礪石導言：當中國新經濟企業在海外資本市場紛紛遇冷時，貓眼娛樂卻獲得投資人與分析師的極大青睞。這主要得益於貓眼的差異化商業模式，其不僅具有海量用戶的“互聯網+娛樂”平臺優勢，還兼具了在娛樂產業鏈垂直縱深發展的巨大空間。

金梅、劉學輝 | 文

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最近幾年，中國去海外上市的新經濟企業，多數股價表現不佳，持續低於發行價，而貓眼娛樂是一個例外。貓眼娛樂(01896.HK)於2019年2月4日在香港證券交易所掛牌上市，發行價爲14.80港元，而截至最近一個交易日的股價爲16.80港元，在不到2個月的時間裏，上漲13.5%。

2019年3月25日，貓眼娛樂公佈了2018年全年業績報告，這是其上市之後的首份成績單，頗引行業矚目。年報發佈後，摩根士丹利、美銀美林、中金與中信建投等國內外投行都對貓眼作出了積極評價，並給予貓眼“買入”“增持”與“推薦”評級，並上調了貓眼的目標價。

其中，中金公司於財報發佈後的次日，3月26日發佈證券研究報告，對貓眼娛樂2018年財報進行了解析。中金公司認爲，貓眼娛樂2018年業績符合預期，將繼續看好貓眼娛樂長期增長潛力，維持推薦評級和26.3港元的目標價。

26.3港元的目標價，意味着貓眼娛樂在當前股價基礎上還有超過50%的上漲空間。當中國新經濟企業在海外證券市場紛紛遇冷時，貓眼娛樂爲什麼能獨獲投資人與分析師的青睞？這背後的核心邏輯是什麼？

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決定一個企業長期投資價值的核心要素有兩個，一個是企業當期業績，一個是企業的預期業績。而財報是反映企業當期業績的最重要依據。

貓眼娛樂於3月25日發佈的全年財報顯示，2018年貓眼娛樂收入人民幣37.55億元，較2017年同比增長47%。同時，2018年貓眼實現經調整淨利2.90億元，同比增長34%。從財務數據看，貓眼娛樂目前已經是一傢俱有一定盈利能力、根基穩健的公司。

2018年，貓眼娛樂在覈心主業在線票務市場的總交易額由220.2億元增至327億元，在線娛樂票務收入同比增長53.0%至22.80億元，市場份額已經超過60%，領先地位進一步強化。預計2020年，中國的綜合票房收入將達到913億元，按照當下在線票務平臺85%的滲透率以及貓眼60%的市場份額計算，未來兩年貓眼將會有不低於465.6億的票務交易，將帶動貓眼在線娛樂票務收入進一步提升。

除了傳統電影售票業務，貓眼娛樂目前在演唱會、話劇、戲曲、芭蕾、體育賽事與休閒展覽等現場演出領域也快速發展，並相繼爲張學友、王力宏等巨星演唱會提供票務和營銷服務。

得益於“依託美團、微信兩大生態系統，擁有美團、點評、微信、QQ、貓眼、格瓦拉六大流量入口”的平臺優勢，電商和廣告業務也正成爲貓眼水到渠成的業績增長點。

用戶在貓眼平臺購票的同時，可以直接購買食品和飲料，以及電影周邊商品等，在爲貓眼提供了多元化盈利渠道的同時，爲業務夥伴提供了更多樣化的價值，也爲用戶提供了全方位的立體式服務。同時，利用自身的用戶資源和數據優勢，2018年貓眼還爲優衣庫、Miss Dior和哈根達斯等知名品牌進行了線上線下聯動的娛樂整合營銷，這種廣告解決方案效果良好，備受廣告主認可。2018年全年，貓眼娛樂電商服務收入同比增長53.9%至1.96億元，廣告及其他服務同比增長168.0%至2.10億元。

隨着貓眼的平臺優勢逐漸凸顯，貓眼在線票務、電商與廣告等業務都將繼續保持快速發展，並且由於市場競爭逐漸理性化，貓眼的成本與費用在收入中的佔比也在持續降低。中金研報表示，貓眼下半年銷售營銷費用顯著下降，主要因爲票補減少。下半年銷售營銷費用7.95億元，環比下降30.6%，銷售營銷費用率也由上半年的60.4%下滑至42.7%。四季度銷售營銷費用進一步下滑至2.16億元(三季度爲5.79億元)。

貓眼娛樂管理層在年報發佈後的投資者及分析師電話會中也提到：“整個行業對於今年春節期間的電影票補貼已經變得比較理性，貓眼平臺的補貼金額出現大幅下降。關於今年和明年的補貼問題，我們相信通過提供補貼來促進銷售的模式已經大大弱化，整個市場已經從票價補貼驅動轉換爲內容驅動，行業主要平臺也趨於理性”。

