什麼是定向增發？

一、定增基本定義

定增，即定向增發，即非公開向有限的數量的機構（或個人）投資者發行債券或股票等投資產品，是A股中再融資的方式之一。定增要求發行對象不得超過10人，發行價格不得低於公告前20個交易日均價的90%，發行股份12個月（控股股東或實際控制人需36個月）內不得轉讓。2006年《再融資管理辦法》（徵求意見稿）和《上市公司證券發行管理辦法》的發布，標誌著A股市場重新恢復再融資功能，《再融資管理辦法》中規定了非公開發行的相關條件和規則，除了對發行對象、發行價格、限售期和募資用途規定外，對企業盈利並沒有太高要求，即使是虧損企業仍然可以申請非公開發行。但是隨著當前對企業再融資的監管力度加大，定向增發逐漸受到嚴格限制。

定向增發的特點：定向增發一般參與門檻較高，需要的資金從千萬到億不等；定增一般採用折價發行，折價率在10%~30%不等，即以市價的70%-90%購買上市公司股票；投資者範圍較小，發行對象不超過10人；規定了12個月或36個月的鎖定期，到期才能退出（但在2016年市場中出現了定增公募基金，為市場添加了流動性。）從定增行業分佈來看，行業融資規模及其增速與行業表現關聯度不高，電氣機械及器材製造業、材料等重資產行業進行定增融資較多。從定增目的來看，定增多以項目融資為主，佔比達到36%，定增目的結構逐年趨於均衡。從發行定增的企業性質來看，民企是實施定增的主要企業類型，其定增融資佔比逐年升高。從大股東參與來看，大股東參與定增的熱情逐年下降，並且具有一定的行業偏好。

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▲ 圖表1：2006年至2018年8月定增行業分佈

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▲ 圖表2：定增多以項目融資為主

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▲ 圖表3：進行定增的企業類型，民企佔比較大

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影響定增收益的主要有三個因素：折價率、股票市場波動、行業發展、個股成長性。從折價率的角度看，個股的發行折價能夠使投資者以折扣價格購買上市公司股票，因而定增一開始就已經獲得一定的利潤，帶著浮盈入市，這也成為定增的天然優勢。從股票市場波動性來看，定增投資的發行和收益與股票市場變動息息相關，股票市場整體波動，也將對定增收益產生較大影響，大盤波動直接牽動定增收益的變化。股票市場上行，投資者情緒樂觀，普遍將公司定增視為利好，購買和投資熱情更高，從而抬高上市公司股價，使得認購公司定增股份的投資者能夠獲得更高收益，反之則整體收益降低。從行業發展程度來看，目標投資公司所處的行業發展水平對標的選擇十分重要，行業發展週期以及政策指導都對行業發展產生重要影響，行業發展情況影響行業內各個公司的市場表現。從個股成長性來看，由於定增規定了不同期限的鎖定期，因而投資時間較長，那麼影響定增收益的重要因素即為投資對象的收入和利潤成長給公司帶來的價值提升。如果定增項目沒有成長性，那麼1年、3年之後公司價值提升的可能性也較小，所以影響定增項目收益的重要因素即為上市公司的成長性，選擇真實的成長性的上市公司就能分享公司發展帶來的收益。特別是通過定增進行併購的項目，上市公司通過融資併購獲得市場較高估值，公司併購之後未來成長性也獲得較大提高，此時定增期限越長，對公司估值的提升作用將較為顯著。

二、當前定增市場情況

從當前總體市場情況來看，定增融資規模回落。2018年上半年共177家A股企業完成定增，募資規模達3936.88億元，完成募資企業數量和規模與去年同期相比均大幅下降。截止2018年8月，當前融資規模回落至2014年水平，上市公司實施定增的熱情消退。從定增預案規模來看，市場依舊低迷。2018年上半年，共有258家上市公司發布定預案，預計融資規模達到6744.92億元，較2017年上半年企業數量下滑21.82%，融資規模較同期上升8.73%。2018年上半年定增市場情況延續了2017年相關政策實施後的下行趨勢，再融資政策從資金來源上限制上市公司融資需求，因而導致上市公司融資需求持續下滑。從定增交易完成規模來看，定增規模持續下降。2018年上半年共有177家上市公司完成定增項目，募集資金規模達3936.88億元，完成募集資金企業數量同比下降31.66%，特別是今年去槓桿及監管政策趨嚴，定增審批進一步嚴格，定增規模同比下降42.74%。

