「股權轉讓+增資擴股+員工持股」混搭助力山東交運混改

一、混改背景

山東省交通運輸集團有限公司（以下簡稱山東交運集團）成立於1989年，是交通運輸部確定為重點聯繫企業，國家發改委、省經信委確定為發展物流的重點扶持企業。混改前山東交運是山東省國資委獨資的省屬一級國有企業，在山東的交通運輸行業地位顯著，但在充分競爭的市場環境下，國企的決策慢，效率低，資產利用率低、機制不靈活等方面的因素已經直接影響企業的發展；近年來集團面臨著前所未有的發展壓力，再加上集團的資產情況複雜、權屬企業眾多，截至2015年末人員五千多人，擁有分公司37家，二級子公司16家，三級子公司14家，參股公司8家。雖然形成了客運為主體，集物流、旅遊、汽車後服務、三產、港航等關聯產業於一體的業務格局，但是在高鐵的激烈競爭下，客運主業業務持續下滑。

在此背景下，從2014年到2017年，山東交運通過混改輸入新鮮的血液、引進先進管理理念和產業配套資源並同步實施員工持股，以期解決企業內外兼修的發展問題，加快企業轉型升級。

二、混改模式

本次混改前，山東交運經過兩次股權劃轉，從山東省國資委獨資企業變成山東國惠投資有限公司（國惠投資）二級公司，其持有山東交運70%股權，山東省社會保障基金理事會持有30%股權。

本次混改採用「股權轉讓」+「增資擴股」+「員工持股」的方式進行，混改完成後，國惠投資持股由原來的70%調整為37%並繼續保留第一大股東地位，多家戰略投資者合計持股33%，員工持股平臺持股30%，形成了「國有資本+戰投+骨幹員工」共同持股模式。

本次混改引進的戰略投資者除普洛斯直接持有山東交運4.25%股權外，均以私募基金的形式投資山東交運，分別是濟南國惠興魯股權投資基金合夥企業（有限合夥）出資3400萬元，佔比例5%；濟南福道長瑞股權投資基金合夥企業（有限合夥）出資7480萬元，佔比11%；新餘鴻運健隆投資中心（有限合夥）出資11560萬元，佔比12.75%。基金內的社會資本包括了首汽約車、建信投資、長城資本、尚信資本、山東國贏等多家戰略投資者。山東交運也逐步形成了以客運為主業，以物流、旅遊、網約車、汽車後服務等為協同產業的大發展趨勢。

綜上，山東交運混改歷程如下：

2014年7月，山東交運集團成立了改革領導小組，組建了改革辦公室。

2015年10月，編製提交了山東混改初步方案。

2015年12月，列入全省58家試點混改企業名錄，是省國資委直接組織實施整體混改的一級企業。

2016年9月，省國資委批複混改方案，山東交運集團劃入山東國惠後，國惠公司已經先後完成了清產核資、審計評估工作，優化了土地處置、職工安置、引進戰略投資者、資產剝離方案。

2017年4月24日，山東交運集團完成投資人變更，作為省國資委新設全資子公司的山東國惠投資有限公司，出資1.88億元成為大股東，持股70%，而省社保基金理事會則出資0.81億元，持股30%。

2017年6月9日，股東會審議通過了山東交運混改國有產權處置方案，山東國惠投資根據國資委的授權批複了該方案。

2017年6月15日，山東交運通過山東產權交易中心公開掛牌引進戰略投資者，同步實施員工持股計劃，募集資金總額不低於13991.91萬元，新增註冊資本佔增資後山東交運註冊資本20.58%。

2017年6月19日山東交運召開了由全體符合條件的185名持股員工參會的持股認購說明會，確定了認購期限自7月5日至7月15日，認購的同時需交納認購金額3%的款項作為定金，8月9日至8月14日為入股資金全款到位期限。

2017年8月9日，普洛斯、首約汽車、遠洋地產等戰略投資者組成的聯合購買體已提交申請並摘牌。

2017年9月12日，混改參與各方簽訂產權交易合同和增資協議書。

2017年9月22日，山東交運集團召開第三次股東大會。

三、混改分析

1.員工持股深藏玄機

山東交運本次持股範圍為管理層核心骨幹員工，通過合夥企業方式設立持股平臺，科學制定平臺股權流轉機制，確保能進能退，崗變股變，保證股權激勵作用的持續、有效。內部員工股權比例區分標準崗位，職級高、責任大的崗位，對應職工可持股比例較高，同時對關鍵技術崗位骨幹員工也設置持股權利。核心員工持股與戰略投資者市場形成的投資價格同價同股同權。

