來源：每日經濟新聞

　　近期包括公募、私募基金在內的大佬們，紛紛舉手、站隊，對港股投資價值一片叫好之聲。

　　便宜，是目前投資大佬們集體為港股站台的主要原因。目前香港恒生指數的市淨率再次降至了1倍以下，曆史上港股市淨率曾在1998年和2016年兩次降至1倍以下，其後一年都取得了非常豐厚的回報。

　　事實上，舉手戰隊並不僅僅是停留於表面的口號。港交所統計數據顯示，3月以來，南向資金淨流入額已逾1000億元，今年以來淨流入額已超2000億元。值得一提的是，自2月24日以來，南向資金已連續20多個交易日呈現淨流入。

　　誰在買港股，主力軍是誰？本輪下跌，港股定價權會不會加速轉移？

　　不妨，跟著《每日經濟新聞》記者來看看，南北向背後機構資金的故事以及它們的考量和想法。海外資金面對極低估值的港股，又在思考些什麼呢？

　　南向資金曆史累計流向

　　北向資金：4月初或現淨流出拐點

　　Choice數據顯示，在過去的3月份，北向資金淨流出728.1億元，而2020年以來淨流出228億元。3月3日、3月13日和3月19日，北向資金分別淨流出143.19億元、147.26億元和102.2億元，成為3月以來僅有的三次單日破百億元。

　　就北向資金錶現來看，2月20日至3月20日，從行業構成上看，按照流出規模排序依次為，金融、日常消費品、信息技術、可選消費、工業、醫療保健、材料、公用事業、房地產等。

　　出於避險或流動性擠兌等交易層面因素是近期外資流出的主導邏輯。東吳證券研究指出，一方面，從當前的宏觀背景來看，黃金作為避險資金的代表從3月9日開始調整，同時美元指數大漲，這表明海外股市持續大跌後，流動性層面出現問題。另一方面，在被動賣出行為下，資金在全球無差別拋售資產繼而兌換成美元補充流動性，受此影響，北向資金也拋售持倉多的品種。

　　“根據過去3年的經驗，在外圍尤其是美股波動率顯著抬升期間，A股外資都不可避免的出現減持，但無論從持續性還是減持規模上，對外資形成的衝擊都相對有限。從陸股通資金結構來看，北向持倉中約有1/4左右的交易盤，包括對衝基金、量化基金甚至遊資風格的短線交易型資金。但北向持倉中7成以上大致可歸為長線配置型資金，該類資產在過去數次波動中均未出現明顯的減倉。由此可以看出，因外圍波動而引發的交易型資金減持壓力相對可控。” 國盛證券研究人士指出。

　　來自中信證券的監測數據顯示，近期海外基金存在系統性降低A股整體倉位的行為，表現為北向資金在各行業的淨流出規模占比與持倉近似等比例。託管數據顯示3月淨流出以配置型資金為主，預計短期外資仍將保持流出趨勢。3月9日至23日北向資金已累計淨流出836億，處於估算的621億-1329億極限流出區間，未來流出空間有限。考慮到目前各國央行已積極提供充裕的流動性緩解市場恐慌情緒，政府也出台了更多嚴格的防疫措施，外資整體淨流出速度將逐漸放緩，預計淨流出的拐點在4月初。

　　誰是南下資金先鋒？

　　“今年香港估值幾乎是曆史最低，比2016年可能還低一點，我們意識到機會又來了。”美港資本合夥人張李衝向《每日經濟新聞》記者表示。

　　據多家第三方機構的數據顯示，2016年過後開啟的慢牛中，美港資本旗下平均產品收益十分可觀。而這背後正是其在2016年對港股市場機會的佈局。

　　便宜，是目前投資大佬們集體為港股站台的主要原因。恒生指數自2020年1月20日的高點回落以來，在3月19日盤中一度跌至21139點，創下近3年以來的新低，幾乎為曆史之最；最大跌幅高達27.54%。目前恒生指數PB破1，股息率仍在4%以上，港股安全性價值得以凸現。

