這家依託藍光發展的物業公司無疑不想錯過風口，但體量較小、毛利率下降的問題卻已顯現

　　《投資時報》研究員 陳溢波

　　不可能永遠處於亢奮。據普華永道最新數據顯示，2019年首季赴港掛牌上市企業的數量及募資額已分別出現38%和17%的同比跌幅。然而，零售、消費品、服務類公司依然興趣高漲，過去三個月中佔據了主板上市名額的五成二權重，較上年同期甚至上升27個百分點。

　　這股勢頭很可能還將延續。隨着藍光發展（600466.SH）旗下物業公司——四川藍光嘉寶服務集團股份有限公司（下稱嘉寶服務）對外公佈港股IPO招股說明書，又一家內房股分拆上市物業公司即將亮相。

　　從雅生活（3319.HK）、碧桂園服務（6098.HK）到佳兆業物業（2168.HK），無論主體業務是否位於業界前列，中國房地產公司的操盤者們都清楚一個道理：在所謂的“白銀時代”，一方面要盡力爭取銀行的“青睞”，同時也必須爭取將存量資源最大程度證券貨幣化。作爲一家在2018年還未跨進銷售千億俱樂部的A股公司，藍光發展當然不願錯過當前的風口。

　　不過，當已有過一次新三板經歷的嘉寶物業再回資本市場，其此前被廣泛關注的依賴政府補助、依賴地產母公司等問題卻依舊存在。此外，市場從其招股書中還注意到，其部分財務數據波動幅度較大。

　　針對外界普遍關注的問題，《投資時報》研究員日前向嘉寶服務尋求溝通。該公司表示，公司正處上市緘默期，相關問題不便回覆。

　　併購頻繁

　　更準確的說，嘉寶服務這一次屬於“歸來”。

　　七個月前，彼時還被稱作嘉寶股份（834962.OC）的這家藍光發展旗下公司，剛剛結束其將近三年的新三板生涯。公司方面給出的退出理由，則是爲配合業務發展及長期戰略規劃調整的需要，並綜合考慮掛牌維護成本、後續資本市場運作等因素。

　　據Wind數據顯示，2016年嘉寶服務通過定增方式，以11.5元/股的價格募集3910萬元。而在掛牌當年2015年，也累計發生兩筆共計1.2億元的間接融資。

　　入賬不多，開銷卻不小。在該公司此次轉戰港股市場而對外披露的招股書中可以看到，2016年至2018年三年間，該公司對外相當活躍——僅2017年9月至2018年6月不到一年的時間裏，共進行了四次行業併購。

　　此外Wind數據顯示，2017年10月嘉寶服務又通過向調查和諮詢服務公司重慶嘉寶增資1500萬元的方式，拿到了後者2.25%的股份。

　　而早在2016年8月，新三板上的嘉寶服務還以1.04億元的交易對價，收購了國嘉地產持有的國嘉物業40%的股權和四川德豐持有國嘉物業60%的股權。交易完成後，嘉寶服務將國嘉物業全部收入囊入。

　　甚至在其已退出新三板市場後的2018年12月，嘉寶服務還以230萬元收購成都新築持有的成都全程所有股權，成都全程就此也全部納入到嘉寶服務的四川物業業務版圖中。顯然，去年爲其母集團藍光發展提供287.47億銷售額（佔全年總銷售的34%）的成都大本營，同樣爲嘉寶服務高度重視。

　　然而不容忽視的是，儘管多項併購擴大了其業務版圖，其2018年毛利率卻較上年同期出現下滑，即從36.4%降至33.2%。嘉寶服務解釋稱，這主要是新收購公司的毛利率較低及其平均物業管理費降低所致。

　　財務數據現波動

　　在最新出爐的招股書中，嘉寶服務提及，根據中指院資料，從2016年至2018年該公司在年度中國物業服務百強企業中的排名逐年靠前。不過《投資時報》研究員亦注意到，此前被媒體提及的依賴政府補助、依賴母公司藍光發展、依賴其發家的四川本土地區等問題，雖然個別方面有所好轉，但整體狀況未有太多改變。

　　嘉寶服務傳統的物業管理服務業務，在2016年至2018年平均爲其帶來60%左右的營業收入，仍爲公司當前的主要業務。招股書顯示，這三年間，來自母公司藍光集團方面的物業管理服務收入分別爲3.24億元、3.96億元及4.94億元，佔營業收入比重分別爲85%、68.4%及54%。雖然呈現逐年遞減的趨勢，但依舊爲其貢獻大部分營收。

　　不滿足於西南一隅之地的嘉寶服務，在報告期內也開始了全國範圍內的佈局。

　　截至2018年12月31日，嘉寶服務的業務已觸達全國69座城市。從招股書可以看到，從2016年至2018年，嘉寶服務對四川省的物業管理服務收入依賴性逐年降低，在四川省之外的中國西南地區，公司對當地的物業管理服務也爲嘉寶服務貢獻了超過百分之十的營收。此外，在華中、華北、華東、華南地區的業務佈局，也在逐年增加。而在那些正在逐步拓展的非四川地區，其要面對當地體量更大的房企旗下物業公司的競爭。

　　此外，招股書中的一些財務數據還出現了較大波幅的情況。2016年至2018年，公司主要由逾期物業管理費產生的滯納金收入構成的“其他”項，營收情況由73萬、7.6萬，陡增到125.5萬。而2018年末至2019年1月31日，存貨從近600萬元增加到約700萬元，短短一個月，存貨大幅增長。