“吳曉波頻道”在2017年1月A輪融資時已估值20億，即便以此爲基數，亦佔到全通教育當前市值的43.7%。同時，96%的股權收購設置和身爲杭州巴九靈最大單一股東的皖新傳媒的角色，亦引發聯想

《投資時報》研究員 陳溢波

寫文章、出書、買房、賣酒、跨年演講，1968年出生的吳曉波早已證明一個“新時代文人”的商業成功。如今，他又試圖將打造的事業變成某家上市公司的主體業務之一。

3月17日晚間，全通教育(300359.SZ)發佈公告稱，其將以發行股份方式收購吳曉波旗下杭州巴九靈文化創意股份有限公司（以下簡稱杭州巴九靈）96%的股權，並擬募集配套資金。自3月18日開始，全通教育停牌，預計停牌時間不超過10個交易日。

有消息稱，杭州巴九靈原本有意於2019年實現獨立上市，但因“某些指標未達到IPO門檻”，最終選擇以被併購的方式入駐上市公司。

對於這宗估值不低於20億元且廣受市場關注的交易，《投資時報》研究員日前致電全通教育董祕辦公室，工作人員表示“現在爲緘默期，相關事項並不清楚，也不方便回答”。

頗有意味的是，目前投資市場以及在線教育行業專業人士大多對此持保留態度。《投資時報》研究員更注意到，關於所謂20億元的估值預測，其實源自標的項目兩年前A輪融資時給出的基數，而即便取此低線，亦相當於全通教育停牌前總市值的43.7%。同時，此前與吳曉波有頗多資本交集的皖新傳媒（601801.SH），異乎尋常保持了低調。數據顯示，皖新傳媒目前持有杭州巴九靈14.9%的股權，爲其最大單一股東。

新三板往事

關注吳曉波的人們，相信對經常出現在杭州巴九靈旗下的微信公衆號——“吳曉波頻道”，以及愛奇藝線上視頻節目中與吳頻頻互動的“巴九靈”並不陌生。事實上，作爲“吳曉波頻道”的某種標誌性符號，也作爲其賬號主體，短短几年間，其已一再表現出對在資本市場獲取最大價值化認同的企圖心。

公開資料顯示，杭州巴九靈註冊成立於2014年7月22日，爲吳曉波的個人微信自媒體平臺——“吳曉波頻道”的賬號主體。而杭州巴九靈直接全資控股上海巴九靈文化傳播有限公司，後者也爲“吳曉波頻道”的產品主體。

2017年1月，上海巴九靈獲得由摯信領投，浙商創投、頭頭是道和普華資本跟投的1.6億元A輪融資，投後估值達20億元。企查查信息顯示，2017年9月29日，上海巴九靈再次獲得君聯資本的A+輪融資。

據悉，此次有機會入駐A股的“吳曉波頻道”，早在2015年就曾在當時火熱的新三板市場亮相。彼時，“吳曉波頻道”尚隸屬於吳創辦的出版公司藍獅子傳媒。2015年年底，吳攜該出版公司登陸新三板市場。

在登陸新三板之前，皖新傳媒以1.575億元交易對價獲取藍獅子傳媒45%的股份，爲其第一大股東，而吳以30.92%的持股位居第二大股東。這也意味着此時藍獅子傳媒的估值爲3.48億元。而“吳曉波頻道”確爲藍獅子傳媒帶來了豐厚收益——僅2015年就爲其貢獻了四成營收。

出於某種商業考量，2016年“吳曉波頻道”即從藍獅子傳媒中剝離，結果導致後者當年收入大幅下降23.29%，而至2017年年中，其營收、淨利再次同比下滑29.65%和73.07%。

對於剝離藍獅子傳媒主要營收及利潤單位“吳曉波頻道”，身爲第一大股東的皖新傳媒並未對外界發表更多看法。但《投資時報》研究員注意到，在2016年和2017年，藍獅子傳媒兩度拋出定增方案，即以22.25元/股的價格定增494.4萬股，定增金額爲1.1億元，以此估算藍獅子傳媒估值已升至10億元。同時，兩次定增的用途並不一致——前次爲補充流動資金、優化財務結構，而後一次則主要用於財經圖書影視版權開發及有聲付費圖書。

更堪玩味的是，因首次定增失敗，二次定增時擬認購方已發生調整，而其中仍包括皖新傳媒。

知識付費的關鍵

對於“吳曉波頻道”此次試圖轉道創業板，市場人士表達出不同看法。

一位多年從事一級市場股權投資的專業人士對《投資時報》研究員表示，“這些併購背後多會牽涉複雜的個人利益關係，這筆交易看起來是藉着皖新傳媒的推動力，以緩和老股東的壓力。”