通過進一步查詢上述員工持股平臺的公開信息，可以發現四家有限合夥企業的註冊資本均為10萬元，且均由濟南興運昌達商務諮詢有限公司（註冊資本為15萬元）擔任普通合夥人，濟南興運昌達商務諮詢有限公司股東則由山東交運領導班子組成，這保障了國有股東對員工持股平臺控制權的把握。另一方面，員工持股平臺中的有限合夥人均僅有一名自然人，其身份同樣是山東交運領導班子成員，其在合夥企業中的出資額僅為9萬元。不難看出，此次參加員工持股的骨幹員工均由四家合夥企業中的有限合夥人進行股權代持，並通過壓縮有限合夥人出資額的方式，將員工的出資風險降至最低，畢竟員工僅僅對9萬元的出資承擔責任，而普通合夥人僅僅以15萬元的註冊資本承擔連帶責任。

當然，山東交運30%股權對應的註冊資本為20400萬元，與持股平臺10萬元的出資相差懸殊，因此山東交運員工持股方案應該是在有限合夥人代持股的基礎上，由有限合夥人將購股資金以拆借方式支付到持股平臺，再由持股平臺作為出資繳付到山東交運。這樣操作的直接後果，局勢山東交運領導班子成員名義持股額度遠遠超過《關於國有控股混合所有制企業開展員工持股試點的意見》關於個人持股不超過1%的規定，且股權代持也容易因股權不清晰導致股權糾紛。

2. 計提職工安置費用以輕裝上陣

山東交運按照員工自願原則，對離退休5年的職工全部進行內部退養分流，減輕企業後續發展人員老齡化的問題，但職工安置費用落實和審批成為最大的難題，經山東交運多方協調最終得主管部門的同意，山東交運將離休幹部費用、內退人員費用、工傷人員費用等1.3億勞動保障費用從凈資產中計提，由山東交運專門設置銀行專戶對計提的安置費用進行管理，計提的費用分期劃入專戶，專戶內資金專款專用，由混改後企業按時支付給安置職工。通過計提職工安置費用，降低了山東交運的凈資產，也減輕了戰略投資者和員工的購股價格

3.社會資本比重大

包含員工持股平臺在內，山東交運混改後社會資本達63%，遠超國有資本。國企混改是為了引入社會力量解決固化的管理體制、生產機制內部的問題，少部分混改企業在混改前後並無太大差別，對於這一目的的大程度也不客觀。山東國資委充分認識了山東交運在發展商面臨的困難，可以說，對山東交運的混改是一步到位的。

4.引入產業協同效應的戰略投資者

此次山東交運成功引入的普洛斯、長城資本、國瑞證券等多傢俱有產業協同效應和行業領先優勢的戰略投資者，實現了地方國企與中央企業的融合，國有資本與外國資本、民營資本的融合，產業資本與金融資本的融合。這次戰投引入，有助於山東交運深度開發現代物流、網約車、汽車服務等新業態和加速業務戰略轉型，有助於山東交運公司治理機制現代化、經營機制市場化和商業模式新型化。

5.「存量+增量」交易方案引人注目

混改方案設計也是此次混改方案的一大看點。存量+增量方式即公開進場轉讓存量資本與引入增量資本，一方面通過增資擴股引進戰投與核心骨幹持股，同時出售部分存量給二者，這樣既控制了引入資金規模，也解決了員工入股資金壓力大的問題。存量方面，山東省社保基金理事會完全退出，其享有的標的企業股東權益1.62億元由戰略投資人認購，國惠投資享有的1.26億元股東權益由員工持股平臺認購。增量方面，新增1.39億元增資額度。其中，6237.57萬元的份額，將允許不少於兩家戰略投資者認購；其餘7754.34萬元的份額，則面向員工持股平臺，由職工認購。最終國有股權在保值增值基礎上，出讓股權獲取轉讓收益，補償改製成本；增資為企業後續發展帶來新的資本，存量與增量被新進投資者認購，實現股權多元化和科學股權比例。