▲ 圖表4：增發融資規模和數量漸趨下降

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▲ 圖表5：增發融資規模和滬深300走勢對比

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▲ 圖表6：定向增發相關政策梳理匯總

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▲ 圖表7：近兩年宣佈定增的融資規模和企業數量

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▲ 圖表8：近兩年完成定增的融資規模和企業數量

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2018年進行定增的行業分佈出現一定變化，金融行業宣佈募資規模最大，製造業完成募資規模較大。在宣佈定增募資的企業中，從募集資金規模來看，2018年金融行業宣佈定增的企業數量雖然不高，但是募集資金的金額規模最大，佔比達23.04%，2018年農業銀行募資1000億，海通證券募資200億，廣發證券募集150億，金融企業募集資金體量較大，拉動金融業在整體定增中的佔比。從企業數量來看，製造業中進行定增的企業數量佔比最大，佔比達到34.7%，在我國產業轉型升級、結構性改革的大環境下，製造業的發展呈現較好的勢頭。在完成定增募資的上市公司中，製造業完成定增募資的數量最多，由於國內製造業轉型升級，疊加結構性改革的背景下，許多產能過剩的產業都面臨較大壓力，如何從成本上升，及時從經濟發展中轉型升級是每個企業都急需面對的問題，因而這些企業的融資需求更加迫切，今年以來的三六零502.35億、深天馬A111.09億等大型信息化企業都完成了巨額定增募資。

▲ 圖表9：從行業分佈看，2018年以來宣佈定增數量及規模

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▲ 圖表10：2018年以來實施定增公司數量

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定增市場破發企業比重上行，市場浮虧現象漸多。2018年1—8月，共有173家上市公司進行定增，其中在增發日收盤價就低於發行價格的上市公司數量達到32%，截止8月29日，最新收盤價低於發行價格的數量佔比更是達到72.25%。在再融資新政策實施後，疊加減持新規則限制套利空間，通過定增項目進行套利的機會大幅減少，定增折價獲取收益收到限制，定增市場破發比例逐漸上升，從定增市場表現來看，企業在定增過程中產生較多浮虧現象。

▲ 圖表11：上市公司定增破發自2017年回落

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▲ 圖表12：2015年以來定增破發比重顯著上升，當前定增破發接近有史以來高點

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▲ 圖表13：最新收盤價低於發行價格的定增項目數量

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三、未來看，定增難以亮眼

在去槓桿、結構性改革和強監管的背景下，2018年全年定增市場都沒有亮眼表現。自2014年定增市場開始井噴，萬億級的定增市場規模使得定增成為當時上市公司最重要的融資方式，2015年新三板市場融資規模更是超過千億，此後上市公司便將IPO、定增等作為主要的融資方式，然而這些融資方式在2018年都出現了不同程度的下降，其中定增融資規模下降程度最為突出。此前IPO和定增融資規模變化趨勢並未出現均下行的情況，由於政策和監管的因素，眾多資金在IPO和定增兩個市場間流動，兩個市場也呈現出反向變動的趨勢。但是自2018年以來，IPO規模不斷下滑的同時，定增市場融資規模並未出現回升，今年8個月的總體定增融資規模佔2017年融資規模的49%，未來4個月融資規模將很難達到去年整體水平，可能只能和2014年融資規模持平。在去槓桿和結構性改革以及強監管的大背景下，定增年內上行的可能性較小，接下來4個月定增市場可能仍然會繼續下行。

定增市場受監管影響，強監管制約定增規模，配置策略需更加精細。金融監管成為定增市場的風向標，定增市場發展漸趨理性。2013年至2016年定增市場規模的迅速發展中，概念炒作和借殼套利一時風靡市場，定增套利空間放大。自2017年去槓桿開始後，監管層堅定引導實體經濟發展的思路越發清晰，多次出臺再融資新政策，對定增發行方和參與方均加以約束。隨著監管進一步加嚴，定增市場規模收縮，套利空間無法再擴張，未來定增市場發展將受到進一步限制

定向增發，也叫非公開發行，即向特定投資者發行股票，一般認為它同常見的私募股權投資有相同之處。定向增發對於發行方來講是一種增資擴融，對於購買方來講是一種股權投資。定向增發有著很大的投資機會，定向增發發行價較二級市場往往有一定的折扣，且定增募集資金有利於上市公司的發展，反過來會助力上市公司股價，因而現在越來越多的私募產品參與到定向增發中來，希望能從中掘金。定向增發投資成為投資者關注的熱點，越來越多私募熱衷定向增發。

