PPI通縮一步之遙，貨幣寬鬆加碼可期

本文作者：鄧海清，華爾街見聞首席經濟學家；陳曦，華爾街見聞研究院院長助理

2019年1月CPI同比1.7%，預期1.9%，前值1.9%；PPI同比0.1%，預期0.3%，前值0.9%。

CPI、PPI雙雙加速下行

1月CPI同比僅爲1.7%，連續4個月下行，主要因爲春節漲價幅度低於往年。從CPI分項看，食品環比漲幅僅爲1.6%，而2016-2018年1月食品環比漲幅分別爲2%、2.3%、2.2%，這是導致CPI同比不及市場預期的主要原因。非食品部分也略低於季節性規律，主要因爲交通工具用燃料環比下跌3.6%，而旅遊、家庭服務等季節性項目環比漲幅實際超過以往。

1月PPI同比僅爲0.1%，距離PPI通縮只有一步之遙。PPI同比在2018年6月見頂之後一路加速下行，半年時間從4.7%下降至0.1%。從結構看，1月PPI主要低於市場預期的在於燃料、化工。1月原油價格已經觸底反彈，而PPI中的燃料環比下跌2.1%，化工環比下跌1.6%，且這兩項是環比跌幅最大的分項，這導致PPI超預期下行。

豬週期隱憂漸起但風險可控

目前市場對於豬週期擔憂較重，主要因爲非洲豬瘟導致存欄量下降，進而產生漲價預期。

我們認爲，豬存欄量下降是確定的，但是下降幅度存在疑問。市場普遍看的農業部的存欄數據其實2013年年以來一直在持續大幅下降，而豬肉價格卻在期間出現多次漲跌週期，我們很難相信其真實性。相反，統計局的存欄數據有漲有跌，且與歷史豬價走勢比較吻合。

兩組數據近幾個月均出現存欄下降，但是統計局存欄下降幅度遠遠小於農業部數據，我們很難斷言生豬存欄下降幅度究竟有多大。

從供給端看，在豬場規模化養殖下，一致預期豬價上漲，反而可能導致搶跑，豬肉價格漲幅不及預期。

從需求端看，近4年的豬牛羊肉消費量中，豬肉消費量逐年下降，而牛羊肉消費量逐年上升，從消費端也不支持豬肉價格出現暴漲。

豬週期小於市場預期概率較高。在經濟下行週期中難有高通脹，春節反映的消費疲軟已經很明確，我們認爲CPI年內不存在顯著通脹壓力。

PPI未來短期企穩，長期堪憂

PPI短期企穩概率較高。考慮到1月原油價格已經企穩，且大宗商品指數截至2月中旬相比1月出現反彈，2月CRB指數均值比1月上漲0.1%，同時2018年2月-4月爲PPI環比低基數時期（-0.1%至-0.2%），若未來三個月不出現工業品價格大幅下行，則PPI進入通縮的時間需要等待。

站在全年角度，PPI通縮難以避免。從基數效應看，2018年5至10月的PPI環比均爲高基數（月均值在+0.4%左右），考慮到供給側改革弱化、工業品整體供給量增加，原油價格大概率進入震盪、全球經濟下行原油難趨勢上漲，即使整體工業品價格維持現狀，基數效應也將拖累PPI進入通縮。

通脹有利於貨幣政策寬鬆

2019年2月CPI由於季節性因素繼續下滑概率較大，全年CPI超過2%的可能性很低，PPI通縮只是時間問題，對於貨幣政策環境較爲有利。