上週五大跌後，A股週一強勢反彈，但板塊表現差異明顯，高位股大幅補跌讓不少投資者獲利回吐。目前到底是繼續加倉，還是控制盈利回撤耐心等待，是投資者需要面臨的重要投資策略。海通證券對比歷史認爲，目前A股出現較大回撤可能性大，保住收益，等待下一次機會的來臨更加重要。

一、目前處於牛市孕育準備期

我們對當前的市場做一個定位，我們認爲目前市場處於牛市孕育準備期，市場波動大是這一階段主要特徵。牛市有三個階段：孕育準備期、全面爆發期、泡沫瘋狂期。孕育準備期：盈利回落、估值修復。這一階段宏觀基本面仍在下行，企業盈利增速回落找底中，但宏觀政策已偏暖，流動性好轉，估值修復推動市場上漲。第二階段全面爆發期：這個階段基本面拐點出現，企業盈利觸底回升，盈利和估值均上行，形成戴維斯雙擊，牛市全面爆發，這個階段市場漲幅最大。第三階段泡沫瘋狂期：此時盈利增速已趨於平緩，失去第二階段的加速度，但以散戶爲代表的增量資金仍在加速進場，推動市盈率走向市夢率，構築市場泡沫，形成最後一衝。

牛市的三個階段在A股最近三輪牛市（05/06-07/10、08/10-10/11、12/12-15/06）中都有印證。以05/06-07/10牛市爲例，2005年下半年是典型的牛市第一階段，當時股指從998點漲到1200點，再跌回1067點，整體是牛市的孕育準備。沒有單邊上漲的行情，指數波動性走勢，企業盈利並不好，主要是流動性好，估值修復。那年的第二階段是2005年底，從1607點漲到3000點，一年多時間指數翻了接近兩倍。當時主要是盈利增速加速回升，估值提高，市場上漲很凌厲，效率很高。2007年3月份3000點到2007年10月份的6000點，兩個季度漲了一倍，上漲效率也很高，但那個階段是完全的瘋狂和泡沫化。

二、牛市孕育期普漲後 回撤幅度大

我們不斷強調，2019年是熊末走向牛初的階段，做歷史類比的話，跟2005年很像。我們最開始判斷，熊轉牛不會像年初這麼快。現在回頭來看，1月4日指數從2440點就開始漲了，爲什麼這一次指數搶跑了呢？主要原因還是因爲政策，從基本面背景來講，以前每次股指從熊轉牛這個轉折點，都有信號，就是五大領先指標中有三個及以上出現，股指才反轉。五大領先指標第一是跟社融相關的信貸數據，第二跟財政相關的基建投資增速，第三是製造業PMI景氣指數，第四是房地產銷售面積增速，第五是汽車銷量增速。歷史上五個中有三個企穩就代表股指將要反轉了。這一次的指標只有一個，爲什麼市場反轉了呢？主要是有很強的政策紅利因素。2月22日中央政治局會議指出“金融是國家重要的核心競爭力”，並指出要“深化金融供給側結構性改革”，政治局會議的定調預示着，我國將進入股權融資大時代，大的制度紅利助推市場提前見底。

牛市孕育期有什麼特徵呢？牛市第一階段行業普漲輪漲明顯，價值搭臺，成長唱戲。因爲這個階段沒有基本面改善因素，更多是流動性寬鬆導致的，所以各個行業都修復一遍。還有一個特徵是市場會出現很大的回撤，回撤的原因是這個階段本來就沒有基本面支撐，而且投資者剛剛從熊市走出來，投資信心尚未完全恢復，會有一定的恐高情緒，市場衝高上漲後投資者會傾向於儘快落袋爲安，因此市場往往會進二退一，上漲後出現較大回撤。2005年時上證綜指在6月觸及998點這一低點後最高上漲225點至9月的1223點，之後上證綜指回撤156點至12月的1067點，即整個第一階段上證綜指的最大漲幅爲23%，但累計漲幅只有7%，回撤時吐出漲幅的接近70%。2008年上證綜指在10月的1664點見底後最高上漲436點至12月初的2100點，之後指數回撤286點至12月末的1814點，期間上證綜指的最大漲幅和累計漲幅分別爲26%與9%，漲幅回吐66%；2012年12月上證綜指在1949點見底後最大上漲494點至13年2月初的2443點，之後回撤282點至4月的2161點，期間最大漲幅和累計漲幅分別爲25%與11%，漲幅回吐57%。