定向增發獲得資金的用途越高大上越好——簡而言之，就是餅畫得越大越好。炒股主要是炒預期，上市公司說定增獲得的資金投入新的生產線，哪怕說生產效率能提高100倍——只要有人信就好。

定向增發的規模越大越好——規模大說明公司要搞個大新聞。我是說對特定的定向增發而言規模越大越好——但從長遠來看，

定向增發的規模越大，將來解禁股就會越多，股價面臨的壓力就越大。對股民而言，誰在乎長遠啊，都是這種心理——股價先漲上去再說，管他以後呢。

定向增發的對象越牛越好——例如若一家公司的定向增發對象是馬雲，說明就連馬雲也強烈看好這家公司，以至於願意出錢成為他的股東。

公司要做定向增發了，是做加法而不是做減法

定向增發中發的股份從哪裡來？有兩種方式：「做減法」和「做加法」，實踐中大多數企業都會做減法的方式。

做減法

是指分之原有百分之百的股份逐步釋放出去，這種做法就等於把原有股份當做一個固定的存量。不斷釋放，其結果自然是原有存量越來越少，做減法的激勵方式會使公司越做越死得快，例如公司有百分之百的股份，給了張三5%，原創股東還剩95%的股份。張三拿到註冊股後帶著5%的股份離開了，李四接任CEO通過兩年的努力也拿到了5%的股份。當他決定轉行去做別的生意後，又帶走了5%的股份。就這樣不斷的人來人走，帶走股份越多最後總股份會變零，而且能夠分到股份，受到激勵的人非常有限，因此這並不是一種科學的分配方法，

做加法

做加法叫做「虛擬轉換法」、「無中生有」，法做加法，將原有股份虛擬成一百股，如果給激勵對象股權，那麼就在原有股一百股的基礎上增加股數，例如要給CEO5股，那麼就在一百股的基礎上加五股，總股數變成105股，以此類推。這種做法好處很多，最主要是能解決激勵對象獲取股份後不思進取的問題，因為人的股數是不斷增加的，而不能為企業繼續創造價值的人股份絕對值是不變的，但實際上分。比例在不斷減少。換而言之，如果你不努力，公司會給比你努力的人股份。就會更多的股東請來稀釋你的股份，這樣你的分紅比例就會越慢慢變小，因此這種方式促使是被激勵者更加努力工作，爭取做貢獻多，賺取股數，從而增加分紅比例。因此，增發股份不能做減法，而是要做加法，還是上述的例子。張三如果離職了，到工商註冊是他的股份不是5%，而是4.76%。張三離開帶走了5%的分紅，李四通過努力拿到了這五股，那麼公司總股數變成了110，假設有20個CEO都來走上一圈，每個人能拿走五股，做加法結果是總分紅數變成200股，做減法的結果20個CEO拿走股份離開。不說就成零了，這是改變遊戲規則的做法，效果很好，我們將其總結為「功者有其股」，也就是說股份永遠給企業有貢獻的人應該留給那些正在為公司創造價值的人，誰創造的價值多分就應該留給他。在我看來，員工持有公司股份是分子。公司總股數是分母，分母可以不斷增加，但如果分子不變，其價值就越小。假設CEO拿走了股份，離開公司，那他的股份就不對，不會被稀釋，他的股份就會不斷被稀釋，所以股權激勵方案不要在用百分比了，一定要首先確立公司股份虛擬為多少股，打算增發多少股，而不是拿出來多少股來進行激勵，拿出多少股叫做減法，增發多少股叫做加法，把做加法學會了做股權激勵就能夠規避很多。而且這種方法都是在在職分紅股激勵，不用到工商註冊，幾乎沒有任何風險，從做減法到加法，這是一個重要的改變，股份從哪兒來，無中生有。

當然從專業的角度股份來源還是大股東轉讓或二級市場回購的方式。無論如何，企業家都要使股權激勵能夠長期有效，就要一定做加法，做增量。

要說到定向增發成為正規軍，那要追溯到10年前了：2007年9月，證監會發布了《上市公司非公開發行股票實施細則》，定性增發市場開始逐漸走進大眾視野。

定向增發打破了人們對IPO的傳統看法，因為IPO不再是終點，而是起點。小白此前在專欄和文章中反覆提到過上市公司的各種再融資渠道，這裡就不再贅述。小白今天著重說一下定向增發。

