一、白雲山（600332）：南派中藥的集大成者+涼茶龍頭正騰飛

1、兩寡頭恩怨化共享，差異化競爭優勢明顯。

在眾多老字號涼茶中，王老吉最為著名。王老吉大健康是白雲山的全資子公司，主營紅罐、紅瓶王老吉涼茶以及王老吉無糖型、固體型、現調型涼茶等新形態涼茶產品。白雲山及王老吉大健康與廣東加多寶在產品所有權、包裝裝潢等方面近十年來法律糾紛不斷。2017 年8 月最gao院判定，廣葯集團和廣東加多寶可共享有涉案知名商品特有紅罐包裝裝潢權益，激烈的競爭趨於平緩。

自2002 年兩家分立，市場從不乏對兩方優劣的比較分析，而7 年實踐下來，王老吉份額從追趕到反超，從經銷商的用腳投票亦足以證明品牌的力量。我們認為，「怕上火喝王老吉」的定位已於消費者心智上深刻烙印，形成其最核心的競爭優勢（瞄準飲料市場、強調預防上火），構築凈利率的最強大護城河。

2、整合有力，醫藥業務凈利彈性亦有望顯現。

大南葯與大商業板塊收入佔比過半，是公司重要利潤來源。600332白雲山於2012年完成白雲山與廣州葯業的合併重組，至 2017 年末屬下共有 26 家醫藥製造企業（3 家分公司、19 家控股子公司、4 家合營），共有12 家為中華老字號（含 10 家百年企業），全公司擁有各類劑型 30 余鍾、近 2000個品種規格、2600 多個批文，在售產品千餘個，在華南地區擁有明顯的中成藥品牌與品種優勢，在抗生素、ED 等化學葯上亦享譽盛名；此外，公司還擁有采芝林及健民、盈邦大藥房，旗下醫藥公司為華南地區最大醫藥流通龍頭，長年穩居全國同類企業前五，為全國 31 省區超過 1.9 萬個客戶、5700 多個供應商、全國 98%的群眾提供 5 萬餘個醫藥產品。2017年，大南葯與大商業板塊占公司收入、毛利比重達 60%、50%。

3、南派中藥的集大成者，受益新版目錄調整全面整合。

南派中藥的集大成者。公司擁有12家中華老字號葯企，其中10家為百年企業。公司及合營企業擁有國家中藥保護品種3 個，中藥獨家生產品種54 個，13 個過億單品，在華南地區乃至全國都擁有明顯的中成藥品牌、品種優勢。

公司及合營企業共有736 個品種、411 個品規納入《國家基本藥物目錄》,459個品種納入國家級《基本醫療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄》，另有479 個品種納入省級《基本醫療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄》。兩品種首次進入醫保目錄，市場空間巨大。2017 年人力資源社會保障部印發了新版醫保目錄，白雲山的陳李濟昆仙膠囊、三公仔小兒七星茶進入名單中。二胎政策放開後2016 年人口增速明顯提高，2017 年雖然增速下滑，但出生數量依舊處於近幾年第二高位，兩個新進入品種市場空間巨大，有望為製藥板塊增長提供新動力。

作為擁有中華老字號最多的企業，公司諸多OTC 低價中成藥品種未來有很大的提價空間，且擁有規模、品種、品牌優勢的優質普葯企業也將受益於行業洗牌帶來集中度大幅提升

【估值與盈利預期】

預測公司2019-20年EPS1.85，2.22元（方正證券）。

*風險提示:個股僅供投資者參考，投資有風險，操作須謹慎。

二、青島啤酒（600600）：茅台真的沖向1000塊了，啤酒行業補漲預期強烈，行業龍頭髮力在即。

【行業看點】

1、2019年仍具備提價預期。

2018 提價回顧，提價基本是分產品、分區域進行的，沒有一刀切的整體提價；總體來看 2018 年提價可以看作分兩步進行，第一次在 3 月以前，例如經典產品廠價從 42 元/箱提升至 44~46元/箱；第二次在二季度，幅度較大，例如經典產品廠價從 44~46元/箱提升至 48~50 元/箱，嶗山塑包（9 瓶裝）從 16 元/件提升至16.5 元/件。

