作者：肖磊看市

　　過去十年，可能是人類歷史上造富效應最強的週期之一。期間，有比特幣這樣上漲數萬倍的新型投資標的誕生，也有上漲了十多倍及數十倍的，比如像蘋果、騰訊等這樣的巨型企業的股票出現，另外還有像中國這樣，上漲了超過十倍的房地產神話。

　　那麼過去十年的財富大爆炸，到底是什麼造成的呢？

　　除了人類經濟本身的向前發展，以及中國這個超級經濟體的橫空出世，更重要的原因是，2008年爆發的美國次貸危機，一方面將諸多優質資產砸出了黃金坑，另一方面金融危機嚇傻了各國政府，諸多國家開始無底線的下調利率和貨幣大放水，低利率、零利率和負利率都創造了歷史，可以說用八級大風吹起了旋風級泡沫。

　　那麼2008年的美國次貸危機，到底是怎麼發生的呢？

　　其實很簡單，由於美國金融市場已經發達到任何能夠看得見的風險，都能用創造性的工具化解，將風險轉嫁。

　　銀行可以給沒有任何資質的人貸款去買房，但銀行並不擔心他們的還款能力，因爲銀行可以把這些貸款打包成資產包，賣給各類投資機構，這些投資機構裏面，就包括雷曼兄弟、高盛、美林等，而這些機構再通過二次加工，做一次擔保，然後轉手賣給全球投資者。

　　那全球投資者爲什麼要買呢？

　　因爲這些資產的評級都是AAA級，可以說跟美國國債一個級別，收益又高，再加上美國人當時也覺得美國房價不可能下跌，對次貸資產的追捧，可以說遍佈全球。

　　但問題是，類似於高盛這樣的投行，在出售這類資產的時候，同時向保險公司，類似美國國際集團（AIG）等投了保險，也就是說，如果這些資產的價格出現下跌，跌幅越大，高盛等獲得的賠償就越多。

　　高盛的員工在銷售這些資產的時候，曾在郵件裏調侃說，這些資產就是狗屎，結果後來在遭受國會質詢的時候，高盛也承認了員工的說法。

　　那大家想象一下，我賣給你一個東西，我說這個東西的評級是AAA，是世界上信用最高的投資標的了，你買了，如果價格下跌，你只能認栽，但我能夠拿到一筆賠償。

　　其實在2002年—2007年間，三大評級機構曾將大約3.2萬億美元的房貸抵押債券中的絕大部分評定爲最高級別AAA；當2008年危機來臨，又迅速調降它們的信用級別。要知道普通投資者不可能給自己買的這類資產去做投保。

　　更有意思的是，作爲評級機構的重要服務客戶和金主，2007年，在雷曼兄弟倒閉前，三大評級機構依然給予其A級以上的評級。

　　所以在次貸危機爆發之後，除了很多無法轉嫁風險的投資者破產之外，很快面臨破產的，還有AIG這類保險公司（實在是賠不起了）。雷曼兄弟的破產是個偶然，主要是賭得太大，投保額太少，當時雷曼的槓桿率超過30倍，自己作死，玩得太大了，兜不住了，否則依然不會破產的。

　　不知道大家從上面的分析當中，有沒有看出一些端倪。美國次貸危機的爆發，其中另一個重要的角色，就是評級機構。大家想想，如果這些垃圾資產不是AAA評級，會有人拼命去買嗎？會有保險公司給承保嗎？

　　美國三大評級機構的威力，無論如何描述，都不爲過，因爲全球經濟濃縮在金融市場，而金融市場的波動性，金融產品的複雜性，不是一個簡單的投資者就能搞明白的，那些手握幾十億美金的專業投資機構，都得看穆迪和標普的評級來做出決策。

　　這些評級機構影響着金融市場的各種定價，也影響着數千萬投資者的決策，沒有這些評級機構做信用評級的金融產品，在市場上基本賣不出去，因爲根本無法定價和成交。

　　諾貝爾經濟學獎獲得者弗裏德曼曾這樣說過：“我們目前生活在兩個超級大國之間，一個就是美國，一個就是穆迪，美國可以用炸彈摧毀一個國家，穆迪可以用評級毀滅一個國家。相信我，有時說不清楚，這兩者誰的權力更大”。

　　那好了，我們來看看這些公司的情況。

　　本文開篇提到了，過去的十年，是財富大爆炸的十年，比特幣、蘋果、騰訊、中國的房子等，如果你抓住了它們，你的財富在過去十年基本可以肯定是大幅上漲的。但還有兩家公司的股票，過去十年的漲幅，不亞於同期表現最好的資產，這兩家公司就是評級機構穆迪和標普全球（惠譽評級非獨立上市公司，這裏先不提）。

