新產品和渠道拓展有望推動業績重回增長

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中金公司

發表時間:2016-09-02 08:56:22公司近況我們組織了張裕的電話會議，瞭解到公司2016年上半年尤其是2季度表現疲軟的原因，及公司努力拓展新產品新渠道背景下下半年的前景展望。中秋節前7~8月葡萄酒銷售釋放積極信號，新開發的小支裝葡萄酒（葡萄酒與葡萄/蘋果汁混合的低度酒，主要針對年輕消費者）即將上市。因此，我們預計下半年甚至全年有望重回增長。　　評論　　張裕上半年收入主要受福建和山東等主要銷售區域大眾佐餐酒拖累。經濟下行以及低收入家庭收入增速前景堪憂可能是張裕佐餐酒產品銷售下滑12%的原因（中端解百納系列僅下滑2%，高端酒莊酒銷售基本持平）。此外，內部人員管理和激勵也存在問題。但是，我們看到高端葡萄酒市場有溫和復甦的跡象，這也可從長城（國內第二大紅酒品牌）上半年的產品結構升級中看出。因此，我們預計張裕的毛利潤率有望趨勢性改善，因為公司葡萄酒銷售和盈利依然主要依賴高端葡萄酒市場的景氣度。　　新品小支裝葡萄酒和自主品牌進口有望驅動下半年銷售增長。2016年上半年，進口葡萄酒銷售7600萬元，同比增長75%，好於管理層預期。上半年自主品牌銷售和葡萄酒進口貿易銷售貢獻基本相當，但同比增速主要靠自主品牌驅動。我們預計進口酒銷售將主要集中在葡萄酒消費文化更加多元的沿海區域，這些地區未來幾年銷售複合年增速有望達10~15%。短期重心將是小支裝葡萄酒（葡萄酒與葡萄/蘋果汁混合的低度酒，主要針對年輕消費者）。新品滲透可能需要更多的營銷投入，但我們認為此類新品開發有望成為吸引年輕一代消費葡萄酒的有效策略。　　產品結構調整和市場拓展後，白蘭地開始迎頭趕上。不同於此前過度依賴經典系列和廣東市場，張裕通過高端化實現產品結構多元化，上半年星級系列幾乎貢獻一半白蘭地銷售，推動白蘭地整體銷售同比增長4%。此外，張裕在傳統銷售重點廣東之外精選了350個目標城市。目前市場拓展仍在進行中，但已經開始推動白蘭地銷售增長（儘管上半年廣東銷售下降約1000萬元）。　　估值建議　　我們維持2016/17年盈利預測、張裕-B推薦評級（張裕A中性評級，2016年底目標價37.61元）以及目標價37.11港元不變（基於DCF模型）。維持張裕-B推薦評級，主要考慮估值較全球可比公司而言更具吸引力，且公司前景有望逐步改善。　　風險　　需求惡化；競爭加劇。
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