　　在張李衝看來，作為全球十大金融市場之一的港股市場，從來沒有如此之低的估值，PB破1是一個獨特的事件，在主流市場發生的概率非常小，幾乎沒有見過。

　　3月南向資金淨流入情況

　　“其實今年以來，港股整體跌幅比A股大，短期恐慌把股價打下來，這是一個非常難得的機會。外資需要資金保持流動性，持續淨流出，南向資金卻在不斷流入，港股市場更多是受到流動性衝擊，而並非是基本面出現了較大變化，港股市場未來的確定性更高。”張李衝表示。

　　據瞭解，美港資本將港股的重點佈局在大藍籌，主要是金融、地產和消費類。其中，消費類中更重點偏老年消費。

　　“港股市場，稍微不知名的公司，其實外資是不太瞭解的，其估值被壓製的比較低的。伴隨外資的撤出，會進一步加快港股定價權的轉移，比較容易催生出藍籌股行情。”張李衝進一步表示。

　　與此同時，某一線大私募基金也在今年加倉港股，目前港股的比重已達50%，重點佈局A+H股。而此前這家公司在港股配置比例，在圈內一直被認為不是很重。

　　與之前港股價值投資不同，雷根資產總經理李金龍則是向記者表示，今年以來雷根資產旗下產品更多是在港股市場選擇打新，從而獲取低風險的收益。

　　據瞭解，不少主動管理型滬港通基金，配置港股QDII基金都在近期處於持續淨申購的狀態。

　　“相比2020年初我們對港股進行了小幅的減倉，但更多是板塊和個股間配置比例的調整。目前配置的主要品種為受疫情影響較小甚至受益的科技、必需消費，以及疫情結束後期修復空間較大的銀行及可選消費品種。” 博時基金權益投資總部國際組坦言。

　　據瞭解，博時大中華亞太QDII大約不到一半的資產配置在港股，其餘配置在其他海外市場以及貨幣資金。

　　“目前資產配置中，港股占我們股票投資倉位一直很高，不過因為我們年初時候對市場的判斷相對於整個行業比較不一樣，我們並沒有像大家一樣那麼樂觀，所以在年初就做了比較好的風險控製，維持了相對較高的現金比例和適當的股票倉位。

　　但是在疫情發生之後，我們對於市場有了新的判斷，我們認為當下的港股市場非常具有中長期投資價值。往前看，港股市場很可能從短期內的恐慌逐步過渡到面對現實、理性評估疫情影響的階段，港股也將會回歸理性，從估值壓縮走向估值修復和繼續消化盈利負面影響的階段。“融通核心價值混合（QDII）基金經理張婷表示。

　　“今年南向的資金，預計像我們這樣的基石投資者會比較多，在市場不好的情況下介入，更類似於長線購買者，不會太去計較短期波動。”張李衝坦言。

　　含有滬深港通相關標的部分基金2020年以來的表現

　　那麼，究竟是誰在積極買入港股？

　　廣發海外首席策略廖淩認為，從資金來源來看，居民財富轉移、保險資金“出海”、理財子公司是 “北水南下”的三大主力軍；以保險資金為代表，境外權益配置比例低，未來新會計準則提高配置高股息品種需求，AH高溢價、高股息的港股成為長線權益配置的重要補充。

　　重陽投資有關人士認為，今年以來南向資金的淨買入主要集中在銀行、計算機和電子行業，這三個行業的淨買入額占比分別達到了54.7%、20.8%和9.9%，三個行業合計占比達到了85%，南向資金今年以來的淨買入主要還是集中在銀行、電子和計算機領域的龍頭股為主，結合今年以來每天非常平滑的南向資金淨買入增長曲線來看，今年南向資金配置的主體可能是偏穩健的長期機構投資者，比如險資。

