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　　中信證券認爲，受社融等數據刺激，短期A股可能脈衝上行，但貨幣政策再平衡限制市場流動性改善，外部風險因素的壓制也會越來越強。4月末纔是今年A股第二輪上漲更好的買點。

　　作者：中信證券秦培景、裘翔、楊靈脩，文中觀點不構成投資建議。

　　01

　　國內宏觀數據短期超預期

　　但需冷靜看待

　　1）社融超預期強化市場博弈週期復甦的衝動。

　　3月新增社融2.86萬億，明顯高於市場預期，且融資結構也持續改善，這會強化市場短期博弈本輪週期提前復甦的動力。但3月景氣是多因素疊加下的非典型季節性現象，包括地方舉債和開支提前，貿易爭端壓力緩解下對衝政策依然落地。

　　另外，全球貿易活力下降，即使中美達成貿易協議，預計中國出口增速的修復只在1.6~1.8pcts。二季度基本面改善仍需確認。

　　3月社融數據明顯超預期

　　“融資底”後信用恢復明顯

　　資料來源：Wind；中信證券研究部

　　2）基本面預期和政策預期再平衡，流動性改善受限。

　　4月降準的可能性已顯著降低，央行更有可能通過MLF/TMLF置換填補流動性缺口。3月新增居民短期貸款4294億元，創歷史新高，對股市流動性也有支撐作用。貨幣政策再平衡，信用和貨幣寬鬆力度降低，會影響宏觀和A股市場的流動性。

　　3）A股短期增量資金規模有限：

　　私募基金的倉位已經較高，據私募排排網調查數據，3月底高倉位私募產品佔比已達90.6%；

　　海外擾動因素壓制下，外資通過陸港通4月已累積流出85億元，趨勢短期恐難扭轉；

　　每輪熊市結束市場有一定回升後，公募產品可能會面臨短期贖回壓力，倉位可能被動上行。

　　多因素共振，

　　外資4月以來持續流出A股

　　（陸股通北向資金淨流入/出）

　　02

　　海外擾動增強

　　中期影響更值得關注

　　1）海外經濟與主要股市的EPS預期仍有下調壓力。

　　IMF近期下調了大部分海外經濟體2019年的增長預期，而歐美日的製造業PMI依然趨勢向下。美國經濟受前期高實際利率壓制，2019年基本面下行的壓力還會進一步顯現，美股EPS預期仍有下修空間。

　　加上風險事件增多，2019年以來全球股市逆基本面的估值擡升行情會明顯弱化。

　　S&P500的盈利預期還有下調空間

　　資料來源：DataStream，I/B/E/S口徑；中信證券研究部

　　2）海外風險事件增多，壓制資金風險偏好。

　　首先，歐美貿易摩擦處於初級階段，未來有發酵空間。歐美2018年雙邊貿易規模8080億美元，是全球規模最大的雙邊貿易關係，而特朗普也有動力從中獲取競選籌碼，若摩擦涉及汽車領域，則實際影響會明顯放大。

　　其次，美伊、委內瑞拉和利比亞的地緣政治問題和軍事衝突持續發酵。受影響的伊朗、委內瑞拉和利比亞3國佔全球石油產量的7%，出口量的10.1%；若局勢惡化推升油價，則國內生產端輸入性通脹的壓力會進一步壓制貨幣政策寬鬆的預期。

　　再次，雖然英國“硬脫歐”的底線預計不會破，但10月31日前還會經歷不少波折。

　　03

　　內熱外冷

　　月末依然是最佳買點

　　一方面，國內宏觀數據偏熱，在市場“溫度”較高的環境下，會強化市場對週期提前見底的博弈情緒，從而帶來A股短期脈衝式上漲。

　　另一方面，海外因素偏冷，逐漸積累的外部風險更值得重視，上述風險事件的發酵會持續壓制風險偏好，外資流出趨勢短期難扭轉，而中美股市共振的風險也逐漸提升。

　　4月是海外擾動因素的上行期，基本面風險出清仍需時間，貨幣政策再平衡下，流動性對行情制約會變強。我們維持前期判斷，A股在4月將出現今年第二輪上漲的最佳買點，但需要等到下旬之後。

　　全文完。

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