不過，考慮到大部分產業資本和政府的持股目的都是控制權，所以這兩部分參與者在二級市場的交易意願並不強烈，也不太會影響行情。

政府增持大多用直接增資的方式，並不影響股市，政府不會帶來加倉效應。況且，目前的大盤點位，也已經遠離救市範圍了。所以政府不會是主要的加倉力量，當然，也不會減倉。

而產業資本的持股波動一般通過增減持，公司回購、增發等實現。

但從產業資本在二級市場的增減持數據看，產業資本一直處於淨減持狀態。減持金額-增持金額大多數時候都大於零。

即使考慮回購，截止到目前數據，淨減持額-回購金額也已經轉正。

所以也不要指望產業資本來擡轎，相反，他們在砸場子。

而剩下的就是交易最活躍的三個：機構、個人和外資，持股佔比爲31%左右，也是目前二級市場加倉可能性最大的三個參與者。

其中，機構投資者裏面又可以細緻劃分爲：公募、私募、保險及社保，以及信託資金。其中的大頭是公募、私募和險資。

所以，考慮誰還能加倉，就先不考慮持股不動的政府和減持的產業資本了。只重點分析個人投資者，機構和外資的加倉可能。

二、個人投資者的加倉餘地

個人投資者一直是二級市場的最活躍因素，但由於個人投資者手上的可投資金額有多大難以測算，因此只能拿融資餘額和新開戶數來觀察個人投資者的加倉可能。

一般來說，個人投資者的總倉位和融資餘額是同向變化的。

15年牛市前後融資額度對比：

以融資餘額看，目前的餘額僅爲9400億，距離15年牛市還有近13000億的可動用空間。

假設個人投資者的淨資產倉位已經打滿，那麼後續通過融資加倉，可能還有13000億加倉資金。

不過需要注意的是，融資的錢是賭博的錢，這部分資金是負債，而不是投資者的資產，因此個人投資者會不會爲了賭短期行情而貿然上槓杆到2015年水平呢，這一點應該持懷疑態度。

從個人投資者開戶數據看，這一輪牛市其實也不如上一次來得猛，增量資金不足的情況也比較明顯。

唯一的期待是個人投資者的淨資產倉位也許還較小，後面能成爲持續的買入動力，畢竟個人投資者一直是三個活躍投資者中最大的買入力量。

關於這個問題，確實值得思考，普通投資者到底還有多少錢炒股？

三、機構投資者的加倉餘地

再來看看公募投資者的倉位狀況：

資料：公募基金倉位情況，截止4.2

目前公募基金倉位已高，股票還有10%的倉位就滿，混合型基金持有股票上限是80%，同樣是還有10%就滿。

根據測算，公募基金18年Q3持股市值大概爲2.1萬億左右，在指數25%升幅之後，目前的市值大概在2.6萬億左右。

若只考慮公募基金現有資金，那麼後續可加倉的資金大概只有10%，大概2000-3000億左右了。

而私募機構的股票倉位如下：

資料：私募倉位指數

最新的倉位大概74%左右，距離頂部80%還有6%的空間。

目前的私募存量資金大概爲6000億左右(大量私募清盤對衝了市值上漲)

按此測算，後續的加倉空間大概只有360億。

當然，這只是公募與私募的現有資金，實際上它們可以通過發行新產品來募集新的增量資金。

以公募爲例：

資料：股票型基金髮行份額

資料：混合型基金髮行份額

15年基金份額暴增的1-6月，股票型+混合型基金份額增加了11000億左右，混合型基金裏面假設有80%用於股票，那麼就是增加了9000億。

而私募資金在15年前6個月增加了近13000億。

如果按照15年牛市來，公私募有可能再募集近2.2萬億的新資金進場。

樂觀估計，以最高倉位上限爲90%，加上目前自有資金3000億，滿打滿算，公募私募加倉空間2.3萬億。

但還是有問題：2.3萬億的新資金增量確定嗎？牛市效應真的會帶來那麼多新基金認購嗎？如何解釋16-17年的上漲中，公募+私募的新發產品量卻毫無起色？私募甚至還在連續下降？

從微觀看，身邊的私募朋友普遍反映，當下行情即使火熱，募資也不容易，陳光明只是特例。

而最近確實有許多投資者火熱開證券戶、基金賬戶、ETF大舉買入的新聞，但跟14、15年同期比，是小巫見大巫的。

認購基金的還是個人投資者，這又回到了跟第二節相同的問題：這還是由個人投資者的投資意願來決定的。

這個問題不妨在後面的第五節討論。

至於險資(社保+壽險+財險)，資金入場效應並不明顯，以總量最大的保險資金爲例，在大盤翻倍上漲中，險資股票持倉佔比也只是從10%-16%翻倍，資金騰挪的空間並不大。