先講個小故事，比如小白去菜場批發大蒜拿來賣，由於小白批發量大，老闆最終同意以8塊錢一斤成交。小白最終以10塊每斤的價格賣出，如果偶遇天氣變冷，市價漲到12塊，那麼小白就盈利4元（(12-8)/8），收益率50%；但如果市價跌至9塊，那麼小白則只盈利12.5%。

這其實就是定增的基本原理。定增，是指上市公司向符合條件的少數特定合格投資者非公開發行股票。說成人話，就是上市公司向那些有錢人「偷偷地」發行股票，本質上就是將股票打折賣給那些有錢的主。不過，買打折股也沒有那麼容易，規定還是有的：

1、發行對象，也就是最終參與定增人數不得超過10人；

2、發行價不得低於定價基準日前20個交易日公司股票均價的90%，也就是說，你打折不能打得太厲害，差不多就行了。

3、發行股份12個月內（認購後變成控股股東或擁有實際控制權的36個月內）不得轉讓。也就是說，你買了打折股後，1年內不能賣；如果你買得多，一不小心成了控股股東或實際控制人，那就更得把你盯緊了，3年內不能賣。

另外，定增的發行方式分為兩種：競價發行和鎖價發行。

競價發行就類似於拍賣，誰出價高就賣給誰。比如某A上市公司要定增1億股，便開始「招標」，你5塊1，我就5塊2，價高者得。一般來說，價格在發行日公開，定增後1年內不能賣出。

鎖價發行，就是以事先確定好的價格賣給參與定增的投資者。這個價格是由上市公司或定增企業的董事會確定好價格，提前「鎖」定，然後發行。採用這種發行方式的定增，定增後3年內不得賣出。

定增人數不超過10人，且定增金額動輒幾億十幾億，平均每人出資額都是千萬級別的，所以這也就註定定增市場基本為機構市場，個人投資者也是非富即貴。這些人通常是上市公司大股東、股東關聯方、PE/VC或基金公司等機構投資者、有錢的土豪。正因為是這種「批髮式」買股票，加上數額巨大，定增市場也被業內稱為一級半市場，既能像一級市場那樣買打折股，又能在二級市場上變現。

那麼問題來了？為土豪量身定製的理財多得是，為什麼他們熱衷於定增呢？顯然，錢多唄！

有數據顯示，2006-2015年這10年間，全部已解禁的1年期定增股票平均獲利71.4%，超越指數收益47.5%，平均折扣率19.8%。那麼這71.4%的收益都是怎麼來的呢？

定增收益由折價收益、絕對收益和相對收益組成。折價收益就相當於內部價，折扣越大，收益越大，買到就是賺到；絕對收益就要看定增標的公司股價的表現了，顯然，在A股這種新股被瘋搶的市場，絕對收益完全不同擔心；相對收益就是跑贏大盤的收益，本質來自於市場波動。在牛市行情中更加可觀。

小白說了這麼多，都在一個勁兒地說定增好，難道它沒有缺點嗎？當然有啦，金無足赤，人無完人。定增的風險主要有這麼幾個：

1、破發和定增失敗風險。就是上市公司本身或其選擇的項目不被看好，發行後就跌破了發行價，即打折價；更慘的有在發行期間，就根本沒人買，人數達不到10人，最終導致定增失敗。

2、流動性風險。前面比較順利，打折股賣出去了，但解禁期到了後，想賣賣不出去，變現不了。說實話，這依然是上市公司本身不被看好的原因。

3、市場風險。以上兩種風險還是可控的，前者可以重新選擇或評估項目，後者可以等待時機變現。但是遇到市場風險基本上就無能為力了，熊市時，市場中根本就沒什麼錢，進去的人想出來，沒進去的正在持幣觀望。人家套現還來不及呢，哪裡會買你的股票。

總之，定增作為一種項目融資、併購融資、配套融資，引入戰略投資者的方式，玩的人越來越多，賺的人也越來越多。但是，近幾年定增卻變成了洗黑錢的手段，尤其是那些所謂的特定的「個人投資者」，他們用那些髒錢大量參與定增，相當於變了一種形式存在，然後偷偷以更低的折價非法轉售給他人，迅速變現。當然，隨著定增市場法律法規的逐漸完善，小白也相信ZF會還投資者一個更健康的市場。