　　一位險資投資人士也向《每日經濟新聞》記者證實，今年以來保險資金確實有買入港股。

　　如果仔細對比可以看出，不難發現恒生中國國企指數的標的是南向資金購買的主力，也就是常說的大票。

　　港股便宜：PB第三次降至1倍以下

　　港股極具投資價值，它究竟有多便宜呢？

　　“經過近期的大幅調整，即使考慮到疫情對企業盈利的負面影響，我們認為目前港股價格也已經嚴重脫離了基本面。我們注意到，目前香港恒生指數的市淨率再次降至了1倍以下。曆史上港股市淨率曾在1998年和2016年兩次降至1倍以下，其後一年都取得了非常豐厚的回報。”前述重陽投資人士表示。

　　廖淩最近也表示，近30年以來，恒指破淨僅出現過2次，第一次是在1997年亞洲金融危機的最低點，隨後恒生指數在不到兩年時間內翻倍；第二次出現在2016年初，隨後港股開啟一輪“慢牛”。而即使在2000年“科網泡沫”破裂，2008年全球金融危機期間，恒生指數估值也未曾“破淨”。

　　除了罕見的市淨率破1，極低的市盈率和較高的股息率，都讓港股在投資人士眼中變得越來越有吸引力。

　　來自彭博數據顯示，恒生指數2020年一致預期EPS增速0.73%、股息率4.82%；2021年EPS增速10.8%、股息率5.15%，2020年P/E估值8.81倍。

　　廖淩認為，從近30年港股PE走勢看，當前恒指PE估值水位與曆次危機時相當，僅略高於1998年亞洲金融危機、2008年全球金融危機時的低點。

　　即使對比全球主要市場，恒生指數隱含的股權風險溢價接近10%，恒生國企指數ERP高達12%；全球範圍內，港股的風險補償回報最高。、

　　港股定價權加速轉移

　　港股A股化，一直是這幾年的熱門話題，而這背後所指的就是港股定價權。接受採訪的投資人士均表示，伴隨外資的撤出，南向資金的流入，定會加速定價權的轉移。

　　廣發海外首席策略廖淩指出，與A股以散戶及境內機構為主體的市場結構相比，港股仍然是一個外資主導的市場，即使南向資金成交額占比持續大幅上升（最新參與上限超過了22%）。充裕“北水”下的“南下逆勢增配”仍無法抵消美元短缺下的“外資迅速抽離”，這構成了港股市場的中短期核心矛盾。

　　長遠來看，“北冷、南熱”折射出的是港股市場的定價權轉移，海外“危機模式”反而加速了這種轉變。內地“資產荒”背景下，考核偏中長線的絕對收益資金願意在港股市場“主動買跌”，南向資金的首要考慮可能是“以更低價位配置高股息或者稀缺性資產”；而外資對港股市場的持倉更多相當於“衛星配置”，當波動率、彙率變化之際，對港股的降倉是風控趨嚴後的必然結果。

　　在其看來，未來港股的高股息資產、中資優質稀缺資產將體現出更多的“在岸性”，而逐漸和海外波動“脫鉤”。

　　“我們去年年底曾測算過，目前港股流通盤中，南向資金占比有30%-40%，今年以來有所提升，但幅度不大，主要是目前資金還沒有擴散開來。”張李衝向《每日經濟新聞》記者表示。

　　港股好標的：大票還是小票

　　流動性衝擊，港股中長期價值體現，優質公司被錯殺，股價嚴重偏離基本面。在採訪時，不少接受採訪的人士都給出自己的看法。

　　那麼，疫情之下，港股企業的基本面會不會受到影響？

　　“從基本面角度看，特別是從我們近期對上市公司的調研來看，很多公司並沒有像市場想像的受到疫情影響那麼大，目前港股對疫情已有較為充分的反應，估值與盈利預期也都已有較為充分的調整，同時風險偏好已處於曆史底部區域。所以從估值水平、股息率等角度來看，港股處於低位，仍是價值窪地。從機構投資者角度出發，我們認為接下來的港股市場值得長線資金的配置。特別是在全球負利率疊加疫情的背景下，海外的長線資金也會重新回流港股，尋找優質資產。”融通核心價值混合（QDII）基金經理張婷表示。

