來源 | WM工作坊（ID:WM_Workshop）

作者 | 沙粒

“你上次買（賣）PE是什麼時候？”......不管是理財師或者是客戶，隨着這兩年PE的光環漸漸褪去，人們對私募股權開始感覺不滿和望而卻步。

不是過熱就是過冷，投資的溫度總是很難剛剛好。

我們試着從過往12年的數據看PE資產的這些年，07年到10年不溫不火，從11年開始出現融資金額和募集事件數量的波動，到2014、15年開始的放量和事件數量增長，再到2017年雖然融資金額並未大幅下跌，但事件數量卻有大幅下降。

國內2007年至今的私募股權融資數據

數據來源：CVSource / 諾亞研究工作坊 時間截至2019年3月6日

市場的參與者在近些年隨着機構主力的進場，個人LP的投資開始下降。再來看看市場某財富機構的這10年個人客戶的PE產品不完全募集數據（非官方數據），就不難看出個人客戶在2017年之後對PE投資的熱情驟減。

對資產的重新認知

記得剛剛進入財富管理行業的時候，是2011年。二級市場曾經在好幾年裏都屬於不受重視的資產，而現在這個角色在這兩年換成了PE。曾經房子也是國人熱度不減的投資，而現在也成了價格滯漲、流動性較低的資產。

其實房子還是房子，股票還是股票，不同的只是人們對資產的認知變化，隨着市場的週期變換，資產的輪動根本上來說也是認知的輪動。

隨着私募股權行業在中國的發展，和海外國際市場的接軌，PE已經過了早期窗口的特殊紅利階段，再不是高收益的代名詞。但是從海外長期數據來看，私募股權在各個資產類別中還是長期跑贏中位數，熱情過後再看還是高淨值人士最需要配置的資產之一。

二級市場參與的人是海量的，當海量的想法聚集在一起，波動的概率就變得大而不可預測，一個事件一個新聞，就能使企業的估值一夕之間隨着人們的認知偏差忽而上升或者下降。

PE的機會在哪裏

早些年發行的PE基金多爲“1+1+1+1” （投入1年、報會1年、上市1年、解禁1年）的投資策略，從這幾年的存續來看，明顯遭到了市場的拖累。特別是人民幣基金，國內的上市受政策變化影響，預期的IPO和解禁進度明顯放緩，導致了PE基金的存續期一延再延。同時也因爲參與的機構和市場的PE熱潮，資金大規模涌入私募股權行業，PE基金的預期收益大幅下降。

期限變長，而收益預期下降，以及一些基金的投資表現不盡如人意，造成了個人LP的積極性被嚴重打擊。

然而，市場總在不知不覺中發生變化，近幾年我們也看到企業在上市之前的孕育週期越來越長，特別是科技公司的獨角獸們並不急於上市，保持私有的時間正在變長。

以前的一些科技企業，類似英特爾、微軟在公司早期的時候就會上市，大部分增值出現在二級市場上，而現在新興的科技公司比如阿里巴巴、facebook在上市的時候體量就已經很大了，更多的增值發生在一級市場，即未上市的階段。

創新創業公司剛開始起步的時候是不可能從銀行借到錢的，只能尋求風險資本的支持，像騰訊、阿里、美團點評、今日頭條等給我們生活帶來了方方面面的便利，但真正能成功的企業卻又是鳳毛麟角。

由於資本的進入，優秀的企業得以在當前一級市場孕育更長的時間，簡單的說就是在上市前長得大些壯實些，更經得起風雨，當然上市的時候價格有時候也就不低了。

通過私募股權基金提前投資到這些創新企業，這就是現在PE的機會。

少數人掙錢的事實

只有少數人掙錢，可能是大部分行業的一個殘酷事實。20%，甚至可能更少的人，掙走了80%的錢。私募股權行業也在發生大規模的優勝劣汰，頭部機構始終保有最大的優勢和資源。

管理人業績市場分位圖示

注：管理人業績以IRR爲考量指標

數據來源：CVSource / 諾亞研究工作坊

雖然一級市場仍有估值高的可能存在，但相較於二級市場的資金量和參與人數，還是小很多。且一級市場主要還是專業的基金管理人作爲機構參與投資，與二級市場散戶爲主的市場相比，相對更爲理性。

如果擔心被投企業上市破發的風險來說，可以選擇早期或成長期投資比例多一些的基金，可以適當規避投資價格過高的問題。現在很多綜合類基金，採用的往往是早期、成長期和成熟期組合投資的策略，這樣成熟期項目給基金提供更快的現金流，而早期和成長期項目提供基金整體的收益支撐。

另外，因爲有了近十年的PE市場存量，也有不少LP由於資金原因或者不願長期等待，因此二手轉讓PE也是不錯的選擇，縮短了等待週期，也降低了盲池風險。

商業世界沒有真相，只有認知

週期帶動資產的輪動，認知偏差影響資產的價格，我們既無法預測週期的準確到來，也無需對某一類資產過度熱捧或者過度看空，這是我們需要資產配置的理由。

商業世界沒有真相，只有認知。認知偏差產生投資的機會，也決定投資的勝負。權益類資產的魅力也許也就在此，我們能做的就是不斷學習，刷新認知，希望能走在大多數人的前面一點點。

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