歡迎關註：小白讀財經

定向增發是上市公司再融資的一種手段，更官方的說法應該叫做「」非公開發行股票「」。

上市公司發行股票的方式有向社會投資者公開發行股票（比如IPO、可轉債、公開增發）都屬於公開發行，也就是說任何人都可以來認購發行的股票。與之相對應的就是非公開發行，或者說定向增發，就是指向特定投資者來增發股票進而籌集資金。

由於定向增發只向特定投資者發行股票來募集資金，因此有名額上的限制，對於主板和中小板的上市公司來說，特定投資者不超過10名，而對於創業板的上市公司來說，特定投資者不超過5名。

由於認購定向增發的投資者至少有12個月的鎖定期限（對於認購投資者在董事會決議時就已經確定的，鎖定期為36個月），因此價格上會有一定折扣，過去我們通常以董事會決議公告日的前20個交易日9折作為發行底價，由於董事會決議公告日距離發行日通常隔著幾個月，股價往往已經發生很大變化，因此底價折扣通常很大。但是由於定向增發價格確定的方式是投資者來競價，價格最高的10個投資者入圍，因此競價結果其實折價並不大。像2015、2016年我們在發行定向增發時，發行價格在競價後往往只有市價的9幾折，基本等同於市價了。所以前面有人的發言是不對的。

像今年的217新規出臺以後，定價基準日只能為發行期首日，定向增發的價格折扣就更加沒有了，基本上就是市價發行。

至於說定向增發的好處，對於上市公司來說，好處當然是可以籌措資金，因為公開增發通常對上市公司的業績要求是很高的，比如要求最近三個會計年度加權平均凈資產收益率平均不低於百分之六，等等，大部分上市公司都無法滿足這個要求，而定向增發則沒有這種類似的門檻，因此上市公司如果想融資，定向增發無疑是最簡便的一種途徑。

對於投資者來說，如果上市公司定向增發募集來的資金投入到的募投項目成長性很好的話，可以有效改善公司業績。當然，也不排除現在有很多公司過度融資，或投入到一些低效率的項目中去。

定向增發：就是向少數人私底下打折賣股票的事兒。

具體見圖：

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就是公司針對特定人羣發行股票，看你說的情況，你們公司是準備增發股票，搞員工持股嗎？

我有篇，關於定增的文章，可以作為參考

根據專業名詞解釋，定增指的是上市公司向符合條件的少數特定投資者非公開發行股份的行為。

這個解釋雖然比較簡單，但對於大多數非專業投資者來說，其實並不好理解,還是舉個「栗子」來說明一下吧。

小火龍開了家宇宙第一大的麻辣燙連鎖店，生意紅火，盈利頗豐，因此成功上市，成為了宇宙麻辣燙第一股。可是，過了一段時間，與麻辣燙業務相近的麻辣火鍋似乎更為火爆，因此小火龍就想要搞一筆錢去拓展火鍋業務，但是錢從哪來呢？其實很簡單，雖然麻辣燙公司已經上市融資過了，但是如果缺錢的話，還可以繼續發行新的股票繼續融資，但這些新發行的股票只能針對特定投資者，不能公開發行，這就是定增了。

股市比較正常的時期，定增可是特別搶手的，因為投資者通過投資定增項目，就能打折買股票。定增折價可以理解為對定增鎖定期（通常為一年）低流動性的補償。據悉，2006-2015年1135家競價定增的上市公司中，平均折價率為10%-30%左右。這意味著，相對於普通股票投資者而言，參與定增的投資者能以更低的價格買到同樣優質的股票，因此在大多數情況下，定增是一筆穩賺不賠的買賣。

最近比較讓人大跌眼鏡的定增倒掛的問題。定增倒掛指上市公司的定向增發股票的價格高於二級市場上的最新價格。也就是說，上市公司公佈了定增價格後，其股價還在跌跌不休，以至於投資者在二級市場上買到的股票比定增買到的股票都便宜，這樣一來，誰也不會犯傻去買定增了。

你開學時，你老媽給了你一個學期生活費，過了三個月，你花光了。你打電話給你老媽，「媽，還想讓你兒子活著，就再打一個月生活費；想讓他活得好，就打兩個月」。你老媽就是定向增發對象，增發的原因多數由於「資金不足」。