提價的後續影響，從山東省情況來看，費用返還較少。總的來看，2018 年提價不足以覆蓋成本上漲。2019 提價展望，元旦後預計還會分區域漸次提價，預計總體提價幅度小於 2018 年。

2、低端銷量萎縮明顯，帶來行業被動升級。

行業性的結構升級正在發生，一則低端銷量萎縮明顯，帶來行業被動升級；二則廠商主動減少低端產品投放，著力引導中高端產品消費，帶來主動升級。目前看主動升級的影響逐步提升，尤其在廠商影響力/控制力較強的區域和渠道，近年中高端推廣力度顯著提高。宏觀經濟環境壓力對啤酒高端消費的壓力預計不明顯，貧富差距拉大，經濟下行不太可能影響金字塔尖的消費，並且中高端消費不太可能倒回低端消費。

3、降稅，增厚行業利潤。

增值稅率從16％下降到13％，對於銷量大、利潤薄的啤酒行業而言屬於較大利好，將大幅增厚啤酒行業凈利潤。相比利潤率動輒達30％的白酒行業，啤酒行業的利潤單薄了許多。啤酒行業的凈利潤率有多低？從上市公司的年報數據中可以看出來。國泰君安分析指出，華潤啤酒、600600青島啤酒2017年凈利潤分別為11.8 億元、13.8億元，凈利率分別為3％、5.9％，2017年000729燕京啤酒凈利潤為1.7億元，凈利率僅為1.5％，遠低於白酒行業30％+的水平，並且低於乳品行業。

【公司看點】

1、高端產品銷量增長快，噸價增幅明顯，19 年成本壓力減弱。

600600青島啤酒按可比口徑計算，全年收入為 276.30 億元，同增 5.15%，總銷量 803 萬千升（+0.8%），平均噸價為 3398.38 元/噸，同比提升 4.23%。其中青島主品牌銷量 391.4 萬千升（+3.97%），奧古特、純生等高端產品銷量 173.3萬千升（+5.98%），嶗山、山水等低端子品牌銷量 411.6 萬千升（-2.23%），主品牌及高端產品銷量保持較快速增長，優化產品結構並提升了噸價。

分區域市場看，山東和華北表現較好，收入分別增長 8.04%和 6.35%；華東市場基本持平，華南和東南市場收入則有兩位數下滑。毛利率方面，全年毛利率為 40.08%，同減 0.47pct，主要受到了 18 年包材、玻瓶等價格上漲的影響。受宏觀經濟影響，目前包材、玻瓶、鋁罐價格均出現回落，但占成本 10%的主要原料大麥價格有所上漲，

2、關廠終啟動，扣非歸母凈利潤增約 20%，業績增長略超預期。

在行業進行產能優化的趨勢下，600600青島啤酒關廠終啟動，2018 年關閉上海楊浦、蕪湖 2 家工廠。關廠後形成減值損失約 1.5 億元、員工安置成本約 0.5 億元，由於這部分屬於一次性成本費用並不影響未來現金流，因此我們認為應將凈利潤還原（扣稅），還原後營業利潤 25.7 億元，同比增長 29.1%，對應營業利潤率 9.3%，同口徑下提升 1.7pct；還原後歸母凈利潤 15.8 億元，同比增約 25.1%，凈利潤率 5.7%，同口徑下提升 0.9pct；還原後扣非歸母凈利潤約11.6 億元，增約 19.4%；業績增長略超預期。

【估值與盈利預期】

預計公司 2019-2021 年 EPS 為 1.31、1.70、2.13元，對應 PE 為 31X/24X/19X，看好公司未來三年高端產品銷量及凈利潤率的持續提升。（東北證券）

*風險提示:個股僅供投資者參考，投資有風險，操作須謹慎。

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