積約980萬平方米，預計可售資源約人民幣1452億元。舊改或將爲奧園帶來額外的土儲補充，城市更新項目可通過一二級聯動開發、一級開發乃至出售實現利潤，未來利潤可見性高，但開發週期較長，不確定性也較高。奧園集團2019年將有9個城市舊改項目轉化爲土地儲備，擁有潛在可售資源約660億，均位於大灣區域城市，將進一步擴大奧園在大灣區的土儲優勢。

　　在衆多城市舊改項目中，奧園已成爲廣州東塱村項目的意向合作企業，預計可售建面爲44萬平方米，貨值爲252億元。除此以外，奧園集團在2018年通過政府批准，成爲珠海市最大的城中村翠微村舊改項目開發主體，預計該項目可售面積爲57萬平方米，可售貨值約爲200億元。此外，廣州的氮肥廠的舊改項目已經獲得政府批准，該項目已通過更新改造方案，預計可售面積約30萬平方米，可售資源約爲150億元。

　　財務：運營成本較高，利潤率下降，債務結構有待優控

　　2018年，奧園集團實現營業收入爲310.1億元，同比上升62.2%。營業收入的主要來源爲物業發展收益，約297.4億元，佔營收的95.9%，同比上升65.6%，其餘收益來自經營酒店等其他收益以及物業投資收益，分別佔3.5%和0.6%。營收的大幅上升主要是因爲平均售價由2017年7397元每平方米升至9007元每平方米，總交付樓面面積也由2017年的243萬平方米上升至330萬平方米，同比增加35.8%。

　　盈利指標方面，收入與利潤穩步增長，淨利率以及歸母淨利率較2017年有小幅下降，盈利能力略有下降。奧園集團全年毛利潤約爲96.3億元，同比增長88%，毛利率約爲31.1%。淨利潤爲29.4億元，同比增長51%，但淨利率較2017年下降0.7個百分點，爲9.5%。歸屬上市公司股東的淨利潤率7.76%，較2017年下降0.82個百分點。全年運營成本有大幅增加，銷管費用共計約31.68億元，銷管費用率爲10.2%，較2017年上升1.2個百分點，爲同業較高水平，主要是因爲隨着預售項目的增加，銷售以及市場宣傳推廣活動大幅增加。總體來看，淨利率和歸母利潤率略微下降，或因銷管費用和財務成本的增加，使得利潤率處於業內較低水平。

　　資本運營方面，淨負債率有所上升。2018年奧園集團淨負債率爲 58.9%，相較於2017年的51.0%有所上升。截止2018年年底現金持有量爲396.2億元，現金充足，現金短債比爲1.67，流動比率爲1.4，長短期債務比爲1.43，較2017年上升47.6%，但處於正常範圍內。2018年的債務結構中，2年內需償還的借款、公司債及優先票據同比增加了47%。短債佔比較多主要是與項目的開發週期掛鉤，奧園過去兩年內發展勢頭迅猛，項目增加速度快，因此債務到期日相應縮短。

　　2018年，企業公告的借貸利率爲7.4%，較2017年的7.2%略有上浮，主要是由於國內融資環境趨近，貸款利率有向上的壓力，奧園集團也已實施利率管理政策，保證利率浮動在合理範圍內。與此同時，奧園也在2018年積極尋求境外融資機會，通過境外銀團貸款、雙邊貸款以及美元債等多個渠道獲得約15億美元融資，平均成本低於7%。其中，全年發行四筆共計8.25億美元及1億新加坡元優先票據，平均成本低於8%，2019年1-2月份也發行了3筆共計10億美元優先票據。

　　總結：2018年奧園集團銷售額和利潤有大幅增長，但運營成本較高，盈利能力有待提高。各項財務指標處在合理水平，但淨負債率相較去年的51%有所上升，應持續關注融資和債務結構的變化。2019年的業務重心仍然是鞏固大灣區核心城市區域優勢，並輻射周邊城市，繼續完善城市羣發展。

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