　　那麼，配置港股又應該做出怎樣的選擇？

　　“2020年以來，南向資金淨買入量最大的前20只股票的淨買入量達到了1330億，占2020年南向資金整體淨買入量2008億的66%，所以南向資金淨買入標的的頭部效應比較明顯，另一方面這20只股票市值中位數是1872億，而目前614只港股通標的的市值中位數隻有122億，說明南下資金今年配置主要還是以權重股為主，看好港股未來整體的表現。”前述重陽投資人士分析解釋道。

　　廣發海外首席廖淩分析指出，從南向資金持股來看，高股息和中資稀缺資產（互聯網、物業服務、醫藥、技術硬件、運動服飾為代表）是兩大方向，目前南向資金持股市值占比較高的行業包括半導體、汽車及零部件、銀行、技術硬件等；從年初以來南向資金淨買入個股來看，最受“北水”青睞的個股包括建設銀行、騰訊控股、小米集團、美團點評等。

　　除了高股息資產，尤其是超跌銀行股的窪地修復行情達成共識外，科技、消費股的挖掘也是非常看好的。如果從自下而上來看，縱觀A股、H股和美股，各自也都有著一定的特性。在線教育看美股、科技看港股、白酒看A股，這樣的說法並不陌生。

　　博時基金權益投資總部國際組認為，消費和科技是未來港股投資的核心配置。由於恒生指數中金融板塊，尤其是銀行的權重較大，對短期超跌銀行股的投資更多的是看好整體市場在目前窪地的修復。然而，港股最為優質及較A股獨特和優勢的資產還是位於消費和科技領域。短期來看，受海外擴散的影響，全球的消費需求萎縮，應更多關注消費板塊中的必需消費，主要面向疫情緩和的內地市場的可選消費個股，以及科技板塊中受疫情影響較小甚至是受益的龍頭企業。

　　張婷也表示，從配置思路上，重點關注高質量的上市公司，同時也更加關注港股大跌之後帶來的低估值和低利率環境下高股息，以及受到疫情影響較小等行業的投資機會。

　　奉行自下而上挖掘股票價值，對港股市場比較看重的私募基金景林資產，目前看好三大類：互聯網巨頭、貨幣現象、中國在全球有競爭力的行業龍頭。

　　互聯網巨頭是這次疫情事件中獲益最明顯的公司，民眾被動體驗了各種類型的互聯網服務。這些公司也展示出了前所未有的能力，打通了線上線下。同時，互聯網行業也很難再出現顛覆型的新巨頭，這些存量大公司可能面臨更好的競爭環境，並且現在估值很便宜。當這些公司的股東，跟隨企業一起成長是很安全的。

　　所謂配置“貨幣現象”，就是指在全球流動性持續增加的過程中，持有現金是讓人“焦慮”的事情，特別是房地產已很難跑贏M2。剩下最好的資產可能是優秀上市公司股權。比如高端白酒的價格中包含了貨幣增長的因素。

　　中國在全球有競爭力的行業龍頭也是配置方向。這次疫情的考驗，讓國際社會認識到中國是真正的製造業大國和強國。可能會導致後續外資持續流入中國做直接投資，從全球各個國家角度來看，現在想脫離中國產業鏈，是一件得不償失的事情。

　　這次疫情給了全球保持長期低利率和資金充裕的機會，包括中國。中國大概率是第一個擺脫疫情影響的主要國家。消費和經濟複蘇也快於預期，中國好資產或將是全球資本的“避風港”。