《投資時報》研究員通過查詢企查查信息後發現，杭州巴九靈當前的19位股東，90%都與吳曉波、邵冰冰夫婦有着千絲萬縷的關係。如持有杭州巴九靈5.50%股份的廈門君聯建發新媒體股權投資合夥企業（有限合夥），就與“吳曉波頻道”A+輪投資方君聯資本有所關聯，君聯資本全資控股的拉薩君祺企業管理有限公司爲廈門君聯的股東之一；而潤物投資的股東之一，即爲邵冰冰；藍軒投資向上穿透的大股東爲樓江，而樓江與邵冰冰爲親屬關係。

事實上市場仍有疑慮，爲何此次交易只涉及96%的股權而非100%？剩餘看似無關痛癢的4%的股權中究竟蘊藏着什麼祕密？歷時兩年後，“吳曉波頻道”的真實估值爲多少？要知道2015至2016一年間，藍獅子傳媒的估值上升了287%。

同時，沉默的皖新傳媒是何角色？畢竟，若以其在杭州巴九靈中14.9%的股權對應2017年初20億元的投後估值，即相當於2.98億元，較該公司之前1.575億元收購包括“吳曉波頻道”業務在內的藍獅子傳媒45%股權的投資，已然升值89%。只是，這些賬面數字並不能隨時變現流通，而唯一的路徑便是A股上市或被已上市公司併購。

更多的信息截至目前並未被披露。

當然，如若“吳曉波頻道”最終遂了心願，也必然引發其他連鎖反應。

一位從事在線教育領域工作的行業人士告訴《投資時報》研究員：“對於知識付費領域而言，如果‘吳曉波頻道’最終成爲A股知識付費第一股，將會對整個行業產生一定影響。”

在業內普遍看來，所謂知識付費，一直在做流量生意。事實上，大批“知識內容”的發佈需要不斷拉流量、洗流量，且這種碎片化的學習也必須要通過加重服務（建社羣）來解決到課、完課和復購低的問題。

上述人士稱，2017年微信大改版後對公衆號影響力巨大，以往靠吸粉、掙流量錢的公衆號均受到影響。其中部分涉及知識付費的公衆號，在風口過後也缺乏資本推動其繼續拉流量、轉付費，投入產出內容甚至加重服務。

“近期‘咪蒙’的倒下，更是讓政策層盯緊了這一輻射普羅大衆的關鍵領域。此時吳曉波頻道選擇套現離場，不失爲明智之舉”，她說。

某種程度上，一度聲名鵲起的知識付費已然轉化爲在線教育。這也意味着此前靠個人知名度推進的“個體戶化”經營模式宣告實驗終結，未來該市場的主導力量只能是“企業級行爲”。

3月17日，全通教育也對外宣稱，將與杭州巴九靈共同拓展職業教育新藍海。另有來自媒體的消息稱，“吳曉波頻道”或主要以職業教育業務概念上市。

爲何是全通教育？

吳曉波此次進擊A股資本市場，選擇的“聯姻”對象無疑讓很多市場人士大跌眼鏡。公開資料顯示，全通教育於2014年1月21日登陸創業板，主營家校互動升級業務、EdSaaS 業務、繼續教育業務。

隨後的2015年，正值“互聯網+”大熱之際，全通教育藉助“在線教育第一股”的概念，股價一路攀躍至467.57元/股，甚至超過彼時的貴州茅臺（600519.SH）成爲滬深兩市第一高價股。

然而，缺少基本面支撐的“輝煌”終究難以爲繼。數據顯示，截至2019年3月15日（停牌前最後一個交易日）收盤，全通教育報收7.22元/股，較2015年高峯期下跌90%，市值僅錄得45.7億元，即便相較同爲教育股的中公教育（002607.SZ），亦只爲後者的6%。

更值得留意的是兩個現象。

其一，一度“膨脹”的股價引來全通教育高管紛紛減持套現。據統計，自2015年6月至今，該公司高管累計減持套現超8億元。

其二，全通教育對於併購交易異常熱衷。從2015年至今，該公司至少涉及20起併購交易。有投資者甚至向《投資時報》研究員表示，這是一家典型的“支票簿”企業，即幾乎完全通過併購外部公司體現業績增長。來自同花順的數據顯示，截至當前，全通教育共有43家子公司完成並表。

大量併購固然能令營收保持增長，但同時也帶來激增的商譽。而鉅額商譽減值最終導致這個昔日的股價王走向落寞。

全通教育業績快報顯示，2018年其實現營業總收入8.33億元，同比下滑19.17%；淨虧損6.21億元，相較上年同期6629.16萬元淨利潤，同比下降1037.51%。深究箇中原因，當年該公司僅商譽減值就計提6.43億元。

當商譽減值成爲2018年A股上市公司業績“爆雷”公認的元兇之一，當市場監管層對於部分上市公司高價收購影視類工作室及知名自媒體公號保持高度警惕之際，以“敗局系”和“激盪系”聞名的吳曉波，來了。