2016年10月10日，國務院新聞辦舉行新聞發布會，頒布兩個重磅指導意見即《國務院關於積極穩妥降低企業槓桿率的意見》（以下簡稱「降槓桿意見」）、《關於市場化銀行債權轉股權的指導意見》（以下簡稱「債轉股意見」）。醞釀半年多的債轉股方案終於落地，引起了各界對「債轉股」的熱議。根據筆者觀察，國內經濟增長下行、通縮壓力較大，非金融企業的槓桿率超130%，逾三分之一以上的上市公司負債率高於50%，及銀行凈利潤下降以及不良貸款規模增大等是推動政府及其相關部門出台「降槓桿意見」、「債轉股意見」的重要宏觀背景：

　　一、經濟下行及通縮壓力大

　　隨著中國經濟發展進入增長速度換檔期、結構調整陣痛期、前期刺激政策消化期,宏觀經濟結構性改革向縱深推進,國內出現宏觀經濟增速趨穩的情況,GDP同比增長率從2011年3月的10.2%降至2015年12月的6.9%,不到5年增速下降了32.35%,降幅明顯。與此同時,用CPI衡量的國內宏觀經濟增長也顯現出通縮壓力較大,CPI同比值由2011年3月的105.4降至2015年底的101.64,相比前些年高速增長時期經濟通縮壓力明顯加大。再者,工業生產者價格指數(PPI)同比值從2011年3月以來一直呈下降趨勢,並且自2012年3月以來一直低於100。

　　二、企業槓桿率較高

　　近年來，隨著我國經濟增速放緩，宏觀經濟結構調整，部分企業特別是國有企業面臨盈利下降、應收賬款規模大、資金鏈條脆弱、債務高企的困境。截至2015年底，我國非金融企業的槓桿率為131.2%（不含地方政府融資平台），處於國際較高水平；資產負債率超過60%，且債務不斷向國有企業集中。同時，受產能過剩、銷售不暢以及「三角債」、「多角債」等因素影響，企業資金周轉壓力仍然較大。

　　根據同花順統計顯示，截至9月30日，滬深兩市2950家上市公司今年前三季度資產負債總額達38.95萬億元（剔除銀行類公司），而總資產合計有58.76萬億元，平均負債率為66.28%。其中，資產負債率高於50%的公司共有1025家，佔比34.75%；資產負債率高於70%警戒線的上市公司有345家，甚至有16家公司的資產負債率高於100%。

　　從行業角度來看，今年前三季度資產負債率高於50%的1025家公司主要扎堆在房地產、鋼鐵、建築裝飾、非銀金融、公用事業、國防軍工、商業貿易、採掘等八大行業，資產負債率高於50%的公司數量占行業內公司總數的比例均在50%以上。

　　三、銀行不良率上升、不良資產規模增加、凈利潤急速下降

　　從中國銀行業監管部門公布的數據看，截至2016年上半年，全行業不良貸款比例僅僅為1.75%，如果對照中國在上一輪經濟下行不良率激增時的數據看，當時的商業銀行整體不良率接近20%，似乎今天的情況並不危險。但從企業部門的實際情況看，顯然這一不良率的官方統計數字並不合情合理，我們選擇了煤炭、鋼鐵和有色金屬三大高槓桿、強周期行業作為代理變數考察這一問題，截至2016年9月，這三大行業的虧損企業佔比分別達到32.4%、27.5%和22.1%，僅分別低於歷史最高水平4.9%、3.1%和8.7%，虧損情況基本達到上一輪不良資產爆發時期水平。

　　中國的銀行業已經通過各種各樣的方式在其資產負債表中騰挪和隱藏不良資產，例如一些本應該被確認為不良的貸款被確認為關注類貸款，一些銀行通過向企業提供新貸款以償還原有貸款或甚至只是償還利息，其它例如通過影子銀行的方式將不良資產抽離其資產負債表等。一個具有說服力的數字是銀行業的撥備覆蓋率，這一數字在2016年三季度末已經下滑到176%，而監管紅線是150%。

　　更加值得注意的是，從商業銀行體系的支柱——中農工建交五大國有銀行的財務數據看，不良資產的壓力已經不容小覷。2016年三季度五大國有銀行凈利潤同比增速進一步放緩到1.01%，其中工商銀行單季度負增長0.23%。而這一微弱的正增長也與這些銀行在撥備計提政策方面的放鬆有關，五大國有銀行三季度末的平均不良貸款撥備覆蓋率為152.76%，其中工商銀行136.14%，已經連續三個季度跌破監管紅線的150%，建設銀行148.78%，也加入了這一隊伍。如果這兩家國有大行堅持撥備覆蓋率的紅線，凈利潤負增長將成為必然。可見，撥備作為不良資產風險的緩衝池，其作用已經變得微乎其微。

　　從中國的官方表態看，這一不良資產風險已經得到高層的重視。特別今年10月底剛剛閉幕的十八屆六中全會明確指出要防範經濟金融風險。11月8日央行的三季度貨幣政策執行報告再次重申將在保持流動性合理充裕的同時，注重抑制資產泡沫和防範經濟金融風險。

　　而在具體化解金融風險的措施上，中國高層的選擇與十多年前的上一輪不良爆發期完全相同——債轉股。

　　參考文獻：

　　1、婁鵬飛，2016年第6期資本市場，《商業銀行不良貸款債轉股的歷史經驗及實施建議》；

　　2、李海濤，財新網，《改革與整合：市場化債轉股的應有之義》；

　　3、中國投資諮詢網《農業銀行擬設立債轉股實施機構10家公司公布擬債轉股方案》。

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