　　李金龍也表示，在港股市場上買入有成長價值的中小型企業，最好能納入港股通的這類企業是不錯的選擇。目前對上市公司做價值投資是個挑戰，下行空間還有一定幅度的恐慌情緒存在，這種時間持續得也不會太久，也許未來2到3個月就會慢慢好轉。具體來看，5G概念、互聯網科技，生物醫藥和物業管理都是未來比較有潛力的方向。

　　AH股溢價排名前二十名，截至2020.3.27

　　海外資金的分歧

　　南向資金的淨流入，顯示出中資對港股市場長線投資價值的認可度越來越高。那麼，海外資金此時又在想些什麼呢？

　　瑞銀投資研究部中國策略主管劉鳴鏑告訴記者，目前分析研究顯示，股票的長期回報是建立在盈利的長期可持續增長之上的。收入規模相對小，成長性強的企業，能夠保持增長並獲得盈利重要過估值。相比A股，港股受國際資本市場的負面影響更大，更直接。目前正處在消化今年以來一連串國際級別負面因素的時間窗口。價值投資資金尚未大規模進入。

　　“根據我們與市場的交流與觀察，目前港股市場的氛圍稍顯混亂，投資者的側重點和觀點也有較大分歧。中國內地投資者相對最樂觀，新加坡等亞洲投資者稍悲觀，而歐美投資者則最為悲觀。海外市場短期嚴重的流動性危機使得市場目前的關注重心偏離股票本身的投資價值。”博時基金權益投資總部國際組表示。

　　融通核心價值混合（QDII）基金經理張婷也坦言：“海外的機構投資者近期的情況是：有的機構，尤其是資金雄厚的長線資金，他們總體上認為這段時間金融市場的動盪不會馬上結束，但是也不會觸發全球性的經濟危機，認為金融市場在動盪之後會逐步恢復，所以在這個情況下都更加積極關注港股調整後展現的投資機會和上市公司在行業和產業鏈裡面的價值。不過也有一部分海外資金，想等更多的政策方面的積極調整之後再加大投資比例，因為疫情可能還是要持續很長時間。還有的情況是，因為贖回壓力或其他原因減持了部分倉位。”

　　在港股中長期價值顯現的同時，港股市場的風險仍然不容忽視。新冠肺炎疫情在全球範圍內進一步發酵，作為國際金融市場的港股，都會容易形成極大的波動。油價較為弱勢，對美股和港股的短期影響尚未結束。目前市場對於全球經濟衰退已經有了共識，海外的各大機構都大幅調低了全球經濟增速的預期。由於港股機構投資者外資占比較高，所有在這個時候很有可能很多機構會因為海外市場風險偏好的改變而整體減持新興市場的投資。

　　博時基金權益投資總部國際組表示，從曆史經驗來看，港股投資需要關注以下幾個方面：首先是美元指數的表現，港股指數表現與美元指數的反相關性極強（美元指數弱時港股指數表現強）。其次，由於港股大量企業的收入主要來源於內地，與內地經濟的基本面走勢相關。最後，港股有大量來自海外的資金，受到國際資本流動的影響，在短期也需要密切關注全球市場的走勢和流動性情況。

　　“從目前來看，港股市場仍然面臨較大的波動，建議投資者不要盲目加杠杆，否則很容易出現爆倉等損失。”張李衝建議道。

　　記者手記

　　公司質地不差，6%-7%的股息率，平均不到9倍的估值，港股的投資價值是不言而喻。換句話說，就是現在手裡拿個債也沒有那麼高的收益；對於那些可以持有1-2年的中長期資金來說，港股現在絕對是買入的好時機；持有個2年未來賺錢絕對是個大概率事件。在和投資人士交流中，這樣或類似的觀點幾乎每次都能聽到。

　　2020年並不平靜，疫情、油價暴跌的肆虐，美股熔斷連續登場，股市跌宕起伏，對我們而言都是一次次的考驗。任何一筆的投資決策做出都要承擔相應風險。在不確定性中尋找確定性並不容易，很多時候都要算算概率。市場的噪音之下，我們更需要的是靜下來，用自己的思想指導自己。