三、目前A股回撤可能性大

我們目前市場回吐的可能性很大，第一是經濟數據不行，2月份的社融數據大幅低於預期。但客觀分析，把1/2月的社融數據合在一起看，社融數據大概率是見底回升了。2月PMI數據也不太好，出口數據也在下降。經濟數據差是市場回撤的第一個邏輯。還有一個市場回撤的邏輯是，金融監管。雖然未來3-5年，中國金融改革的方向是做大股權融資，但是眼前我們要注意的是，在做到直接股權融資的前提恐怕是這一塊的法律法規要更加完善。當前長期是好事，但短期對市場情緒肯定有一定影響。2月22日的中央政治局會議提出要建設包括股票市場在內的全方位、多層次金融支持服務體系，會議同時也提出“要解決金融領域特別是資本市場違法違規成本過低問題”，對不規範行爲的處置長期利好市場，短期可能會影響交易性的資金。上交所3月8日披露，最近一週滬市共發生28起拉擡打壓、虛假申報、買入風險警示股超限等證券異常交易行爲，上交所對此及時採取了自律監管措施。同時，針對16起上市公司重大事項等進行覈查，向證監會上報9起涉嫌違法違規案件線索。

還有一個需要關注的是外圍因素。A股1月4日開始上漲，最開始大家講的邏輯是美股上漲，全球風險偏好提高對A股的帶動作用。美股是2018年12月26日就開始上漲，但是我們觀察最近一週，美股已經開始下跌，最近一週美股三大指數道瓊斯工業下跌-2.2%、標普500 -2.2%、納斯達克-2.5%。所有人對美國貨幣政策的預期，非常偏鴿派，萬億未來貨幣政策有偏鷹派的表述，會給美股帶來一定影響。美股下跌也會對A股有拖累，比如18年2月和10月美股下跌A股也跟着跌，滬港通、深港通北上資金那兩個也是階段性流出。

海外對A股的影響就是人民幣匯率。2018年底人民幣匯率對美元是6.95，到今年3月初的6.72，升值很多。如果美元稍微反彈走強，人民幣貶值壓力必然引起外資關注，外資投資A股會考慮外圍股市環境和匯率的波動。如15年11月人民幣貶值期間陸港通北上資金階段性淨流出165億元，我們觀察到最近3個交易日（3/6-3/8）陸港通北上資金累計淨流出20億元。

四、來日方長，尋找下一階段主導產業

應對策略：行穩致遠，來日方長，不必慌張。2月25日市場放量跳空上漲的時候，很多投資者心裏很慌，擔心出現2014年底2015年初的井噴行情，擔心再不上車就來不及了。其實回頭去看2014年底到2015年上半年那輪行情，如果從牛市階段劃分，那是屬於牛市的泡沫化階段。因爲從2012年底，牛市已經經歷了孕育準備期，再到2013年、2014年是牛市全面爆發期，再到2014年底2015年初是牛市的泡沫化階段。我們現在還是牛市第一個階段，還沒有到2014年和2015年那麼瘋狂。

回顧歷史，牛市第一階段上漲後回撤很大，從公募基金持倉來看，基金普遍難以戰勝指數。因爲這個階段是輪漲普漲，加上上漲之後又回撤，不把握好回撤的話，最終收益和指數差別不大。所以我們認爲這個階段最主要的是控制好回撤，保住收益。保住收益的核心目的是下一個階段獲得更好的收益。牛市第一階段機構投資者收益率差別不大，機構和個人投資者收益率差別也不大。真正受益比較大的是第二階段，也就是牛市的全面爆發期。這個階段裏面企業盈利增速見底回升，會帶來估值和盈利的雙升，但是不同的行業盈利回升速度不一樣，就會導致估值修復也不一樣。比如2005年底1067點到2007年3月3000點，這是牛市第二階段全面爆發期，如果我們當時持有有色、煤炭、房地產等行業，收益很大。但是如果當時買的是TMT、消費，收益率就會差很遠。2013年4月，創業板指從800點附近，漲到2014年2月接近1600點，8個月時間指數翻倍，行業個股漲幅也差別很大。

牛市的第二階段是全面爆發期出現主導產業，主導產業漲幅顯著大於其他產業，因爲他們的業績更好，估值提升會更明顯，戴維斯雙擊的乘數效應很強。着眼未來，現在需要爲牛市第二階段及全面爆發期做好準備，重點是找到主導產業。對比19年與05年，05-07年我國處於工業化和城鎮化加速階段，地產鏈是主導產業，銀行爲他們提供融資服務，所以牛市中最強的行業是地產鏈+銀行。而現在我國進入後工業化時代，步入信息化時代，重點發展的產業是科技類行業，而爲科技類行業提供融資服務的是券商，所以未來進入牛市全面爆發期，這次的主導產業是科技+券商。這也是我們推薦科創板的核心原因，中國現在跟美國1980年代很像，這也是我們看好未來2年最終會形成一波牛市的核心原因。主題方面，關注長三角一體化國家戰略，長三角區位優勢顯著，立體交通網構成“一核五圈四帶”巨型城市密集區，消費引擎強勁，產業集羣優勢明顯，科創能力突出，近期長三角區域一體戰略已被納入到中央政府及三省一市政府工作報告，相關投資機會包括基建、環澱山湖戰略協同區建設、科技產業等。

（文章內容爲海通證券首席策略分析師荀玉根在進門財經路演核心觀點）