目前的股票佔比已經達到13%，可想而知倉位可以加到多大。

險資的綜合可運用資金餘額大概是20萬億左右，股票再增倉3%，大概是6000億資金增量。

但由於數據缺失，保險公司資金只統計到10月，目前的保險倉位應該更重，所以目前資金增量應該大幅少於6000億。

四、外資的可加倉餘地

很多觀點認爲外資是未來最大的新資金增量。

外資到底有多少，這個也不好測算。理論上外資機構衆多，這個加倉空間可以視爲是無限多的。

根據測算，目前外資持有市值大約1.7億市值(考慮市值增長和加倉)。

但這裏就牽涉到幾個問題了：

1.外資特別聰明，高估不會買。不要指望他們是3200點後繼續大幅加倉的主力。

2.外資有目的性，他們想買的股票，如美的，大族，上海機場等，早已經買到上限，不能再買，剩下的股票，大概是他們看不上的了。

按照這兩點，外資後面主動的加倉空間不會特別大了。

唯一可能加倉的外資，應該是msci和富時等跟蹤基金，因爲跟蹤資金必須被動買入。

19年MSCI預計增量是5478億，而富時19年預計的流入資金是60億美元。加總大概是6000億。

至於更多的增量，預計要到20年後纔出現，目前行情要持續，就不能指望他們了，遠水不能救近火。

五、回到幾個最重要的問題

所以現在可以加總一下大概的加倉資金空間了：

首先，政府方面忽略。

產業資本方面，淨減持，不過考慮到減持額也不大，也忽略。

個人投資者方面，以15年牛市經驗看，有一個不確定的13000億融資空間。還有潛在的個人淨投資資產加倉。

機構方面：以牛市經驗算，公募加倉至九成，私募加倉至八成，基金自由資金加倉空間3000億，險資可加倉空間則少於6000億。但以牛市經驗，公私募新產品募資可以達到23000億的空間，非常巨大。

外資方面：主動加倉額未知，被動加倉資金預估爲6000億。

所以，目前明確的加倉資金，只有不超過15000億左右。

而且，還必須考慮資金屬性，即不同的參與者，風險偏好是不同的。

例如個人投資者，加倉一般跟指數點位正相關，漲得越高越加倉，越敢融資，所以指數越漲到後頭，個人投資者的資金推動作用更大。

而基金，雖然不如個人投資者那般情緒化，但根據過去經驗，牛市發行新產品募集資金數額衆多，而且募集完大市基本在高位，又不能讓資金空置，還有巨大的業績壓力，所以也得硬着頭皮在高位買入。

所以，個人投資者和基金的行爲都是越高越加倉，也是指數漲到4000點、5000點或者更高的關鍵。

而險資，外資加倉會相對理性，如果高位風險巨大，那麼他們會把資金轉到其他地方，所以這些資金的行爲肯定不是越高越加倉，反而是高拋低吸。不要指望他們來擡轎到4000點，他們的買法還是在相對低位介入。

但這也證實了“回調即上車的投資思路”，因爲外資和險資就是這種買法。

最後歸納起來，似乎個人投資者意圖決定了巨大的資金彈性，即他們會不會融資，買股票，買新基金。如果他們願意，根據15年經驗，就會帶來2-4萬億級別巨大的資金量。

這裏不妨再把之前的幾個問題綜合起來：爲什麼16-17年新基金發行量萎縮，爲什麼新開戶數與15年牛市相差甚遠？

看一下以下數據：

也許問題就可以解釋了，住戶部門的貸款/存款4年來上升了近20個百分點，18年的數據，應該更高。

微觀表現就是買房，過去幾年高速發展的房市消耗了居民們不少的存款，而這些存款就是潛在的股市可投資資金。

即使目前的存款額是仍在增長的，存款數目相比15年更多，但更高的貸款增速代表了負債壓力進一步加大，無形中人們的風險偏好已經改變：

如何理解？因爲大多數的人要始終爲房貸留出足夠預備金額，相當於上市公司維持足夠的流動比率，所以敢用來炒股的錢，始終就要比原來少了。

從資產負債表的角度看，居民的淨資產其實依然沉澱在了房產裏，並且比例更高了，而房地產目前限制交易，導致了這部分淨資產不能容易地轉化爲金融投資資產，導致了上述問題的發生。

這還沒算這幾年P2P的分流效應，P2P的投資額大概也是幾千億左右。

所以說，也許這個潛在的2-4萬億的個人投資者資金，也許就不可能再有15年那麼高了。

但不妨猜想一下，若牛市效應存在，導致個人投資者的情緒高漲，改變了風險偏好，不再預備房貸的準備金，或者放大槓桿融資炒股，那會發生什麼情況？

很簡單，個人投資者的越高越買模式一定導致他們是最後受傷最嚴重的，當存款再一次被消耗，貸款/存款比會進一步提升。那風險會傳導回房地產市場，屆時的房地產市場的斷供風險將大大提升了。相比股市質押危機，這個危機更加可怕。

而個人投資者賣房炒股，大量賣盤衝擊房價，還是一樣的風險。

情況很尷尬了，可以算是進退兩難。

六、結語

目前的A股總市值是64萬億，日均成交額是1萬億，而明牌的可加倉資金大概是1.5萬億左右，對大盤還是有不少的推動作用的。

不過這1.5萬億主要是險資，基金現有資金和外資，都不傻，期待他們大幅拉昇股市很難，這些資金只會成爲下跌補倉的力量。

後面還有沒有大行情，很大程度上取決於個人投資者願不願意上槓杆，賣房，或者忽視負債，把存款全拿來買股票，買基金。

因爲當下存款餘額依然比14年高，一旦個人投資者進入牛市狀態，就能再提供超過4萬億的加倉資金，大盤新高真有可能。

當然，在這種牛市過後還會發生什麼，就不得而知了。

所以，客觀的看股市，1.5萬億是可期待的，至於剩下的2-4萬億，還是儘量少點期望吧。

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