可預測的未來，受益於行業的理性，貓眼在營收快速增長的同時，成本與費用率將持續下降，助力貓眼娛樂的盈利能力進一步提升。這對於投資者是一個利好消息。

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貓眼擁有數億用戶的平臺優勢，可以通過擴大及交叉銷售實現營業收入與利潤的持續增長，是投資者看好的關鍵要素。除了平臺優勢，貓眼娛樂還正在以生產者、資源整合者的身份進入到娛樂產業鏈，在垂直領域進行縱深發展。其中，最核心的方向是向產業鏈上游內容業務佈局。

貓眼CEO鄭志昊曾表示，“在主控發行上取得成功纔是真正進入這個行業，成爲一個重量級玩家的標誌”，所以貓眼始終把提升在電影上的主控發行能力作爲戰略重點之一，鄭志昊認爲，“這不是容易的事，但是正確的事”。

2018年，貓眼積極參與到越來越多的電影項目投資中，例如，2018年的熱門電影《捉妖記2》《我不是藥神》《後來的我們》《邪不壓正》《李茶的姑媽》《來電狂響》等，貓眼均參與出品發行，已經成爲中國排名領先的國產電影主控發行方。同時，貓眼還啓動了電視劇和網劇業務，陸續參與了《歸去來》《老中醫》等多部知名電視劇的製作環節。

針對貓眼開始試水電視劇、網絡劇、網絡電影、綜藝節目等內容的製作，華興資本在近期分析師研究報告中認爲：“儘管這類投資處於非常早期的階段，但考慮到內容提供商關係、用戶數據分析能力和官方推廣資源，貓眼在這方面的探索非常具有優勢”。

得益於在內容領域的佈局，2018年貓眼的娛樂內容服務收入增加25.4%，由2017年的8.5億元增長至10.7億元，總收入中佔比爲28.5%。未來隨着貓眼運作能力和市場佔有的進一步提升，貓眼在產品發行上的精準度和效果都會越來越高，爆款賦能能力會越來越強，在強者愈強的馬太效應之下，貓眼有望在內容服務領域獲得更高的收入與利潤，真正成爲貓眼在在線票務收入之外的第二增長曲線。

在深耕自身內容製作水平的同時，貓眼還積極與內容領域的優質企業實現合作。2019年3月12日，貓眼與歡喜傳媒宣佈達成戰略合作，獲得歡喜傳媒旗下電影和電視劇/網劇項目的優先投資權及獨家宣發權，與歡喜傳媒聯合展開電影和電視劇/網劇項目投資，並且與歡喜傳媒合夥人徐崢、甯浩、王家衛等一批國內頂級創作者建立更加緊密的合作關係。

貓眼CEO鄭志昊

貓眼CEO鄭志昊曾表示，其希望未來貓眼能成爲像“好萊塢六大之一那樣重量級玩家”，這充分顯示了貓眼在上游內容領域的戰略抱負。如果貓眼能在上游內容領域實現好萊塢六大的規模，將支撐貓眼業績與市值的數倍增長。

除了進軍上游內容業務之外，貓眼還針對B端企業推出貓眼專業版APP，貓眼專業版APP爲導演、演員、影院經理及其他娛樂專業人士提供創新的信息、數據、分析服務，從而優化他們在內容創作、投資和宣發方面的決策。目前行業很多企業都已經越來越習慣用來自貓眼專業版的數據、方法、技術去指導自己的宣發策略和預算。

通過貓眼專業APP，貓眼娛樂與影院、現場娛樂主辦方、場館運營方以及線下媒體等產業鏈中的參與者建立了深度鏈接關係，這讓貓眼娛樂未來可以將電視、綜藝、演出等泛娛樂內容資源進一步整合，釋放出新的商業空間。

2016年，貓眼從美團分拆獨立並引入光線傳媒戰略投資完成重組，核心是因爲其洞察到影視娛樂產業鏈上下游一體化的趨勢，貓眼要想走得更遠，成爲未來業內最重要的玩家，就必須和上游產業資源進行結合，這不是美團的優勢，卻是光線傳媒的優勢。從目前的發展來看，這種趨勢已經在開啓產業垂直縱深發展的貓眼娛樂身上得到很好體現。

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當中國新經濟企業在海外證券市場紛紛遇冷時，貓眼娛樂爲什麼能獨獲投資人與分析師的青睞？

基於上述分析，《礪石商業評論》認爲主要得益於其差異化的商業模式，一方面，貓眼擁有海量用戶的平臺優勢，讓它具備廣闊的營收與利潤提升空間；另一方面，在娛樂產業鏈進行垂直縱深發展，也具有巨大的想象力。

之前平臺戰略與基於產業鏈垂直縱深發展的戰略是兩個截然不同的路徑選擇，而貓眼娛樂卻很好的融合了這“一橫一縱”的兩種模式，這讓其在未來有了頗具想象力的成長空間。