　　穆迪和標普全球的股價在過去十年裏，上漲了接近15倍，雖然沒有超過騰訊的30多倍，但也僅次於蘋果的20倍。同期，標普500指數，以及在金融界蒸蒸日上的高盛和巴菲特重倉的富國銀行，漲幅也就4倍多。

　　在我們的大A股，有一隻股票很少受到內外環境和經濟週期的影響，這隻股票叫貴州茅臺。貴州茅臺作爲中國最好的股票，但茅臺自2008年來的漲幅，也不過10倍。

　　很多人可能會說，穆迪和標普全球15倍的漲幅，可能是因爲市值小，其實穆迪現在的市值摺合成人民幣的話，是2000億元，標普全球是3200億元，這個市值不小了，要知道中國第一大券商中信證券也不過2100億市值。

　　另外，大家想想，如果通俗的來說，穆迪等評級公司，具體說是一家寫分析的公司，主要搞研究和投資諮詢，其價值肯定是不容忽視的，但其增速可以媲美世界上最牛的高科技公司呢？你不覺得還是有點奇怪嗎？

　　更奇怪的是，穆迪還是巴菲特的十大重倉股之一，巴菲特旗下的伯克希爾持有穆迪2470萬股的股票，目前價值40億美元。

　　巴菲特一直討厭華爾街的投機，討厭複雜的衍生品，討厭那些包裝衍生品的金融機構，他說那些衍生品就是定時炸彈。那他爲什麼還要投一家，爲這些定時炸彈保駕護航的評級公司呢？很簡單，巴菲特只看市場需求，如果市場持續的有這個需求，而且像穆迪、標普全球這種，幾乎達到壟斷性產品輸出和市場佔有率的公司，巴菲特是不會放過的。這就好比巴菲特反對投資黃金，但卻重金投資了把黃金作爲主要原材料的首飾企業一樣。

　　其實穆迪和標普全球能夠在過去十年裏，出現如此之快的增速，是有更深層次的原因的。諸多金融衍生品，尤其是資產證券化後，包括ABS、MBS、CDO等，導致上一輪金融危機的資產包，如果沒有穆迪和標普的“保駕護航”，幾乎是寸步難行的。

　　拿穆迪來說，此前80%的收入來源，是“發債人付費”，這些發債或承銷公司每推出一個產品，就需要給評級機構支付5萬美元到100萬美元不等的費用。

　　重點正在於此，我們一方面需要相信這些評級機構的中立和專業性，但一方面也應該相信其嗜血性盈利的本質。

　　如果這些評級機構，把大部分委託人交給的評級標的，都評成影響銷售的級別，可想而知，評級機構的客戶將越來越少，因爲人家找你評級，是爲了更好的銷售這些衍生品，或者活躍這個市場，而不是踢人家的場子。也就是說，評級機構發出的AAA級評級越多，客戶就會越多，掙錢也就越多。

　　這意味着什麼呢？2017年末的時候，花旗銀行發佈過一個報告，指出，2017年合成CDO的銷量漲至1000億美元，而在2015年規模還僅有200億美元。而且包括花旗集團、法國巴黎銀行、高盛、摩根大通在內的幾家投行都積極參與合成CDO的銷售。要知道引發2008年次貸危機的主要次貸產品，其中一個就是合成CDO，而在2008年金融危機前，這一產品的總規模也不過600億美元。

　　其實最近十年，尤其是最近五年來，合成CDO等規模的爆炸性增長，纔是穆迪和標普等評級機構盈利能力大增，股價飆升的主要原因，因爲如此複雜的金融產品，如果沒有這些評級機構的評級幾乎是不可能上市的，因此每賣出一單，就有評級機構一份收益。

　　反過來說，穆迪和標普等評級機構盈利和股價的大增，也可以反推出，全球投資者手裏持有的次級債規模已經空前了，如果按照花旗的報告，僅2017年銷售出去的合成CDO就接近2008年金融危機前的兩倍。

　　當然，過去幾年次級債衍生品的增長，跟2008年前有所不同，不同在於更加變本加厲。投行們在2008年的危機中，接受了些許教訓，把原來期限高達8年的資產，變成了3年以內的，這看上去對自己的風險降低了很多，但無限增加了投資者的風險，這就好比，把銀行長期低息貸款，變成了民間短期高利貸，明顯增加了對整個經濟系統的吸血值。

　　最後，我想說的是，金融危機從未離我們遠去，當金融市場越發達，化解局部風險的能力越強，產生系統性風險就成爲一種必然，但類似於2008年一樣的金融危機，評級機構和投行絕不是自作自受，而是在危機之後，會更上一個臺階，就像穆迪和標普全球過去十年的股價一樣。所以，系統性製造金融核彈，在某個週期內引爆，是金融生態本身的運轉機制，而非無證之罪。我們要做的，僅僅是當核彈引爆時，如何減少自己財產的傷亡。

　　文/肖磊

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